固定收益点评：长假四大看点及节后债市展望

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2023年10月07日 固定收益点评 长假四大看点及节后债市展望 今年的国庆长假，国内外均有不少变化，我们总结出对节后债市有影响的四大关注点，供投资者参考。 看点一：长假消费数据有所改善，但改善幅度边际有所收窄。人均实现国内旅游收入小幅回升。假期国内旅游出游人次8.26亿人次，按可比口径较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7534.3亿元，按可比口径较2019年增长1.5%。而今年五一出行人次已经恢复至2019年同期的119.1%，相较于五一期间，改善幅度边际放缓。出行来看，铁路、民航客运量及高速公路流量超2019年同期水平。电影票房市场表现一般，预计今年国庆档票房在30亿左右，仅高于2022年同期电影票房收入，大幅低于2019-2021年国庆档电影票房收入40亿左右的水平，出行消费对本地消费有一定替代效应。 看点二：国内基本面分化，地产依然偏弱。9月制造业PMI回升至荣枯线以上，达到50.2%的水平，连续四个月回升。各分项指数大多有所回升，显示制造业部门景气度改善。虽然财新PMI走势与官方有所不同，财新PMI在9月小幅回落0.4个百分点至50.6%，但依然在荣枯线以上。而且考虑到近年财新PMI波动更大，而官方PMI趋势更稳定，因而官方PMI对趋势的参考意义更强。但房地产依然疲弱。虽然房地产政策密集出台，但地产市场表现却较为平淡。9月30个大中城市商品房销售面积继续同比下跌25%左右，这相较于8月并未收窄。而国庆随时淡季，但30个大中城市商品销售却同比跌幅超过一半，显示地产需求并不景气。当前地产政策尚不足以推动地产需求显著攀升，推动房地产市场企稳回升，需要进一步强力的政策落地。特别是显著降低房贷利率的政策。 看点三：美国数据强韧，美债利率大幅攀升，但对国内债市影响有限。9月美国季调后新增非农就业33.6万人，为年初以来单月最大增幅。强劲的就业数据意味着通胀回落速度可能相对缓慢，这进一步推升了联储加息预期，因而美债中长端利率普遍出现较大幅度的上行。10年美债利率从长假前（9月28日）的4.59%上升至10月6日的4.78%，累计上行19bps。虽然外部利率显著攀升，但对国内债市直接冲击有限。从资本流动层面来看，2022年1月以来，债券市场外资持续流出，外资持债规模从4.0万亿下降至3.1万亿左右，2022年1月以来月均降幅近500亿，虽然中美利差拉大，但边际上进一步加速流出的空间有限；而另一方面，从货币政策来看，外部利率上升也不形成实质性约束。由于中美利差较大的倒挂，国内小幅度的政策利率变化对资本流动影响有限。 看点四：美元强势，大宗跌落。就业数据强韧，美元继续保持强势。美国就业数据强韧，推高美债利率的同时，也支撑美元继续保持强势。美元指数基本持平于长假之前106左右的水平，期间一度攀升至107以上。强劲的美元对非美货币形成压力，离岸人民币兑美元汇率长假期间在7.31左右震荡。美元的强劲对大宗商品价格形成压力，油价下挫最为明显。长假期间，大宗商品价格普遍出现回落。其中油价回落最为明显，布伦特原油和WTI原油在国庆长假期间分别下跌9.9%和9.7%，跌落至88.3美元/桶和82.8美元/桶。而其他大宗商品如铜、铝、锌等也有不同程度的下跌，即使黄金、银等贵金属，也在长假期间有所下跌。 节后债市有望走强，短端利率或率先下行。节前债市调整主要由于非银卖出所致，而大行已经开始增加融出，即使融出回落但增加了债券配置。对于配置型机构来说债券价值明显提升，近期农商行持续增配长债，保险持续增配超长债和二永债，广谱利率下行导致配置性机构对收益诉求下降，这将约束利率上升的空间。节后资金大概率宽松，而且考虑到节前利率已经上升至高位，因而各期限利率均具有下行空间。从先后关系来看，短端利率可能率先下行，配置存单收益或率先兑现，我们预计1年AAA存单利率有望再度下降至2.3%左右。而在短端利率下行过程中，长端和二永利率也有望逐步下行。 风险提示：宽信用进展超预期，海外衰退超预期，房地产刺激政策超预期。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理 朱帅 执业证书编号：S0680123030002 邮箱：zhushuai1@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：实体融资到底强不强？——透视颠簸的金融数据》2021-02-10 2、《固定收益点评：货政方向如何变？——四季度货币政策执行报告》2021-02-09 3、《固定收益专题：开放前沿，湾区机遇——广东城投全梳理（优等生系列二）》2021-02-08 4、《固定收益点评：跌出来的机会》2021-02-08 5、《固定收益定期：20210207国盛固收经济与债市手册》2021-02-07 2023年10月07日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、强劲美国数据推升外部利率，但对国内债市影响有限 ......................................................................................... 3 二、美元继续强势，商品大跌股市平稳 .................................................................................................................... 5 三、国庆期间消费市场继续恢复 .............................................................................................................................. 6 四、国内基本面继续分化，地产依然偏弱 ................................................................................................................ 8 五、十月债市有望走强，迎来增配机会 .................................................................................................................... 9 风险提示 ............................................................................................................................................................... 9 图表目录 图表1：美国非农就业强劲 ..................................................................................................................................... 3 图表2：全球10年国债利率普遍有所上升 ............................................................................................................... 3 图表3：债市外资流出边际变化或有限 .................................................................................................................... 4 图表4：美元继续强势，离岸人民币兑美元汇率高位运行 .......................................................................................... 5 图表5：大宗商品长假期间普遍下跌 ........................................................................................................................ 5 图表6：长假期间股市表现相对平稳 ........................................................................................................................ 5 图表7：国庆旅游出行人次 ..................................................................................................................................... 6 图表8：国庆国内旅游收入 ..................................................................................................................................... 6 图表9：2023年和2019年国庆假期日均旅客发送量 ................................................................................................ 6 图表10：2023年以来出行和旅游收入恢复情况 ....................................................................................................... 7 图表11：国庆档电影票房收入 ................................................................................................................................ 7 图表12：PMI分化，但趋势在回升 ......................................................................................................................... 8 图表13：地产市场依然疲弱 ................................................................................................................................... 8 图表14：存单已有较高配置价值 ............................................................................................................................. 9 图表15：再融资债发行与10年国债利率 .................................................