3季度利润超预期，行业不确定性下，收入持续承压

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元7.20 目标价 美元8.30↓ 潜在涨幅 +15.3% 2023年12月11日 挚文集团(MOMOUS) 3季度利润超预期，行业不确定性下，收入持续承压 3季度利润超预期：2023年3季度收入30亿元人民币（下同），略超我们/市场预期3%，同比/环比降6%/3%。受益于持续的降本提效措施，经调整净利润同比增13%至6亿元，超我们/市场预期23%/20%，对应经调整净利率20%，同比提升3个百分点，环比持平。 个股评级 中性 1年股价表现 直播/社交消费情绪疲弱，陌陌/探探收入均承压。1）陌陌核心：3季度直MOMOUS 播收入同比降7%，对比2季度同比+3%，主要因直播打赏情绪疲弱，以及赛事投入收缩减少对收入拉动。增值收入同比降3%，其中陌陌主站产品 调整影响部分被新独立应用收入增长（同比增51%，较上季度44%有所加速，环比增13%）所抵消。2）探探收入同比降14%，对比2季度3%降幅扩大，主要因产品调整，但在减投控本战略下，持续维持盈利。尽管 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% MSCI中国指数 MAU仍未止跌，但季度付费会员环比企稳（140万）。 展望：管理层指引4季度收入29-30亿元（同比降7.9-6.6%），对比目前彭博一致预期29.7亿元。我们预计4季度1）陌陌收入同/环比降7%/3%，产品调整影响持续，长期聚焦海外新产品带来增量。2）探探收入同/环比降24%/11%，仍聚焦盈亏平衡基础上通过强化社交、提升匹配效率，驱动ARPPU增长。 估值：我们微调2024年收入及经调整净利润预测。考虑行业调整的不确定性，基于10年自由现金流折现（2024-33年），下调目标价至8.3美元 （原为9.5美元），较现价上涨空间15%，对应8倍2024年市盈率，与可比直播+社交公司2024年平均市盈率一致。维持中性评级。 上行风险：新产品用户拓展及变现增长快于预期。下行风险：业务调整影响高于预期。 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 14,576 12,704 11,926 11,674 12,064 同比增长(%) -3.0 -12.8 -6.1 -2.1 3.3 净利润(百万人民币) 2,037 1,886 2,196 2,150 2,269 每股盈利(人民币) 9.53 9.22 11.00 10.90 11.46 同比增长(%) -27.6 -3.3 19.3 -0.9 5.2 前EPS预测值(人民币) 10.36 10.55 11.13 调整幅度(%) 6.1 3.3 3.0 市盈率(倍) 5.4 5.6 4.7 4.7 4.5 每股账面净值(人民币) 48.87 52.69 60.95 67.96 74.55 市账率(倍) 1.05 0.98 0.85 0.76 0.69 股息率(%) 8.1 7.9 9.0 8.9 8.9 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 12/224/238/2312/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)11.31 52周低位(美元)6.46 市值(百万美元)1,075.25 日均成交量(百万)4.68 年初至今变化(%)(19.82) 200天平均价(美元)8.39 资料来源:FactSet 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:探探MAU环比降9%图表2:探探QPU环比企稳 (百万)探探 34 2426 22 24 23 20 25262527272625 21 182017 16 40 35 30 25 20 15 10 5 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 0 (百万)10.0 8.68.99.09.09.19.39.38.98.68.68.4 7.87.87.97.8 4.23.94.13.83.5 3.12.92.52.42.2 2.01.71.61.41.4 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 陌陌探探 资料来源:公司资料，交银国际，MAU季度末数值资料来源:公司资料，交银国际 图表3:收入分布 2% 10% 0% 2% 8% 5% 2% 9% 11% 2% 9% 11% 2% 9% 7% 2% 8% 6% 2% 7% 6% 1% 6% 5% 2% 7% 4% 2% 7% 4% 1% 6% 4% 1% 6% 5% 1% 6% 5% 2% 5% 5% 1% 6% 4% 22% 23% 27% 34% 28% 33% 33%33% 40%43% 41% 39% 42% 42%43% 65%62% 53%51% 49% 51%51%53% 47% 45% 47% 49% 46% 46%46% 其他 探探VAS 探探直播 陌陌VAS 陌陌直播 1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 资料来源:公司资料，交银国际 图表4:新独立社交应用收入占扣除探探VAS收入比提升至23% 占扣除探探VAS收入比 5% 6% 6% 8% 11% 14%15%18%19%20%23% 400 独立社交产品收入(百万元人民币)YoY 224225 262 295 400% 200 294% 248% 135 182196 200% 5670 0 188% 79 98 142%140%159%147%129% 66% 44% 51%0% 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 资料来源:公司资料，交银国际 图表5:2023年3季度业绩回顾 (百万元人民币) 3Q22 2Q23 3Q23 环比 (%) 同比(%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 总收入 3,233 3,138 3,043 -3 -6 2,968 3 陌陌 2,891 2,817 2,743 -3 -5 2,678 2 直播 1,518 1,444 1,411 -2 -7 1,376 3 增值服务 1,336 1,329 1,298 -2 -3 1,266 3 新独立应用收入同比/环比增51%/13% 其他服务 37 44 34 -23 -9 36 -5 探探 341 321 295 -8 -14 291 2 直播 140 145 120 -17 -14 127 -5 增值服务 202 170 168 -1 -16 164 3 收入成本 (1,886) (1,820) (1,772) -3 -6 (1,753) 1 毛利 1,347 1,318 1,271 -4 -6 1,216 5 毛利率(%) 42 42 42 41 运营费用 (848) (696) (690) -1 -19 (705) -2 研发 (245) (215) (202) -6 -18 (219) -8 营销 (467) (357) (374) 5 -20 (359) 4 管理 (136) (125) (114) -9 -16 (127) -10 运营收入 520 645 622 -4 20 531 17 运营利润率(%) 16 21 20 18 税前利润 625 753 699 -7 12 606 15 所得税费用 (156) (166) (158) -5 1 (183) -14 净利润 469 587 541 -8 15 422 28 归属陌陌的净(亏损)利润 451 568 546 -4 21 426 28 净利润率(%) 14 18 18 14 调整后经营利润 605 709 681 -4 13 597 14 调整后经营利润率(%) 19 23 22 20 陌陌 648 681 675 -1 4 606 11 探探 (38) 32 28 -14 -172 30 -9 调整后净收益 536 632 606 -4 13 492 23 调整后净利润率(%) 17 20 20 17 摊薄每股收益（元） 2.2 2.8 2.8 -2 25 2.1 32 调整后摊薄每股收益（元） 2.6 3.1 3.1 -3 17 2.4 26 资料来源：公司资料，交银国际 图表6:财务预测 (百万元人民币) 4Q22 3Q23 4Q23E 环比 (%) 同比 (%) 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 陌陌探探 彭博一致预期收入成本毛利毛利率(%) 研发营销管理 运营费用运营收入运营利润率(%)税前利润 所得税费用 净利润归属陌陌的净(亏损)利润净利润率(%)调整后毛利润调整后毛利润率(%)调整后经营利润调整后经营利润率(%) 陌陌探探 调整后净利润调整后净利润率(%)彭博一致预期摊薄每股收益（元）调整后摊薄每股收益（元） 3,2132,866347-1,9161,29740 -273-407-142-822 409 13 486 -109 377398 12 1,29840 499 16 519 -15 488 15 2.02.5 3,0432,743295-1,7721,27142 -202-374-114-690 622 20 699-158541546181,273426812267528 606 20 2.83.1 2,926 -4 -9 12,704 11,926 11,674 12,064 2,663 -3 -7 11,335 10,733 10,655 10,986 262 -11 -24 1,368 1,187 1,015 1,074 2,974 11,884 12,115 12,686 -1,760 -1 -8 -7,421 -7,015 -6,852 -7,073 1,166 -8 -10 5,283 4,910 4,821 4,990 40 42 41 41 41 -229 13 -16 -1,006 -882 -829 -838 -349 -7 -14 -2,074 -1,459 -1,393 -1,414 -130 14 -9 -596 -507 -467 -462 -708 3 -14 -3,676 -2,848 -2,689 -2,714 538 -13 32 1,628 2,241 2,343 2,486 18 13 19 20 21 613 -12 26 2,031 2,591 2,723 2,866 -189 19 72 -562 -635 -815 -848 425 -22 13 1,469 1,956 1,907 2,018 429 -22 8 1,484 1,934 1,923 2,034 15 12 16 16 17 1,167 -8 -10 5,297 4,916 4,826 4,995 40 42 41 41 41 596 -13 19 2,029 2,503 2,570 2,721 20 16 21 22 23 608 2,381 2,471 2,528 2,6