北交所新股申购报告：聚焦石化换热设备，受益下游产能建设

专注换热设备，换热设备种类齐全 无锡鼎邦专注于换热设备的研发、设计、制造和销售，为客户提供稳定、节能的专业化换热解决方案。公司产品包括换热器、空冷器两大系列，广泛应用于石油化工领域，作为原油制备成品油环节、烯烃、芳烃等基础化工原料制备环节的过程设备，将介质加热或冷却到下一道工序设定的温度，起到热量交换、余热回收和安全保障作用。换热设备能够提高能源利用率，有效助力下游行业节能降碳，实现国家“碳达峰、碳中和”目标。2016-2023年营收CAGR为20.21%；归母净利润CAGR为50.07%；2023年实现营收4.38亿元，同比增长19.52%；归母净利润0.47亿元，同比增长16.47%，业绩增长显著。 政策驱动+下游需求高增共同推动订单 下游行业需求的发展和未来趋势将显著影响换热设备市场，尤其是在石油化工领域。1）"降油增化"政策持续加码，国内石油化工产业链快速扩展，大型炼化企业积极推进产业升级。2）国内乙烯进口依赖度高，新增产能潜力大，2023-2025年预计中国将新增2400万吨乙烯产能。3）全球原油供应不足将持续至2024年，中国炼油产能稳步增加，尤其是2024-2025年将新增6800万吨产能。中国换热设备的市场规模从2019年的810.50亿元增长至2022年的868.90亿元，CAGR为2.35%。预计2023-2026年市场规模将从900.2亿元增至992.1亿元，CAGR为3.29%。油浆蒸汽发生器作为催化裂解技术的关键节能设备，单价是其他设备均价的3倍，在"降油增化"趋势下，公司业绩有望进一步增长。 在手订单饱满+募投扩产加强产能布局 受益下游行业需求高增，在手订单饱满，截至2023年9月，在手订单价值2.96亿元，预计确认收入周期在6-12个月内。规模效应下，公司产能利用率提高驱动利润率有望改善。同时公司采取了一系列成本控制举措，针对管材、型材、锻件等均提供规格尺寸给原材料供应商，减少了部分原材料处理工序，并采取外协加工模式进一步减少成本支出。此外，公司注重研发投入，在长期发展过程中建立了一支经验丰富的研发队伍,其中重点集中在油化领域；并且自主研发了油浆蒸汽发生器制造技术、全自动管头焊接技术、管头背面内孔焊接技术、空冷器双丝自动埋弧焊技术等一系列专业技术。募投主要用于年产6.5万吨换热器、空冷器、10万套智能仓储物流设备项目。项目建成后计划新增年产2.1万吨换热器、空冷器产能，完全达产后能新增营收4.5亿元。 同行可比公司PE 2022均值为30.79X 公司专注于换热设备的研发、设计、制造和销售，以满足石油化工领域的需求。 截至2024年1月9日，凭借丰富的经验和创新技术，成功积累了59项专利，其中包括6项发明专利和53项实用新型专利。并在油浆蒸汽发生器、管头焊接、空冷器等领域取得了显著成就，同行可比公司PE 2022均值为30.79X，PE（ TTM ）均值23.84X。 风险提示：原材料波动风险，宏观经济环境变化风险、市场竞争加剧风险 1、无锡鼎邦：聚焦于石化行业，换热设备种类齐全 1.1、公司介绍：专注换热设备，公司产品种类齐全 公司专注于换热设备的研发、设计、制造和销售，为客户提供稳定、节能的专业化换热解决方案。公司产品包括换热器、空冷器两大系列，广泛应用于石油化工领域，作为原油制备成品油环节、烯烃、芳烃等基础化工原料制备环节的过程设备，将介质加热或冷却到下一道工序设定的温度，起到热量交换、余热回收和安全保障作用。换热设备能够提高能源利用率，有效助力下游行业节能降碳，实现国家“碳达峰、碳中和”目标。 图1：2023上半年公司业务主要分为换热器、空冷器、管束（亿元） 公司股权结构清晰。截至2023年12月31日，根据中国证券登记结算有限责任公司北京分公司出具的股东名册，公司股本为6518.万股，公司共有43名股东，公司实际控制人为王仁良和俞明杰，分别持股占比99.04%和0.92%。 图2：公司股权结构清晰 公司的换热设备产品包括换热器和空冷器。主要应用于原油制备成品油以及基础化工原料制备的装置中，属于过程设备，将原料进行加热、或将反应后的介质进行冷却，使得其满足工艺所需的温度。 图3：石油化工领域常见装置及产物 公司的换热器在石油化工领域广泛应用。这些换热器通常由多个关键部件构成，包括换热管、管板、壳体、折流板和管箱等。它们的设计允许高效的热量传递过程。 具体而言，换热管通过与管板的连接，再与壳体的连接，形成了一个完整的热交换系统。管程介质和壳程介质在换热管壁之间进行热量交换，从而满足了石油化工工艺中的温度控制和热能需求。这种设计不仅确保了高效的换热过程，还使得维护和清洁变得相对容易，有助于提高设备的可靠性和长期运行性能。公司的换热器在满足石油化工领域的严格要求方面表现出色，为客户提供了可靠的解决方案。 管束是换热器的重要构成部分，由换热管排列组合而成。由于换热器在使用过程中难以避免存在腐蚀以及结垢等问题，为了避免影响换热效率，公司定期给下游石油化工领域的客户的设备进行检维修，根据实际情况对管束进行清洗或者更换。 图4：换热器工作原理和结构 换热器产品包括了四大类换热器。浮头式换热器：适用于高温高压工况，能自由伸缩以消除温差应力，常用于石油化工领域的冷凝器、蒸发器，如减压炼油、乙烯生产等环节。固定管板式换热器：难以替换换热管束，适用于相对清洁、温度和压力较低的工况。常用于石油化工领域的冷凝器、蒸发器，如乙烯、硫磺生产等环节。U型管式换热器：适用于相对干净、高温高压工况，但成本较高。主要应用于石油化工领域的常减压炼油、加氢等环节的冷凝器、蒸发器。釜式换热器：在壳体上部设置蒸发空间，用于重沸器，将介质的热量传递给水以产生蒸汽。主要用于石油化工领域的精馏装置，如脱乙烷塔重沸器、丙烯精馏塔重沸器、脱戊烷塔等环节。 表1：公司换热器产品包括了四大类换热器 空冷器（也称为空气冷却器）是一种利用环境空气作为冷却介质的设备。通过翅片管扩展传热表面积，从而增强管外传热效果，通过空气带走热量，以达到冷却和冷凝管内介质的目的。典型的空冷器通常由以下四个部分构成：管束（换热管）：这些管道是热交换的关键组成部分，通过它们流动的介质受到冷却或冷凝。管箱：管箱是空冷器的外部壳体，用于容纳和保护换热管束以及其他关键组件。它还有助于引导空气流过管束，促进热量交换。风机：风机是用来引导环境空气流过换热管束的装置，以加强热量传递。风机产生气流，将冷却空气送到翅片管上，以带走热量。构架：构架是支撑和固定空冷器内部组件的结构，确保设备的稳定性和可靠性。 百叶窗：百叶窗是用来调节空气流量和方向的组件，可以优化热交换过程，以适应不同的工作条件和需求。空冷器在工业过程中广泛用于冷却热介质，如冷凝蒸汽或液体，在许多应用中起到了关键作用，包括电力站、炼油厂、化工厂等。通过利用环境中的冷却空气，它们帮助维持系统温度，确保设备正常运行。 图5：空冷器工作原理和结构 空冷器产品按照管箱结构可分为丝堵式空冷器、可卸盖板空冷器和集合管式空冷器。公司的空冷器是在石油化工领域应用广泛的介质冷却设备。它通过电机驱动风机，将环境空气吸入并与换热管内的介质接触，从而有效地带走热量，实现介质的冷却。这些空冷器通常安装在工艺塔的顶部，具有高效率、低噪音、易于操作和维护的优点。在石油化工生产中，它们起到了关键的作用，确保了介质的稳定温度，保障了生产过程的安全和高效。公司的空冷器不仅能够满足工艺要求，还提供了可靠、高效和便于管理的解决方案。 表2：公司空冷器主要包括丝堵式、可卸盖板式和集合管式空冷器 公司客户集中度较高，公司下游客户主要为石油化工领域的大型企业集团。 2020-2023上半年间公司前五大客户销售收入占比合计分别为91.82%、91.95%、80.84%和91.98% 表3：公司客户集中度高 1.2、公司业绩：下游石油化工需求强劲，公司业绩不断增长 受益于下游石油化工专用设备需求不断增长，公司近年业绩稳步提升。公司2023年实现营收4.38亿元，同比增长19.52%；归母净利润0.47亿元，同比增长16.47%。 2016-2023年营收CAGR为20.21%；归母净利润CAGR为50.77%。其中，公司2020年业绩受疫情影响导致大幅下滑。随着疫情的恢复以及下游需求高增，公司加强了与大型炼化企业的业务合作推动业绩从2022年开始快速增长。 图6：2016-2023年营收CAGR20.21％（亿元） 图7：2016-2023年归母净利润CAGR50.77%（亿元） 油浆蒸汽发生器需求增长推动公司利润修复。2022年开始下游客户对油浆蒸汽发生器相关设备的采购需求日益增长，同时油浆蒸汽发生器2021-2023上半年该产品毛利率分别为29.88%、30.87%、33.95%，远高于其他换热器毛利率的平均水平（20%左右）。 图8：公司净利润稳步增长，毛利从2021年开始复苏 公司核心产品为收入主要来源于换热器、空冷器及管束，收入结构较为稳定。 其中2020-2023年换热器产品收入占主营业务收入的比重分别为54.45%、63.89%、59.41%和63.79%；空冷器产品收入占主营业务收入的比重分别为17.52%、10.49%、21.33%和18.07%；管束产品收入占主营业务收入的比重分别为27.59%、25.08%、12.99%和17.62%。 图9：公司收入结构较为稳定 2023上半年换热器和管束营收快速增长。2023年公司换热器和管束营收分别增长28.33%和62.15%，毛利率为21.50%和20.29%；换热器主要是因为不锈钢材质换热器产品销售金额及数量大幅上升，导致换热器总体单价2022年度上升。管束板块由于公司换热器收入规模的不断增大，带动管束销售量上涨。此外，2022年度公司换热器毛利率大幅增长是因为油浆蒸汽发生器销售额大幅上升，销售占比从2021年度的6.90%上升到32.41%，油浆蒸汽发生器制造技术要求高，工艺复杂且难度较大，毛利率高于其他类型换热器产品。 图10：2021年开始换热器营收增速稳步增长 图11：2021年开始换热器和管束毛利率整体向上 公司降本提效成果显著，三费持续下行。公司销售、管理和财务费用率分别从2016年的7.05%、11.35%和4.41%下降至2023的1.97%、3.07%和0.84%。 图12：公司降本提效成果显著，三费持续下行 公司注重研发，研发费用稳步增长。公司注重研发投入，在长期发展过程中建立了一支经验丰富的研发队伍，2018-2023年公司研发费用CAGR为15.70％。截至2023年6月30日，公司共有49名技术研发人员，占总员工的14.12%。2021-2023，公司研发投入金额分别为967.69万元、1093.33万元、1273.64万元和1627.62万元，占营业收入的比例分别为3.35%、3.53%、3.47%和3.71%，研发费用率稳步增长。 图13：公司注重研发，研发费用稳步增长（万元） 2、政策驱动+下游需求高增共同推动公司未来订单增长 2.1、降油增化”政策加持，高效节能成为行业重点发展方向 国家出台了多项产业政策推动石油化工行业开展节能降碳改造，推动石油化工产业转型升级。随着“碳达峰、碳中和”战略的持续推进，“降油增化”成为石油化工产业升级的主旋律，从炼油向化工转型不仅促进产业链的整合，同时能够促使企业向精细化工方向发展，提升产品的附加值和竞争优势。公司换热器产品更多应用于化工方向，随着石油化工产业结构的深度调整，炼化一体化项目的建设为换热设备带来更多需求。随着项目的持续推进，公司收入规模不断增长。 表4：“降油增化”政策加持加码 产业政策的引导下，下游客户纷纷上马炼化一体化项目或炼油转化工调整项目。 从下游客户的项目情况来看，中国石化的海南炼化100万吨/年乙烯及炼油改扩建项目、安庆石化炼油转化工结构调整项目等项目已投产，扬子石化炼油结构调整项目、镇海炼化1