食品饮料行业周报：饮料大单品研究的四大思维陷阱

饮料大单品研究的四大思维陷阱 2023年11月21日 证券研究报告行业研究行业周报食品饮料投资评级上次评级 看好看好 马铮食品饮料行业首席分析师执业编号：S1500520110001邮箱：mazheng@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 本期内容提要 ⯁复盘饮料行业的历史，瓶装水中的大单品有农夫山泉、怡宝、百岁山，茶饮料中则有康统的冰红茶、阿萨姆奶茶、东方树叶、小茗同学等，功能饮料中有东鹏特饮、红牛等。在每年饮料消费旺季到来的时候，市场通常会 思考、今年会不会出现让人耳目一新、具有成为大单品潜力的产品。我们认为，饮料大单品的成功有偶然性和必然性，总结他们的成功规律或许可以去预判下一个大单品，但是逆向思考能够帮助我们避免一些在研究过程中的思维陷阱。 ⯁陷阱一：忽略品种的天花板问题。饮料行业是由水、茶饮料、果汁、即饮咖啡、碳酸饮料、功能饮料、植物蛋白饮料、乳饮料等基础品类组成，而每一个基础品类是由不同的品种组成，比如包装饮用水里有包括了天然 水、纯净水、天然矿泉水等。我们发现，品种的天花板通常会影响单品潜在的销售额，大品种中大单品的销售额高于小品种中大单品的销售额，比如茶饮料中销售额近100亿的康师傅冰红茶，但是椰子汁中的头部品牌 椰树椰汁销售额在2021年也仅有47亿。因此，在研究大单品的过程中，不能仅关注单品销售额的绝对值而忽略了所处品种的天花板问题。 ⯁陷阱二：人口问题。从宏观来看，快消品的增长与人口数量息息相关，在人口红利下，中国很多食品饮料细分行业在全球范围内规模位列�一。2014-2015年后，中国人口结构发生变化，老龄化趋势明显，一些饮料品 类的总量也达到规模顶点。市场担忧人口红利消失的背景下，饮料行业是否仍然具备投资价值、能否像2015年之前一样诞生大单品。我们认为更应该关注品类的渗透率，也就是说品类潜在的消费人群是否处于增长的阶段。比如，受益于无糖茶品类渗透率的大幅提升，2022年开始农夫山泉的东方树叶高速增长；而受益于能量饮料赛道的扩容，东鹏特饮收入在2017-2022年CAGR也达到了24%。 ⯁陷阱三：线性外推。在与市场的交流中，我们发现饮料大单品的研究很容易落入线性思维的陷阱中。一方面，当市场关注到饮料大单品在某个区域 市场销售表现较好时，会判断单品增长的逻辑能否演绎到其他区域市场，通过公司已掌握售点数量x单点销售额来推算潜在的年度销售额。我们认为，在这个过程中忽略了一个问题是不同区域市场的消费者对口味的接受度是否一样，比如南方消费者能否接受北方的杏仁露，北方消费者能否接受广东的油柑柠檬茶。另一方面，在电商平台上快速增长的单品，市场会关注能否复制到线下渠道、产生增量，但是容易忽略的是公司是否具有线下渠道的运作经验和组织能力。 ⯁陷阱四：产品、品牌、渠道哪个更为重要？产品、品牌、渠道是公司研究中供给侧的三要素，市场通常会讨论在大单品的成功中究竟是哪个因素更 为重要。我们认为并不能割裂三要素来判断他们给企业带来的价值，更应该把产品+品牌和渠道看为矛与盾的关系，在研究不同企业的过程中各有侧重。作为保障基本盘的盾来说，渠道能够将产品推广到对应的消费人群，但是市场往往忽略新品在上市之初是否精准切入消费者的需求，如果产品口感较差或者定位不清晰，单点销售额或将不及预期。因此，我们认为，对于渠道能力不相上下的传统饮料企业来说，市场更应该关注产品研发以及品牌建设；而对于新消费品牌来说，在产品创新之矛的背后，市场则更应该关注组织和渠道的建设情况。 ⯁风险因素：食品安全风险、原材料价格大幅上涨 ⯁重点公司：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、今世缘、 舍得酒业、水井坊、酒鬼酒、古井贡酒、迎驾贡酒、金种子酒、重庆啤酒、青岛啤酒、华润啤酒、东鹏饮料、安井食品、千味央厨、安琪酵母、天味食品、万辰集团、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品、伊利股份、百龙创园 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 娄青丰，金融硕士，毕业于中央财经大学，3年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、�高食品）、调味品（深度研究安琪酵母，熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，3年食品饮料研究经验。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，3年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、水井坊、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，2年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优）、饮料（深度研究东鹏饮料）。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、水、饮料行业。 满静雅，英国华威商学院管理学硕士，海外留学及工作经验获得国际化开阔视野。具备三年头部房企战略投资的从业经验，擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会。2021年加入国泰君安证券研究所，2021/2022年新财富团队核心成员。2023年加入信达证券食品饮料团队，主要覆盖白酒板块。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独�、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级 本报告采用的基准指数：沪深300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起6个月内。 买入：股价相对强于基准20％以上； 看好：行业指数超越基准； 增持：股价相对强于基准5％～20％； 中性：行业指数与基准基本持平； 持有：股价相对基准波动在±5%之间； 看淡：行业指数弱于基准。 卖出：股价相对弱于基准5％以下。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独�评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。