销量增长和毛利率改善带动核心净利润超预期，维持买入

交银国际研究 公司更新 汽车 收盘价 港元8.83 目标价 港元12.50 潜在涨幅 +41.6% 2024年3月20日 吉利汽车(175HK) 销量增长和毛利率改善带动核心净利润超预期，维持买入 毛利率改善超预期，核心净利润较预期强劲。吉利2023年收入同比增 21.1%至1,792亿元（人民币，下同），净利润同比小幅增长1%至53亿 元，核心净利润59.6亿，较市场和我们预期高22/24%，主要是由于2023下半年毛利率改善明显。2023下半年收入较上半年增长44.9%，销量增长带来的规模效应明显，下半年毛利率15.9%较上半年14.4%环比改善。2023年毛利率15.3%较2022年同比改善1.2百分点。2023年吉利全品牌有多款新车投放市场，导致销售/行政费用同比增长43.8%/16.8%，两者占收入比例环比上升0.8百分点至13.8%。2023年总销量同比增长17.7%至 168.7万辆，其中新能源汽车销量同比增长48.3%，出口销量也表现亮丽，同比增长38.3%，占比也从去年的13.8%提升到2023年的16%。吉利2024年销量目标190万辆较2023年增长13%。 新能源+出口进一步提速。我們預計吉利2024年新能源汽车和出口步伐將會提速。吉利2024年前2个月销量同比增55.2%，其中新能源纯电/插混分别为5.6/4.3万辆，同比分别+90.4%/+1561.7%，新能源汽车渗透率30%。2月份虽受春节影响，出口占总销量比例达22%。虽然我们预期行业价格 战今年会更为激烈，但是我们预期吉利的3个主力品牌吉利、领克及极氪 新车周期有望支持销量增长。其中高端品牌极氪1-2月共交付20,047辆，同比增长134%，新款极氪001不可退大定订单已破2万台。同时极氪在阿联酋、沙特、卡塔尔及巴林举行媒体发布会以及试驾活动，为出口中东市场市场做准备。 维持买入，上调盈利预测。我们将2024年的盈利预测上调12.8%，以反映新能源汽车销量和出口提速。維持目标价12.50港元，基于2024年市盈率 17.8倍，与五年平均水平一致。2024年吉利新能源转型持续加速，新产品周期加上出海助力销量增长。维持买入评级。 个股评级 买入 1年股价表现 175HK恒生指数 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 3/237/2311/233/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)11.26 52周低位(港元)7.34 市值(百万港元)88,600.40 日均成交量(百万)36.68 年初至今变化(%)2.79 200天平均价(港元)8.66 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李易,CFA iris.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661850 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 147,965 179,204 210,932 240,524 269,537 同比增长(%) 45.6 21.1 17.7 14.0 12.1 净利润(百万人民币) 5,402 5,786 6,491 8,324 10,113 每股盈利(人民币) 0.54 0.58 0.65 0.83 1.01 同比增长(%) 6.3 6.8 12.2 28.2 21.5 前EPS预测值(人民币) 0.57 0.66 调整幅度(%) 12.8 25.9 市盈率(倍) 15.1 14.1 12.6 9.8 8.1 每股账面净值(人民币) 7.49 8.00 8.45 9.03 9.71 市账率(倍) 1.09 1.02 0.96 0.90 0.84 股息率(%) 2.6 2.7 3.3 4.2 5.2 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:吉利汽车2023年业绩 人民币百万 2022 2023 同比 收入 147,965 179,204 21.1% 销售成本 (127,069) (151,789) 19.5% 毛利润 20,896 27,415 31.2% 其他收入和收益净额 1,157 1,367 18.2% 销售和分销费用 (8,228) (11,832) 43.8% 行政费用 (10,294) (12,020) 16.8% 其他费用 (141) (477) 237.8% 运营利润 3,389 4,453 31.4% 股份支付 (1,489) (646) -56.6% 财务费用净额 380 544 43.1% 应占联营公司/合营公司业绩 651 599 -8.0% 认购一家联营公司的收益 1,750 0 税前利润 4,682 4,950 5.7% 税项 (32) (15) -53.8% 税后利润 4,650 4,935 6.1% 少数股东权益 611 373 -38.9% 净利润 5,260 5,308 0.9% 核心净利润 5,000 5,955 19.1% 毛利率 14.1% 15.3% 经营利润率 2.3% 2.5% 净利润率 3.6% 3.0% 资料来源:公司，交银国际 图表2:吉利汽车目标价和评级 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3808HK中国重汽买入 19.30 25.06 29.8% 2024年03月14日 重卡 2338HK潍柴动力买入 14.86 18.60 25.2% 2024年03月14日 重卡 2015HK理想汽车买入 133.70 192.81 44.2% 2024年02月27日 整车厂 175HK吉利汽车买入 8.83 12.50 41.6% 2023年08月23日 整车厂 2333HK长城汽车买入 9.14 12.25 34.0% 2023年07月17日 整车厂 1211HK比亚迪股份买入 215.00 309.67 44.0% 2023年03月29日 整车厂 9866HK蔚来汽车中性 41.00 40.30 -1.7% 2024年03月06日 整车厂 2238HK广汽集团中性 3.38 4.43 31.1% 2023年08月28日 整车厂 9868HK小鹏汽车沽出 40.55 29.96 -26.1% 2024年03月20日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年3月20日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 202220232024E2025E2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 147,965179,204210,932240,524269,537 税前利润 4,682 4,950 6,064 7,777 9,449 主营业务成本 (127,069)(151,789)(178,659)(203,243)(226,950) 折旧及摊销 8,318 8,203 7,867 8,013 8,148 毛利 20,896 27,415 32,273 37,281 42,587 营运资本变动 5,672 11,238 (1,905) (1,855) 3,458 销售及管理费用 (18,522) (23,852) (28,265) (31,749) (35,579) 税费 (2,082) (2,307) (637) (707) (784) 其他经营净收入/费用 1,157 1,367 1,609 1,835 2,056 其他经营活动现金流 (571) 259 0 0 0 经营利润 3,531 4,930 5,617 7,367 9,064 经营活动现金流 16,018 22,342 11,390 13,227 20,271 财务成本净额 380 544 572 600 630 应占联营公司利润及亏损 651 599 593 606 639 其他非经营净收入/费用 261 (646) (717) (796) (884) 资本开支(3,516)(5,711)(3,503)(3,504)(3,505) 其他投资活动现金流(8,614)(10,433)(2,936)(3,140)(3,361) 税前利润 4,823 5,427 6,064 7,777 9,449 税费 (32) (15) (30) (39) (47) 负债净变动 4,612 (4,805) 0 0 0 非控股权益 611 373 457 585 711 股息 (1,833) (1,964) (2,033) (2,489) (3,192) 净利润 5,402 5,786 6,491 8,324 10,113 其他融资活动现金流 (1,454) 4,005 0 0 0 作每股收益计算的净利润 5,402 5,786 6,491 8,324 10,113 融资活动现金流 1,325 (2,764) (2,033) (2,489) (3,192) 汇率收益/损失 114 0 0 0 0 投资活动现金流(12,130)(16,145)(6,439)(6,644)(6,866) 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 33,341 35,746 39,692 43,786 53,999 应收账款及票据 34,392 42,711 45,377 51,743 57,985 存货 10,822 15,422 15,445 17,571 19,620 其他流动资产 508 19,756 18,769 18,818 18,875 总流动资产 79,064 113,635 119,283 131,918 150,478 物业、厂房及设备 32,201 27,351 23,039 18,577 13,978 无形资产 22,548 23,920 25,116 26,372 27,690 合资企业/联营公司投资 14,235 15,703 16,975 18,359 19,865 其他长期资产 9,778 11,989 12,998 14,099 15,301 总长期资产 78,762 78,963 78,128 77,407 76,835 总资产 157,826 192,598 197,411 209,325 227,313 短期贷款 2,062 0 0 0 0 应付账款 65,481 87,398 88,106 94,661 106,325 其他短期负债 1,410 9,426 9,503 9,584 9,669 总流动负债 68,953 96,824 97,609 104,245 115,993 长期贷款 2,758 2,840 2,840 2,840 2,840 其他长期负债 9,919 7,782 7,810 7,839 7,869 总长期负债 12,677 10,622 10,650 10,679 10,710 总负债 81,631 107,446 108,259 114,924 126,703 股本 184 184 184 184 184 储备及其他资本项目 74,947 80,325 84,782 90,617 97,537 股东权益 75,130 80,509 84,966 90,801 97,721 非控股权益 1,065 4,643 4,186 3,601 2,889 总权益 76,196 85,151 89,152 94,401 10