非银行金融行业跟踪：当前仍在政策窗口期，建议继续关注证券板块

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：当前仍在政 东策窗口期，建议继续关注证券板块 兴 证证券：本周市场日均成交额环比上升约100亿至0.9万亿；两融余额（11.23） 券续升至1.68万亿。 股 份周内没有重磅政策发布，证监会在深入学习中央金融工作会议精神时再度提及有“推动股票发行注册制走深走实、多措并举提高上市公司质量”，这表明在经历限短暂低迷期后，上市层面相关政策仍将继续出台。预计在政策窗口期持续开启，公宏观经济逐步企稳向好的大环境中，证券板块的投资价值有望持续被挖掘。司我们还看到，随着美联储加息的持续停滞和停止加息甚至降息的预期增强，美 证国十年债利率转向并在4.4-4.5%区间企稳，中美利差进一步倒挂的压力有所下 券降，人民币汇率压力得到释放，十年期国债的上行压力也得到有效缓解，有望 2023年11月28日 看好/维持 非银行金融 行业报告 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 84 1.82% 行业市值(亿元) 57555.46 6.67% 流通市值(亿元) 43755.17 6.42% 行业平均市盈率 17.84 / 行业指数走势图 研推动国内资产重定价。同时，中美高层互访日益频繁有助于推动资本市场风险究偏好上行。叠加国内经济复苏进程的持续，证券板块有望在基本面修复、政策报博弈与资金博弈中彰显资本市场“风向标”的优势地位，建议继续重点关注。告 保险：我们看到，银行理财面临的监管压力在增大，银行业协会11月21日发 布《理财产品过往业绩展示行为准则》，对理财产品信息及过往业绩等重要参考 33.1% 13.1% -6.9% 非银行金融沪深300 指标的披露要求更加严格，或将提升其销售难度，影响消费者产品选择。此外银行存款利率下行压力仍存，吸引力持续下降。结合上述变化，险企开门红产品的比较优势有望加强。故险企2024年开门红仍存在较大的增长可能性，只是业绩兑现的时间节点或有推后。 板块表现：11月20日至11月24日5个交易日间非银板块整体下跌1.49%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业23/31；其中证券板块下跌2.43%，跑输沪深300指数（-0.84%），保险板块上涨0.18%，跑赢沪深300指数。个股 方面，券商涨幅前五分别为浙商证券（2.71%）、锦龙股份（1.89%）、财通证券 （-0.12%）、国泰君安（-0.33%）、东兴证券（-0.45%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（1.95%）、中国平安（0.07%）、天茂集团（0.00%）、中国人保 （-0.19%）、新华保险（-0.59%）、中国人寿（-0.63%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 11/281/283/285/287/289/2811/28 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：当前仍在政策窗口期，建议继续关注证券板块 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比上升约100亿至0.9万亿；两融余额（11.23）续升至1.68万亿。 周内没有重磅政策发布，证监会在深入学习中央金融工作会议精神时再度提及“推动股票发行注册制走深走实、多措并举提高上市公司质量”，这表明在经历短暂低迷期后，上市层面相关政策仍将继续出台。预计在政策窗口期持续开启，宏观经济逐步企稳向好的大环境中，证券板块的投资价值有望持续被挖掘。 我们还看到，随着美联储加息的持续停滞和停止加息甚至降息的预期增强，美国十年债利率转向并在4.4-4.5%区间企稳，中美利差进一步倒挂的压力有所下降，人民币汇率压力得到释放，十年期国债的上行压力也得到有效缓解，有望推动国内资产重定价。同时，中美高层互访日益频繁有助于推动资本市场风险偏好上行。叠加国内经济复苏进程的持续，证券板块有望在基本面修复、政策博弈与资金博弈中彰显资本市场“风向标”的优势地位，建议继续重点关注。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023年资本市场大发展趋势已现，以注册制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间， 行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。在持续性政策利好预期下，我们继续建议顺势而为，右侧操作，而当前在板块持续调整后，建议关注右侧行情中的左侧机会。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有 望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司在市场剧烈波动的情况下前三季度业绩仍能保持较强稳定性和确定性，且近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，且在补充资本后经营天花板进一步抬升，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值1.31xPB，建议持续关注。 保险： 我们看到，银行理财面临的监管压力在增大，银行业协会11月21日发布《理财产品过往业绩展示行为准则》，对理财产品信息及过往业绩等重要参考指标的披露要求更加严格，或将提升其销售难度，影响消费者产品选择。此外，银行存款利率下行压力仍存，吸引力持续下降。结合上述变化，险企开门红产品的比较优势有望加强。故险企2024年开门红仍存在较大的增长可能性，只是业绩兑现的时间节点或有推后。 我们认为，近期国内经济持续复苏和资本市场的多重政策利好落地有望改善险企投资端表现，助力险企业绩持续修复。同时，险企在分红方面的积极举措有望提振市场信心，高股息有望成为其提升市场认可度的重要 抓手。但考虑到偏向储蓄型产品的负债端结构令NBVM持续保持在较低水平，保险股的估值天花板短期难以 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：当前仍在政策窗口期，建议继续关注证券板块 抬升。此外，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022-2023年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。 2.板块表现 11月20日至11月24日5个交易日间非银板块整体下跌1.49%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业 23/31；其中证券板块下跌2.43%，跑输沪深300指数（-0.84%），保险板块上涨0.18%，跑赢沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为浙商证券（2.71%）、锦龙股份（1.89%）、财通证券（-0.12%）、国泰君安（-0.33%）、东兴证券（-0.45%），保险公司涨跌幅分别为中国太保（1.95%）、中国平安（0.07%）、天茂集团（0.00%）、中国人保（-0.19%）、新华保险（-0.59%）、中国人寿（-0.63%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% 2022-11-28 2022-12-12 2022-12-26 2023-01-10 2023-01-31 2023-02-14 2023-02-28 2023-03-14 2023-03-28 2023-04-12 2023-04-26 2023-05-15 2023-05-29 2023-06-12 2023-06-28 2023-07-12 2023-07-26 2023-08-09 2023-08-23 2023-09-06 2023-09-20 2023-10-12 2023-10-26 2023-11-09 2023-11-23 -10.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% 2022-11-28 2022-12-12 2022-12-26 2023-01-10 2023-01-31 2023-02-14 2023-02-28 2023-03-14 2023-03-28 2023-04-12 2023-04-26 2023-05-15 2023-05-29 2023-06-12 2023-06-28 2023-07-12 2023-07-26 2023-08-09 2023-08-23 2023-09-06 2023-09-20 2023-10-12 2023-10-26 2023-11-09 2023-11-23 -10.00% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% 3% 2% 2% 1% 1% 0% -1% 房地产农林牧渔 煤炭医药生物 综合食品饮料交通运输商贸零售 银行建筑材料石油石化社会服务 钢铁轻工制造纺织服饰家用电器 环保美容护理建筑装饰 传媒公用事业基础化工非银金融机械设备 汽车有色金属国防军工电力设备计算机电子 通信 -1% 中国太保中国平安天茂集团中国人保新华保险中国人寿 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图5：证券个股涨跌幅情况 图8：市场北向资金流量情况 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 2023-02-14 2023-02-17 2023-02-22 2023-02-27 2023-03-02 2023-03-07 2023-03-10 2023-03-15 2023-03-20 2023-03-23 2023-03-28 2023-03-31 2023-04-11 2023-04-14 2023-04-19 2023-04-24 2023-04-27 2023-05-05 2023-05-10 成交净买入（亿元） 2023-05-15 2023-05-18 2023-05-23 2023-05-29 2023-06-01 2023-06-06 2023-06-09 2023-06-14 2023-06-19 2023-06-26 2023-06-29 2023-07-04 2023-07-07 2023-07-12 2023-07-18 累计净买入（亿元，右轴） 2023-07-21 2023-07-26 2023-08-01 2023-08-04 2023-08-09 2023-08-14 2023-08-17 2023-08-22 2023-08-25 2023-08-30 2023-09-05 2023-09-11 2023-09-14 2023-09-19 2023-09-22