非银行金融行业跟踪：证券行业供给侧改革有望提速，建议继续关注证券板块

非银行金融行业跟踪：证券行业供给侧改革有望提速，建议继续关注证券板块 证券：周中央行公布的11月金融数据仍反映出实体经济需求不足的问题，而金融体系内的流动性亦难言充裕。对于权益市场而言，在存量博弈、流动性趋紧的环境中，年初以来剧烈波动一定程度上是预期扰动所致，预期不一致会进一步抑制价值投资趋势的形成，加剧资金博弈和无序流动。12月11日-12日 举行的中央经济工作会议上提出“积极的财政政策要适度加力、提质增效”、“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”、“要增强宏观政策取向一致性”，向市场传递出明确积极信号，稳定明年政策预期；而“扩内需、促创新、稳地产、推改革、防风险”则是推动明年经济持续复苏的主要抓手。对于证券行业而言，11月证监会提出“将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组 等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用”以来，行业供给侧改革预期愈发强烈，多家券商公告整合计划，最新进展来自于12月13日证监会正式核准国联集团成为民生证券的控股股东，而后续浙商证券等券商的股权收购亦值得期待。 保险：除中国太平外，上市公司11月原保费数据悉数出炉，财险整体表现优 于寿险。寿险方面，除平安寿险11月保费实现个位数正增长外，其余上市寿 险公司11月保费收入均呈现不同程度下滑，其中太保寿险和新华保险降幅均 2023年12月19日 行业报告 非银行金融 看好/维持 未来3-6个月行业大事：无行业基本资料 占比% 股票家数 84 1.82% 行业市值(亿元) 54737.9 6.58% 流通市值(亿元) 42523.34 6.46% 行业平均市盈率 16.97 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 27.3% 17.0% 6.6% -3.8% -14.1% -24.5% 12/193/206/199/1812/18 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 达到两位数（19%和12%），人保寿险（含健康险）和中国人寿保费分别下滑 3%和1%，“报行合一”等政策的影响仍在发酵；财险方面，太保财险11月保费增长12%，人保财险和平安财险增速分别为1.1%和0.3%。我们认为，虽然短期面临“监管逆风”，但居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道，2024年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩和估值稳健修复。 板块表现：12月11日至12月15日5个交易日间非银板块整体下跌0.40%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业18/31；其中证券板块下跌0.33%，保险板块下跌0.89%，均跑赢沪深300指数（-1.70%）。个股方面，券商涨幅 前五分别为华鑫股份（9.43%）、国联证券（6.56%）、浙商证券（6.05%）、信达证券（3.25%）、财通证券（2.89%），保险公司涨跌幅分别为中国太保 （0.69%）、新华保险（-0.13%）、天茂集团（-0.35%）、中国平安（-1.02%）、中国人保（-1.83%）、中国人寿（-2.00%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521070005 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：证券行业供给侧改革有望提速，建议继续关注证券板块 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比下降约700亿至0.80万亿；两融余额（12.14）持平于1.67万亿。 周中央行公布的11月金融数据仍反映出实体经济需求不足的问题，而金融体系内的流动性亦难言充裕。对于权益市场而言，在存量博弈、流动性趋紧的环境中，年初以来剧烈波动一定程度上是预期扰动所致，预期不一致会进一步抑制价值投资趋势的形成，加剧资金博弈和无序流动。12月11日-12日举行的中央经济工 作会议上提出“积极的财政政策要适度加力、提质增效”、“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”、“要增强宏观政策取向一致性”，向市场传递出明确积极信号，稳定明年政策预期；而“扩内需、促创新、稳地产、推改革、防风险”则是推动明年经济持续复苏的主要抓手。对于证券行业而言，11月证监会提出“将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经 济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用”以来，行业供给侧改革预期愈发强烈，多家券商公告整合计划， 最新进展来自于12月13日证监会正式核准国联集团成为民生证券的控股股东，而后续浙商证券等券商的股权收购亦值得期待。 政策层面，12月15日证监会发布《上市公司股份回购规则》，旨在推动上市公司重视回购、实施回购、规范回购，积极维护公司价值和股东权益。新规主要变化包括：1.回购触发条件之一从“连续20个交易日内公司股票收盘价格跌幅累计达到30%”调整为“累计达到20%”；2.增设“股票收盘价格低于最近一年最高收盘价格50%”作为触发条件之一；3.适度放宽上市公司回购的基本条件，从“上市满一年”调整为“上市满六个月”； 4.取消禁止回购窗口期的规定。我们认为，上市公司积极开展股份回购是稳定经营预期、释放管理层积极信号的重要举措，回购新规的施行有望令回购行为常态化、高频化，且未来“回购并注销”在回购行为中的占比有望持续提升，进一步改善资本市场生态。 我们还看到，美联储12月议息会议鸽派立场超预期，2024年降息幅度或超过100bp，带动美元指数加速下行，且美国十年债利率幅度下行已超100bp并降至4%之下，中美利差进一步倒挂的压力显著下降，人民币汇率压力释放，十年期国债的上行压力也得到有效缓解，有望推动国内资产重定价。同时，中美高层互访日益频繁有助于推动资本市场风险偏好上行。叠加国内经济复苏进程的延续，证券板块有望在基本面修复、政策博弈与资金博弈中彰显资本市场“风向标”的优势地位，建议继续重点关注。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023年资本市场大发展趋势已现，以注册 制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间， 行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。在持续性政策利好预期下，我们继续建议顺势而为，右侧操作，而当前在板块持续调整后，建议关注右侧行情中的左侧机会。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度； 2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、 P3 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：证券行业供给侧改革有望提速，建议继续关注证券板块 创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司在市场剧烈波动的情况下前三季度业绩仍能保持较强稳定性和确定性，且近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，且在补充资本后经营天花板进一步抬升，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值仅1.22xPB，建议持续关注。 保险： 除中国太平外，上市公司11月原保费数据悉数出炉，财险整体表现优于寿险。寿险方面，除平安寿险11月 保费实现个位数正增长外，其余上市寿险公司11月保费收入均呈现不同程度下滑，其中太保寿险和新华保险降幅均达到两位数（19%和12%），人保寿险（含健康险）和中国人寿保费分别下滑3%和1%，“报行合一”等政策的影响仍在发酵；财险方面，太保财险11月保费增长12%，人保财险和平安财险增速分别为1.1% 和0.3%。我们认为，虽然短期面临“监管逆风”，但居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值 增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道，2024年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩和估值稳健修复。 我们认为，险企在分红方面的积极举措有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要抓手。但考虑到偏向储蓄型产品的负债端结构令NBVM持续保持在较低水平，保险股的估值天花板短期难以抬升。此外，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 12月11日至12月15日5个交易日间非银板块整体下跌0.40%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业 18/31；其中证券板块下跌0.33%，保险板块下跌0.89%，均跑赢沪深300指数（-1.70%）。个股方面，券商涨幅前五分别为华鑫股份（9.43%）、国联证券（6.56%）、浙商证券（6.05%）、信达证券（3.25%）、财通证券（2.89%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（0.69%）、新华保险（-0.13%）、天茂集团（-0.35%）、中国平安（-1.02%）、中国人保（-1.83%）、中国人寿（-2.00%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 2022-12-19 2023-01-04 2023-01-19 2023-02-10 2023-02-27 2023-03-14 2023-03-29 2023-04-14 2023-05-04 2023-05-19 2023-06-05 2023-06-20 2023-07-07 2023-07-24 2023-08-08 2023-08-23 2023-09-07 2023-09-22 2023-10-17 2023-11-01 2023-11-16 2023-12-01 -20.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 2022-12-19 2023-01-04 2023-01-19 2023-02-10 2023-02-27 2023-03-14 2023-03-29 2023-04-14 2023-05-04 2023-05-19 2023-06-05 2023-06-20 2023-07-07 2023-07-24 2023-08-08 2023-08-23 2023-09-07 2023-09-22 2023-10-17 2023-11-01 2023-11-16 2023-12-01 -20.00% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图6：市场交易量情况 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2023-05-18 2023-05-24 2023-05-30 2023-06-05 2023-06-09 2023-