理想汽车：4季度利润大超预期，今年2季度销量有望环比大幅增长，维持买入

交银国际研究 公司更新 汽车 收盘价 港元139.90 目标价 港元192.81↓ 潜在涨幅 +37.8% 2024年2月27日 理想汽车(2015HK) 4季度利润大超预期，今年2季度销量有望环比大幅增长，维持买入 2023年4季度利润大超预期。4季度理想汽车营收417亿元人民币（下同），高于市场/我们预期6.8%/5.7%，同比增长136.4%，环比增长20.3%。4季度汽车毛利率环比升1.5个百分点至22.7%，带动综合毛利率升至 23.5%，创下季度新高。4季度SG&A/研发费用占收入比例从3季度的 7.3%/8.1%微升至7.8%/8.4%，主要是受新车型发布和推广所影响。4季度 个股评级 买入 1年股价表现 净利56.6亿元，扣除一次性收入净利36.7亿元，远高于市场/我们预期 2015HK 54.3%/45.5%。4季度现金和等价物达1,036.7亿元，自由现金流为146亿元，维持稳健。 1季度指引符合预期：受去年12月透支需求和春节影响，公司指引1季度交付量为10-10.3万辆，环比下降21.8-24.1%/同比增长90.2-95.9%；收入为312.5-321.9亿元，环比下降20.3-22.6%/同比增长66.3-71.3%。大致符合市场预期。 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% MSCI中国指数 MEGA交付和L6将会支撑上半年销量，下半年3款纯电新车发布。理想的1季度销量指引意味着3月交付量将会达到5万辆水平，接近去年单月最高水平，我们认为主要受MEGA在3月的“发布即交付”安排，以及2024年款L7、L8和L9新款集中交付支持。随着售价较低的L6在4月上市，有望进一步降低理想车型的购车门槛，交付量有望在4月再创新高，达到5-6万辆水平。随着最近MEGA公布其内饰细节，我们认为主打舒适性和空间感的设计将有望收获家庭用户的喜爱。下半年3款纯电新车型则有望支持下半年的销量增长。我们预测2024年销量同比增长52.9%至56.9万辆，而随着下半年新车型集中在2025年交付，2025年销量有望增长64%至 93.4万辆。我们认为理想销量增长将持续领跑一众新势力。 维持买入，上调盈利预测。我们上调2024/2025年盈利预测18.6/49.3%，以反映2024和2025年MEGA、L6和3款纯电新车的贡献。另外，虽然市场竞争激烈，但受惠规模效应和产品结构优化，我们预测全年毛利率有望维持在20%以上。我们维持买入评级，根据汇率变动，目标价微调至 192.8港元/49.1美元（LIUS/买入）（原196.11港元/50.4美元），对应 2024年预测市销率2倍。理想是我们新势力中的首选。 2/236/2310/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)184.30 52周低位(港元)83.75 市值(百万港元)497,253.38 日均成交量(百万)7.09 年初至今变化(%)(4.89) 200天平均价(港元)139.11 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李易,CFAiris.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661850 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 45,287 123,851 174,051 275,459 308,976 同比增长(%) 67.7 173.5 40.5 58.3 12.2 净利润(百万人民币) (2,032) 11,545 14,836 25,684 27,579 每股盈利(人民币) (1.05) 5.87 7.54 13.05 14.01 同比增长(%) 503.6 -660.4 28.5 73.1 7.4 前EPS预测值(人民币) 6.36 8.74 调整幅度(%) 18.6 49.3 市盈率(倍) NA 21.9 17.1 9.9 9.2 每股账面净值(人民币) 23.28 30.78 38.32 51.37 65.39 市账率(倍) 5.53 4.18 3.36 2.51 1.97 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:理想季度业绩 人民币百万 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 QoQ YoY FY22 FY23 YoY 总收入 18,787 28,653 34,679 41,732 20.3% 136.4% 45,287 123,851 173.5% 销货成本 (14,957) (22,417) (27,035) (31,945) 18.2% 126.8% (36,496) (96,355) 164.0% 毛利 3,830 6,235 7,644 9,787 28.0% 174.4% 8,790 27,497 212.8% 研发费用 (1,852) (2,426) (2,817) (3,491) 23.9% 68.6% (6,780) (10,586) 56.1% SG&A费用 (1,645) (2,309) (2,544) (3,270) 28.5% 100.6% (5,665) (9,768) 72.4% 营业利润/亏损 333 1,500 2,284 3,026 32.5% n.a (3,655) 7,143 -295.4% 净亏损/净利 930 2,293 2,823 5,658 100.4% 2102.4% (2,012) 11,704 -681.6% 销量 52,584 86,533 105,108 131,805 25.4% 184.6% 133,246 376,030 182.2% 费用%研发费用 -9.9% -8.5% -8.1% -8.4% -15.0% -8.5% SG&A费用 -8.8% -8.1% -7.3% -7.8% -12.5% -7.9% 利润率毛利 20.4% 21.8% 22.0% 23.5% 19.4% 22.2% 营业利润/亏损 1.8% 5.2% 6.6% 7.3% -8.1% 5.8% 净亏损/净利 4.9% 8.0% 8.1% 13.6% -4.4% 9.5% 资料来源:公司资料，交银国际 图表2:理想（2015HK）目标价和评级 HK$ 250.00 股价目标价买入中性沽出 225.00 194.17196.11192.81 146.30 126.66 200.00 150.00 100.00 50.00 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 0.00 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 2015HK 理想汽车 买入 139.90 192.81 37.8% 2024年02月27日 整车厂 175HK 吉利汽车 买入 8.42 12.50 48.5% 2023年08月23日 整车厂 2333HK 长城汽车 买入 8.60 12.25 42.4% 2023年07月17日 整车厂 1211HK 比亚迪股份 买入 187.90 309.67 64.8% 2023年03月29日 整车厂 9866HK 蔚来汽车 中性 43.75 52.00 18.9% 2023年12月06日 整车厂 2238HK 广汽集团 中性 3.42 4.43 29.5% 2023年08月28日 整车厂 9868HK 小鹏汽车 沽出 34.85 27.30 -21.7% 2024年01月26日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年2月26日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 20232024E2025E2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 45,287 123,851174,051275,459308,976 税前利润 (2,032) 11,809 14,836 25,684 27,579 主营业务成本 (36,496) (96,355)(137,742)(219,313)(247,181) 折旧及摊销 892 2,114 3,188 4,074 4,960 毛利 8,790 27,497 36,309 56,146 61,795 营运资本变动 8,647 35,023 (5,164) 23,951 7,612 销售及管理费用 (5,665) (9,768) (12,706) (17,905) (20,083) 利息调整 0 0 0 0 1 研发费用 (6,780) (10,586) (12,184) (18,180) (20,392) 其他经营活动现金流 (127) 1,748 0 0 (1) 经营利润 (3,655) 7,143 11,420 20,061 21,319 经营活动现金流 7,380 50,694 12,860 53,709 40,151 财务成本净额 (106) (86) (217) (233) (250) 其他非经营净收入/费用 1,602 3,131 2,927 4,633 5,196 税前利润 (2,159) 10,188 14,130 24,461 26,266 资本开支(7,663)(6,702)(5,656)(5,685)(5,719) 其他投资活动现金流3,2986,690(60)(60)(60) 税费 127 1,357 706 1,223 1,313 净利润 (2,032) 11,545 14,836 25,684 27,579 负债净变动 3,624 (899) 872 959 1,055 作每股收益计算的净利润 (2,032) 11,545 14,836 25,684 27,579 其他融资活动现金流 2,016 1,084 0 0 1 融资活动现金流 5,639 185 872 959 1,056 投资活动现金流(4,365)(12)(5,716)(5,745)(5,779) 汇率收益/损失 1,270 45 0 0 0 年初现金 30,493 40,418 91,330 99,346 148,270 年末现金 40,418 91,330 99,346 148,270 183,698 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 40,418 91,330 99,346 148,270 183,698 有价证券 18,031 11,933 11,993 12,053 12,113 应收账款及票据 48 144 954 1,509 2,540 存货 6,805 6,872 15,850 25,236 29,120 其他流动资产 1,690 4,247 4,341 4,436 4,534 总流动资产 66,992 114,526 132,483 191,505 232,005 物业、厂房及设备 11,188 15,745 18,057 19,482 20,023 每股指标(人民币)核心每股收益 (1.047) 5.867 7.539 13.052 14.015 全面摊薄每股收益