资产质量稳健，利润增长平稳，分红比例提升至35%

事件：公司2023年营收3391亿元，同比下降1.6%；归母净利润1466亿元，同比增长6.2%。不良率0.95%，环比下降1bp。 业绩：整体表现平稳，息差环比仍有下滑。 全年公司营收下滑1.6%，利润增长6.2%，较三季报基本持平。其中，Q4单季度营收和利润增速分别为-1.4%和5.2%，分别较Q3提升3.2pc、3.5pc，主要是非息收入支撑，具体来看： 1、利息净收入：全年同比下降1.6%，其中Q4单季度环比下降4.5pc至6.6%。23Q4单季度净息差环比下降7bps，降幅较23Q3的5bps略有扩大，此外由于22Q4息差环比回升1bp，基数效应下23Q4息差同比降幅扩大至33bps（23Q3同比降25bps），拖累利息净收入表现。 1）资产端：Q4生息资产收益率环比下降4bps至3.68%（Q3下降8bps），降幅收窄主要是非信贷类资产收益率有所提升，贷款利率则下降16bps至4.08%（Q3下降7bps），预计主要是存量按揭利率下调、新发贷款利率下行等因素影响。 2）负债端：Q4计息负债成本环比提升2bps至1.75%，主要是同业负债利率提升25bps，存款成本率保持1.64%不变，管控较好。 2、手续费及佣金净收入：全年同比降10.8%，其中Q4单季度下滑7.8%，降幅略有收窄，其中，财富管理手续费及佣金收入同比下降7.9%，资产管理业务、银行卡手续费也均为负增长，继续承压。 3、其他非息收入：全年同比增长25.0%，其中Q4单季度高增76.2%。 主要是22Q4低基数所致，公允价值变动损益科目同比多增31亿。 资产质量：对公地产不良率继续下降，零售资产质量有一定波动。 1）静态来看，集团口径下，年末不良贷款率0.95%，环比下降1bp。关注率1.10%，环比上升9bps，逾期率1.26%，环比略升1bp。 重点领域上（本行口径）： A、对公地产：不良率较Q3末继续下降30bps至5.01%，在Q2达到高点后连续两个季度改善。地产敞口继续压缩，承担信用风险业务余额（相关实有及或有信贷、自营债券投资、自营非标投资等）合计3990亿元，较上年末下降13.9%；不承担信用风险业务余额（理财资金出资、委托贷款、合作机构主动管理的代销信托、主承销债务融资工具等）合计2494亿元，较上年末下降17.0%。房地产贷款余额2907亿元（本行），环比也继续减少88亿。 B、按揭：不良率环比略升1bp至0.37%，关注率、逾期率分别提升10bps、4bps至0.95%、0.54%。公司按揭贷款中一二线城市占比87%，平均抵押率33%，虽然短期有微弱扰动，但整体仍有望保持相对稳定。 C、消费贷&信用卡：消费贷不良、关注、逾期率分别提升12bps、12bps、18bps至1.09%、0.51%、1.31%，信用卡三类指标也分别提升6bps、34bps、33bps至1.75%、3.35%、3.20%，消费领域贷款风险指标偏弱预计与宏观经济修复缓慢、居民收入预期下滑等因素有关，未来走势需持续观察。 2）动态来看，公司口径下年化不良贷款生成率1.03%，环比持平。单季度不良生成额155亿，环比提升5亿元。其中，对公、零售（不含信用卡）不良生成均增加4亿、3.9亿，信用卡贷款不良生成则下降2.8亿。 3）全年计提信用减值413亿元，同比下降27%。其中，信贷计提466亿元，同比增3.3%；而非信贷资产减值计提-54亿（也即净转回），同比减少170亿元，主要是金融投资、表外业务减值准备转回（资产质量相对稳定、个别客户风险下降及资产清收，冲回了前期已计提金额）。年末拨备覆盖率438%，环比降8pc，拨贷比4.14%，环比下降13bps。 资产负债：按揭增长有一定恢复，消费类需求仍偏弱。 1、资产端：年末资产总额11.0万亿元，环比+3.4%。集团口径下贷款环比略增0.8%至6.5万亿元，单季度贷款环比增长533亿元，其中，对公贷款、零售贷款各增长560亿、492亿，票据则压降519亿。公司口径看，Q4按揭贷增加176亿（Q3净减少），预计与存量按揭利率下调后提前还款减少有关，信用卡、消费贷合计增加195亿（Q3增加397亿），需求仍偏弱。 2、负债端：年末存款规模达到8.16万亿，活期存款占比54.9%，环比下降0.6pc，降幅略有收窄（Q3下降3.1pc）。 业务层面，零售客群、AUM规模稳步增长，财富管理客户基础继续夯实。 1）规模方面，年末零售客户达到1.97亿（环比+300万户），AUM达到13.32万亿环比增2407亿，结构上以存款为主，增长1288亿，招银理财产品余额下降300亿，非货基保有量下降123亿（其余增量主要为保险、信托等）。 2）收入方面，财富管理手续费及佣金收入同比下降7.9%，降幅略扩大1.9pc，主要是代理保险收入同比增长9.3%，增幅下滑7.6pc，预计与代理费率下调有关。代理基金、理财、信托收入均同比下降20%左右。当前资本市场表现偏弱，多数产品代销遇冷，但招商银行财富管理客户基础扎实，若未来需求回暖，有望表现较好弹性。 分红比例：2023年利润分配方案中，分红比例上升至35%，较上年提升2pc，创历史新高，测算股息率达到6.3%。招商银行内生资本补充能力较强，2013年以来分红比例基本在30%以上，未来有望继续保持稳定。 投资建议：招商银行年度业绩表现仍有压力，主要受到息差下降、财富管理需求减弱等影响。但公司资产质量保持整体稳健，利润增长平稳，分红比例有所提升，中长期来看，公司已经形成“低成本-低风险-高ROE-内生补充资本”良性循环，基本面仍保持同业领先，仍是中长期优秀投资品种，预计2024-2026年归母利润分别为1556/1669/1826亿，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行；消费复苏不及预期；资产质量下滑拖累业绩表现。 财务指标 图表1：营收及利润增速（亿元，累计同比） 图表2：营收及利润增速（亿元，单季同比） 图表3：净息差 图表4：各级资本充足率 图表5：资产质量指标 图表6：不良生成情况（亿元）