流动性与机构行为周度跟踪：银行净融出大幅下降的背后

yue 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 银行净融出大幅下降的背后 ——流动性与机构行为周度跟踪 2023年9月9日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 银行净融出大幅下降的背后 2023年9月9日 货币市场：本周央行公开市场净回笼流动性6640亿元。周一周二资金面继续转松，但随着央行持续大额净回笼流动性，周三后资金面趋于收敛，隔夜利率周五升至2.0%附近，DR007持续位于政策利率上方运行。 周一至周三质押式回购成交规模逐日上升，但周四后大幅回落，周五已降至 6.62万亿，全周日均成交量7.33万亿；质押式回购余额同样先升后降，周五降至10.02万亿，较前一周回落0.92万亿。周一周二大行净融出持续回升，银行刚性净融出升至4.5万亿以上，资金缺口指数大幅下滑至-782；而周三后各类银行融出规模均有所减少，尤其是大行净融出累计下降约7400亿，银行刚性净融出整体下降1.17万亿至3.39万亿，创今年4月以来新低，资金缺口指数持续回升至3222，为今年2月以来上旬的最高值。 我们认为本周资金面收敛的直接原因或为逆回购的大规模净回笼，但3月初逆回购净回笼更大时也未如此收紧，我们认为其背后可能还是在央行提及防空转后不愿容忍隔夜利率降幅过大，因此在周二R001大幅回落后引导银行融出下降。目前尚不清楚央行这样操作希望达到的宏观目的，尤其是在目前非银需求偏高的状态下，银行融出的下滑已使得DR007明显高于政策利率。考虑周四周五逆回购已转为大额净投放，我们认为这样的情况可能并非常态，但如果央行不愿隔夜利率偏低，那么后续银行净融出的升幅可能也相对有限，资金面可能在“隔夜利率偏低——银行融出下降——DR007走高——银行融出上升”的循环间拉扯，直到后续降准落地或是央行实现了其宏观层面的目的为止。下周缴准、缴税和政府债缴款等因素扰动加大，我们预计MLF或继续小幅超额续作，资金面的中枢相对于当前状态可能并不会继续抬升，但波动可能仍然会相对较大。 存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行13.5BP至2.425%。同业存单发行变化不大，而到期规模大幅增加，存单净偿还扩大至3669.5亿元。各类银行均为净偿还，其中城商行净偿还规模最大。1Y期存单发行占比下降至38%。各类银行存单发行成功率均有所回落，均低于近一年均值；城商行-股份行1Y存单利差小幅走阔。本周基金公司在二级市场转为净卖出存单，货币基金二级净卖出存单规模大幅增加，存单供需指数持续回落， 近一周累计下行8.1pct至16.3%，已处于需求偏弱区间，我们认为这显示出 资金面状态不明，非银需求明显转向谨慎，目前来看存单利率右侧拐点还尚未出现。 票据利率：本周票据利率震荡上行，全周来看3M、6M期票据利率分别较9 月1日上行25BP、8BP至1.60%、1.35%。 现券二级交易跟踪：本周交易盘对债券转为大规模净卖出，而受到农商行影响主要配置机构对债券的增持规模继续大幅上升。以基金公司为代表的交易型机构对国债、政金债、存单均转为净卖出，对中票、二永债的净卖出规模大幅增加，在利率债期限上主要转为净卖出7-10年国债、1-5年政金债和增加净卖出7-10年政金债。配置型机构中，农商行增持债券的规模大幅增加，但绝对规模小于基金公司净卖出部分，保险公司和理财产品增持规模较上周略有减少。农商行对存单净买入规模大幅增加，而理财产品对存单净买入规模有所减少，保险公司减少净买入地方债，但增加净买入二永债。 风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场4 1.1货币资金面4 1.2同业存单6 1.3票据市场9 二、现券二级交易跟踪9 风险因素11 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）4 图2：资金利率表现（单位：%、BP）4 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）4 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）5 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）5 图6：银行净融出规模（单位：亿元）5 图7：SHIBOR利率走势（单位：%）6 图8：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）6 图9：分银行类型存单发行规模分布7 图10：分银行类型存单净融资规模分布7 图11：存单发行规模期限分布7 图12：各类型银行存单发行成功率7 图13：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔7 图14：存单供需相对强弱指数8 图15：货币基金一级认购与二级净买入比例8 图16：基金产品一级认购与二级净买入比例8 图17：理财产品一级认购与二级净买入比例8 图18：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较8 图19：所有期限存单的需求结构占比9 图20：1年期存单的需求结构占比9 图21：分期限存单供需相对强弱指数9 图22：国股转贴现票据利率走势9 图23：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）10 图24：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布10 图25：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布10 图26：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11 图27：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布11 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净回笼流动性6640亿元。周一周二资金面继续转松，但随着央行持续大额净回笼流动性，周三后资金面趋于收敛，隔夜利率周五升至2.0%附近，DR007持续位于政策利率上方运行。本周共有14090亿元逆回购到期，央行于周一至周五分别开展120亿元、140亿元、260亿元、3300亿元、3630亿元7D逆回购，全周净回笼流动性6640亿元。周一周二资金面继续转松，但随着央行持续大额净回笼流动性，周三后资金面持续收敛，尽管周四周五央行连续两日进行大额净投放，但隔夜利率仍升至2.0%附近，DR007持续位于政策利率上方运行。截至9月8日，R001、DR001、R007、DR007分别较9月1日上行23.1BP、23.1BP、2.7BP、6.2BP至1.99%、1.90%、2.04%、1.86%，R007-DR007利差收敛3.5BP至17.3BP。 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元） TMLF投放 国库定存（投放） 国库定存（到期） 净投放 亿元 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 09.13-09.16 09.19-09.23 09.26-09.30 10.08-10.09 10.10-10.14 10.17-10.21 10.24-10.28 10.31-11.04 11.07-11.11 11.14-11.18 11.21-11.25 11.28-12.02 12.05-12.09 12.12-12.16 12.19-12.23 12.26-12.30 01.02-01.06 01.09-01.13 01.16-01.20 01.28-01.29 01.30-02.03 02.06-02.10 02.13-02.17 02.20-02.24 02.27-03.03 03.04-03.10 03.13-03.17 03.20-03.24 03.27-03.31 04.03-04.07 04.10-04.14 04.17-04.23 04.24-04.28 05.01-05.06 05.08-05.12 05.15-05.19 05.22-05.26 05.29-06.02 06.05-06.09 06.12-06.16 06.19-06.25 06.26-06.30 07.03-07.07 07.10-07.14 07.17-07.21 07.24-07.28 07.31-08.04 08.07-08.11 08.14-08.18 08.21-08.25 08.28-09.01 09.04-09.08 -30000 逆回购投放逆回购到期MLF(投放）MLF(到期） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：资金利率表现（单位：%、BP） R007-DR007(右）SLF:隔夜SLF:7天DR001 %DR007R007B 图3：质押回购成交量走势（单位：亿元） 成交量:R001成交量:R007 R001成交占比（右轴） 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 超储利率7D逆回购 260 160 60 -40 亿元 100000 80000 60000 40000 20000 0 100% 80% 60% 40% 20% 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 随着跨月期间的长期限资金到期，周一至周三质押式回购成交规模逐日上升，但周四后大幅回落，周五已降至 6.62万亿，全周日均成交量7.33万亿；质押式回购余额同样先升后降，周五降至10.02万亿，较前一周回落 0.92万亿。周一周二大行净融出持续回升，银行刚性净融出升至4.5万亿以上，资金缺口指数大幅下滑至-782；而周三后各类银行融出规模均有所减少，尤其是大行净融出累计下降约7400亿，银行刚性净融出整体下降 1.17万亿至3.39万亿，创今年4月以来新低，资金缺口指数持续回升至3222，为今年2月以来上旬的最高值。随着跨月前融入的长期限资金到期，本周前三日隔夜资金需求大幅增加，质押式回购成交规模逐日上升，周三升至7.82万亿，而后大幅回落，周五降至6.62万亿，全周均值上升1.30万亿至7.33万亿；质押式回购余额同样先升后降，周五降至10.02万亿，较前一周回落0.92万亿。分机构来看，周一周二大行净融出持续抬升，尽管股份行和城商行融出规模维持低位，但银行整体净融出规模仍然升至4.5万亿以上，非银方面，尽管货币基金与理财产品融出规模也明显减少，非银正回购规模大致平稳，新口径资金缺口指数在周二已下滑至-782；但周三后，各类银行融出规模均有所减少，尤其是大行净融出累计下降约7400亿，银行刚性净融出 整体下降1.17万亿至3.39万亿，创今年4月以来新低，尽管在非银方面，货币基金与理财产品融出规模持续增加，证券、基金、其他非银机构正回购规模均有所减少，但新口径的资金缺口指数在周三后持续回升，周五已升至3222，为今年2月以来上旬的新高。 图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口季调后资金缺口-新DR007（右）R007（右）20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%） 亿元季调后资金缺口-MA20季调后资金缺口-新-MA20DR007-MA20（右）R007-MA20（右）10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 资料来源:万得，信达证券研发中心 图6：银行净融出规模（单位：亿元） 亿元刚性银行净融出 58000 53000 48000 43000