23Q2营收同比高增，受汇率影响单季利润率承压

证券研究报告公司研究 公司点评报告德赛西威(002920.SZ)投资评级上次评级陆嘉敏汽车行业首席分析师执业编号：S1500522060001联系电话：13816900611邮箱：lujiamin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 德赛西威（002920.SZ）：23Q2营收同比高增受汇率影响单季利润率承压 2023年8月18日 事件：公司发布2023半年度报告，2023年上半年公司实现营收87.2亿元，同比+36.2%；归母净利润6.1亿元，同比+16.5%；其中23Q2实现营业收入47.4亿元，同比+45.2%，环比+19.0%；归母净利润2.8亿元，同比+36.2%。销售毛利率20.3%，同比-3.7pct，环比-0.8pct；销售净利率5.8%，同比 -0.3pct，环比-2.4pct。点评： 营收符合预期，减值计提拖累净利润。公司Q2实现营收47.4亿元，同比增长45.2%，环比增长19.0%，主要得益于智能座舱和智能驾驶产品终端需求逐步提升；实现归母净利润2.8亿元，同比增长36.2%，环比下降16.3%；毛利率为20.3%，同比下降3.7pct，环比下降0.8pct；净利率为5.8%，同比下降0.3pct，环比下降2.4pct。Q2单季度公司计提信用减值损失0.6亿元，系应收账款坏账计提；资产减值损失0.2亿元，主要系存货跌价计提。上半年在人民币汇率波动，芯片等海外采购成本上升的情况下公司毛利率有所承压。长期看，随着公司逐步开拓国产芯片供应商，规模效应显现，汇率逐步企稳，期待利润率逐步回暖。 期间费用率稳中有降，规模效应提升。费用率方面，公司23Q2销售/管理/研发/财务费用率为1.5%/2.2%/10.2%/0.4%，同比分别-0.3pct、 -0.3pct、-1.1pct、-0.1pct，环比分别+0.1pct、-0.1pct、+0.1pct、+0.2pct，总体看，期间费用率同比有所缩减，环比基本持平。 产品结构及梯队进一步完善，智能座舱及智能驾驶域控稳居行业前列。公司23H1智能座舱收入62.5亿元，同比+18.6%，毛利率19.6%，同比-2.1pct；智能驾驶收入18.4亿元，同比+86.4%，毛利率17.0%。公司第三代智能座舱域控制器已在理想/奇瑞新车型配套量产，第四代产品已获得多个项目订单；高算力智能驾驶域控制器配套理想/路特斯/上汽等车企车型实现量产。2023年1月，公司成功孵化量产车身域控制器，在上海车展产出CMS和AR-HUD等智能座舱产品，产品结构进一步扩充。 逐步搭建产能配套后续业务，全球化战略有望走出新增量。公司惠南工业园二期项目工厂即将投产，中西部基地项目亦已启动；持续推进海外研发、制造能力的提升，海外研发制造基地加速建设与扩产，全资子公司德赛西威德国公司与德国客户BMW公司签署《商务合作协议》，公司产品有望加速走向全球。 盈利预测与投资建议：公司是智能座舱及智能驾驶域控行业龙头，网联业务版图持续拓展，有望长期受益于智能化认可度及渗透率提升，配套单车价值量增加的长期逻辑以及优质客户放量带来的规模优势，同时有 望凭借海外市场开拓激发高基数下的增长强动能。我们维持此前营收预测，对应公司2023-2025年归母净利润分别为14.5亿元、21.5亿元和 27.3亿元，对应EPS分别为2.6、3.9、4.9元，对应PE分别为54倍、 37倍和29倍。 风险因素：原材料价格波动、配套车企销量不及预期、年降压力、汇率波动、海外业务推进不及预期等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A9,569 2022A14,933 2023E19,223 2024E25,347 2025E30,416 增长率YoY% 40.7% 56.0% 28.7% 31.9% 20.0% 归属母公司净利润(百万元) 833 1,184 1,448 2,153 2,734 增长率YoY% 60.7% 42.1% 22.3% 48.8% 27.0% 毛利率% 24.6% 23.0% 23.1% 23.8% 24.1% 净资产收益率ROE% 15.6% 18.3% 18.7% 21.8% 21.7% EPS(摊薄)(元) 1.50 2.13 2.61 3.88 4.92 市盈率P/E(倍) 94.63 66.58 54.44 36.60 28.83 市净率P/B(倍) 14.76 12.17 10.21 7.98 6.25 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月17日收盘价 图1：公司历年收入&同比增速图2：公司历年归母净利润&同比增速 190 165 140 115 90 65 40 15 -10 营业总收入（亿元）同比(%) 15 380% 330% 280%10 230% 180%5 130% 80%0 30% -20% -5 归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%) 2017201820192020202120222023H1 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% 资料来源：Wind，信达证券研发中心资料来源：Wind，信达证券研发中心 图3：公司分季度收入&同比增速图4：公司分季度归母净利润&同比增速 营业总收入（亿元）同比（%) 5878%6 485 4 58% 38 2838%3 182 18%1 8 0 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 -2-2%-1 600% 归属母公司股东的净利润（亿元） 同比(%) 500% 400% 300% 200% 100% 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 0% -100% 资料来源：Wind，信达证券研发中心资料来源：Wind，信达证券研发中心 图5：公司分季度销售毛利率&净利率图6：公司分季度费用率 销售毛利率(%)销售净利率(%) 销售费用(%)管理费用(%) 28 23 18 13 8 3 -2 研发费用(%)财务费用(%) 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 资料来源：Wind，信达证券研发中心资料来源：Wind，信达证券研发中心 财务模型 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7,669 10,218 11,165 15,114 18,842 营业总收入9,569 14,933 19,223 25,347 30,416 货币资金 1,162 1,115 2,085 5,767 8,657 营业成本7,215 11,493 14,782 19,314 23,086 应收票据 64 99 98 124 129 营业税金及37 58 77 101 122 附加 应收账款 2,588 4,464 4,649 5,293 5,747 销售费用231 235 288 380 464 预付账款 18 33 35 50 62 管理费用268 387 500 659 791 存货 2,035 3,416 3,327 2,344 2,796 研发费用977 1,613 1,999 2,636 3,102 其他 1,803 1,092 971 1,536 1,450 财务费用-8 45 35 25 -15 非流动资产 2,482 3,538 3,978 4,384 4,616 减值损失合-56 -128 -45 -36 -28 计 长期股权投资 287 285 311 341 371 投资净收益-29 -33 -48 -51 -68 固定资产（合 1,218 1,516 1,656 1,946 2,078 其他93 217 31 53 23 计）无形资产 280 312 396 456 515 营业利润857 1,158 1,479 2,197 2,793 其他 697 1,425 1,614 1,641 1,651 营业外收支4 -1 -2 -4 -5 资产总计 10,152 13,756 15,143 19,498 23,458 利润总额861 1,157 1,478 2,193 2,788 流动负债 4,288 6,151 6,340 8,545 9,771 所得税29 -14 44 44 56 短期借款 317 399 409 414 419 净利润832 1,171 1,433 2,149 2,733 应付票据 499 912 1,828 2,485 2,732 少数股东损-1 -12 -14 -5 -1 益 应付账款 2,308 3,433 2,952 4,024 4,810 归属母公司833 1,184 1,448 2,153 2,734 净利润 其他 1,164 1,407 1,151 1,622 1,810 EBITDA1,230 1,618 1,860 2,625 3,240 非流动负债 447 1,062 1,030 1,031 1,032 EPS(当1.51 2.15 2.61 3.88 4.92 年)(元) 长期借款 0 574 567 567 567 其他 447 488 462 463 464 现金流量表 单位:百万元 负债合计 4,735 7,213 7,369 9,575 10,802 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 78 66 52 47 46 经营活动现843金流 610 2,059 4,620 3,722 归属母公司股 5,339 6,477 7,722 9,876 12,609 净利润832 1,171 1,433 2,149 2,733 东权益负债和股东权 10,152 13,756 15,143 19,498 23,458 折旧摊销311 412 347 408 467 益 财务费用-1 51 47 48 48 单位:百 投资损失13 19 48 51 68 重要财务指标 万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变-420动 -1,173 23 1,724 123 营业总收入 9,569 14,933 19,223 25,347 30,416 其它109 129 160 241 284 同比（%） 40.7% 56.0% 28.7% 31.9% 20.0% 投资活动现-773金流 -1,046 -839 -896 -790 归属母公司净利润 833 1,184 1,448 2,153 2,734 资本支出-674 -1,296 -797 -785 -680 同比（%） 60.7% 42.1% 22.3% 48.8% 27.0% 长期投资-242 -224 -46 -50 -40 毛利率（%） 24.6% 23.0% 23.1% 23.8% 24.1% 其他143 474 5 -61 -70 ROE% 15.6% 18.3% 18.7% 21.8% 21.7% 筹资活动现464金流 367 -270 -42 -42 EPS(摊薄)(元) 1.50 2.13 2.61 3.88 4.92 吸收投资332 1 81 0 0 P/E 94.63 66.58 54.44 36.60 28.83 借款318 1,064 3 5 5 P/B 14.76 12.