压滤机装备龙头，新兴应用打开成长空间

技术与管理领先的压滤机装备龙头，业绩表现优异。公司致力于压滤机整机及配套设备、配件的生产和销售，产品广泛应用于环保、砂石骨料、新能源新材料、矿物及加工、化工、食品、制药等领域。2017-2021年，公司归母净利润由2.1亿元增长至6.5亿元，4年CAGR 33.1%。得益于先进的技术能力与管理水平，公司盈利能力优良，毛利率持续维持在30%左右。 下游应用广泛，主要领域需求稳定增长。基于下游多领域需求的增长，据我们测算，2017-2021年，我国压滤机整体市场规模由44亿元上升至102亿元左右，CAGR23.3%。环保领域是压滤机传统优势领域，城乡污水污泥处置标准趋严，农村污水处理渗透率有望快速提升。经我们测算，2017-2021年，我国环保领域压滤机整体市场规模由18亿元增长至30亿元，CAGR 13.3%，2022-2025年市场规模预计由34亿元增长至44亿元，GAGR约为8.9%。砂石骨料行业湿法机制砂石占比提升，市场整合打开设备升级空间。2020年以来，国家对砂石行业有序发展的重视程度越来越高，小型砂石矿山的落后产能将被大型企业的优质产能整合取代，打开高端设备升级空间。叠加机制砂石与湿法制砂占比提升趋势，砂石行业压滤机市场规模将稳定上升，我们测算2022-2025年砂石行业压滤机新增投资规模将由14亿元上升至20亿元左右，CAGR约为14.1%。 锂电制造&回收需求高增，拉动增量成长曲线。新能源汽车的快速发展支撑锂电行业需求高增，与此同时带动锂电回收行业兴起，2021年我国动力电池行业迅速增长，电池装机量达154GWh，同比+143%，据我们测算，退役动力电池规模5.8GWh，同比+352%。随着装机量及回收产线的扩产，压滤机需求有望受益。 2022年我国锂电制造与回收领域压滤机新增设备投资规模预计为34亿元，2025年预计达82亿元，CAGR约为34.7%。 公司产品与品牌议价能力强劲，一体化&设备出口扩大市场、增厚利润。公司研发与技术优势明显，整体市占率高达40%以上，龙头地位稳固。核心产品隔膜压滤机性能优越，技术壁垒构建起强大议价能力。上下游配套设备一体化与设备出口为未来战略重点，有望扩大市场、增厚利润。 投资建议：首次覆盖，予以“买入”评级。公司是压滤机装备龙头企业，技术与盈利能力较强，下游行业应用广泛、需求稳健增长，预计公司业绩持续稳定增长。 我们预计2022/2023/2024年公司实现归母净利润8.7/11.1/13.6亿元，对应PE18.2/14.3/11.7x。首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：政策变动风险，宏观经济波动的风险，技术风险，原材料价格波动风险，测算风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1、技术与管理领先的压滤机装备龙头 1.1技术领先的成套压滤机装备制造商 公司成立于1988年，是专业成套过滤装备制造商，从事各式压滤机整机及配套设备、配件的生产和销售，其产品广泛应用于环保、化工、食品、制药、冶金、选煤、尾矿等领域。公司是中国制造业单项冠军示范企业，压滤机及滤板国家标准的主起草人。公司具备多项国际发明专利，两项荣获国际发明展金奖和银奖，连续20年世界压滤机产销量第一，产品远销123个国家和地区。 图表1：公司产品-压滤机整机（厢式+隔膜） 图表2：公司产品-压滤机滤板、滤布及配套设备 1.2压滤机及其原理 公司主要产品为各式压滤机整机及配套设备、配件。压滤机是将液体与固体颗粒的混合物进行分离的设备，属于过滤与分离机械的一种。固液分离机械按照分离原理不同可分为离心机、过滤机和分离机三大类。 离心机原理：利用转鼓旋转产生的惯性离心力实现悬浮液、乳浊液及其他非均相物料的分离或浓缩的机器。 过滤机原理：利用多孔性过滤介质，截留液体与固体颗粒混合物中的固体颗粒。在重力、真空、加压、压榨等推动力的作用下，悬浮液中的液体通过介质的孔道流出，固体颗粒被截留，从而实现固体与液体的分离。 分离机原理：分离机是一种可进行液体澄清和固体颗粒富集或液液分离的设备。分离机与离心机相比规格、功率都比较小，但是转速较高。 图表3：过滤与分离机械的分类 压滤机的主要功能为过滤和洗涤，主要由机架部分、拉板部分、过滤部分、液压部分和电器部分组成。工作原理如下: 利用压力泵将悬浮液料浆注入由垂直排列的多块滤板在液压系统的压紧下形成的多个密闭滤室中，使滤布两边形成压力差。 滤室内的液体透过与滤板相邻的滤布沿滤液汇流通道排出压滤机外。 脱水后的固体杂质则截留在滤室中，形成滤饼。 通过拉板机将相邻滤板分开，每个滤室中的滤饼在重力或振打装置作用下脱落，实现固相和液相的分离。 图表4：压滤机构成示意图 1.3营收利润持续增长，毛利率维持高位 公司营收与利润持续增长。2017-2021年，受益于下游行业应用与公司产品的不断拓展、公司订单持续增长，整体营收由22.1亿元增长至46.5亿元，年复合增长率达20.4%； 归母净利润由2.1亿元增长至6.5亿元，年复合增长率达33.1%。2022年前三季度，公司实现营收41.4亿元，同比增长24.0%；实现归母净利润5.9亿元，同比增长30.6%。 图表5：2018-2022Q3公司营业收入及增速 图表6：2018-2022Q3公司归母净利润及增速 公司毛利率水平维持高位。公司生产的高端机械设备比重较大，技术附加值高，产品的毛利率保持在较高水平。2017-2021年，公司毛利率均维持在30%以上。2022年前三季度，由于公司普通钢材平均采购成本较上年同期下降，但聚丙烯和不锈钢平均采购成本略有上升，销售毛利率微降。 图表7：2017-2022Q3公司整体毛利率情况 1.4费用管控优异，现金流稳健 公司费用管控优异，三费比例持续下降。受销售费用率显著下降影响，2017-2021年公司的三费比例由16.4%下降至9.0%。2022年前三季度，公司三费比例为7.5%。此外，公司研发费用率呈现稳步上升趋势，2021年起持续超过3%，体现出公司对于技术研发的重视。 公司经营现金流稳健。2018-2020年，公司经营净现金流/净利润均维持在100%以上； 2021年经营净现金流较上年同期略降，经营净现金流/净利润为89%，主要原因系主要原材料聚丙烯、钢材等价格上涨及采购量增加，公司采购支付现金增加；2022年前三季度经营净现金流大幅增加，经营净现金流/净利润为上升至141%，主要系公司订单增加，营业收入增长及收到的合同预付款增加。 图表8：2017-2022Q3公司费用率情况 图表9：2017-2022Q3公司现金流情况 1.5股权结构集中，员工利益深度绑定 公司股权结构集中。截至2023年2月，姜桂廷为公司实际控制人、董事长、总经理，直接持股比例9.38%，通过控股景津装备股份有限公司间接持股比例29.6%，直接与间接合计持股比例为39.0%，公司控股股东景津投资及实际控制人姜桂廷、宋桂花（姜桂廷配偶）合计持有公司股份比例为44.9%。 图表10：公司股权结构 核心管理团队稳固且经验丰富。董事长姜桂廷为高级工程师，享受国务院政府特殊津贴，中国环境保护产业协会理事会副会长，技术与管理经验丰富。除此之外，公司多位董事及高管具有工程技术背景，核心管理团队稳定，为公司发展提供了坚实保障。 图表11：公司董事会与高管情况 股权激励频出，深度绑定管理层与核心骨干利益。2020年与2022年，公司连续发布两期股权激励计划，业绩考核目标年份由2020覆盖至2024年，激励对象全面涵盖中高层管理人员至技术/业务骨干员工。其中，2020年激励计划拟授予激励对象总人数395人，授予限制性股票数量数量1191.5万份；2022年激励计划拟授予激励对象总人数294人，授予股票数量805.9万股，显示出公司推动业绩持续增长的坚定决心。 图表12：2020年股票激励计划方案 图表13：2020年股权激励授予对象 图表14：2022年股票激励计划方案 图表15：2022年股权激励授予对象 2、下游应用广泛，新兴行业需求打开增量空间 公司所生产的压滤机属于通用设备，下游应用广泛且延展性强。目前，公司产品已广泛应用于环保、矿物及加工（有色金属、非金属矿、金属尾矿）、化工、食品和医药等领域，2021年进一步拓展至新能源领域。 随着过滤工艺的提高，过滤效果的增强，尤其是近年来国家对各行业的环境保护和资源利用要求越来越高，各行业对于节能、高效生产的要求逐渐增长，过滤成套装备的应用也在不断拓展。 图表16：公司营收行业分布情况 2.1环保：污水处置标准趋严，农村渗透率提升贡献增量空间 环保领域是压滤机的传统优势应用领域，压滤机在环保领域主要应用于污泥/污水处置，包括市政生活污水污泥、工业废水污泥和江河湖库疏浚淤泥处理等，按照区域划分，又可分为城市污水处理与农村污水处理。 城乡污水处置标准趋严，农村污水处理望快速发力。（1）城乡污水处理标准趋严支撑行业需求稳定增长。2021年，我国污水处理总产能约为2.8亿立方米/日，同比增速约为7%，4年CAGR稳定在8%左右，需求稳健。（2）农村污水处理渗透率有望快速提升。 根据住建部数据，2021年，我国建制镇污水处理率为61.95%，乡污水处理率为26.97%，远低于城市（97.89%）和县城（96.11%），“十四五”时期，我国《“十四五”土壤、地下水和农村生态环境保护规划》中提到，对有条件地区农村生活污水治理率达到55%左右，以此来看，“十四五”时期我国农村污水处理行业将迎来增量空间。 图表17：我国污水/污泥处理相关政策 图表18：2017-2021年我国污水处理产能及增速 图表19：中国农村污水处理行业生命周期 我们测算得出2022年我国环保领域压滤机市场规模约为34亿元，至2025年约达44亿元。基于对我国污水处理需求整体稳健增长、农村污水处理需求快速释放的预期，假设： 城市污水处理产能增速约为8%，县城污水处理产能增速约为5%，建制镇污水处理产能增速约为15%，乡及镇乡级区域污水处理产能增速约为20%。 环保行业成套设备单位投资量为74万元/万立方米/天，每年的存量替换规模约为总投资空间的15%。 我们测算得出2022年我国环保领域压滤机市场规模约为34亿元，至2025年约达44亿元。 图表20：城乡污水处理规模及预测 图表21：环保领域压滤机市场规模及预测 2.2砂石：湿法机制砂石&市场集中度提升，需求平稳增长 砂石作为重要的建筑材料和混凝原料，广泛应用于房屋、道路工程等。按照来源不同，可以分为天然砂和机制砂。机制砂和天然砂都属于建筑用砂，不同的是机制砂是一种人造砂岩；天然砂是自然形成的，可以直接开发利用。 图表22：砂石的分类 机制砂石资源丰富、性价比高，2021年市场规模占比达85%。从整体情况来看，资源丰富、生产能力强、设备种类多的机制砂更有利于用户的长远发展，其生产成本和价格也更便宜，更符合现代建筑用砂的需求。近两年，随着国内天然砂、河砂等资源的枯竭和政府对开采管控力度加大，天然砂石产能也随之骤减。根据研观天下，截至2021年，我国机制砂石市场规模占比达到85%。 图表23：机制砂石需求量占比(以金额计） 图表24：机制砂石需求量占比(以量计） 压滤机设备主要应用于湿法机制砂，行业向头部集中利好高端设备厂商。 （1）湿法制砂为主流制砂方式。目前机制砂主要有干法和湿法两种工艺，干法主要借助风力方式除粉，通过风力达到砂粉高效分离，湿法主要应用洗砂机的水洗制砂模式，借助水力方式除粉。综合考虑机制砂加工质量、环保要求、经济性等方面，经比选水洗法制砂工艺优点突出，应用更广。 图表25：干法与湿法制砂对比 （2）随着环保督察趋严，机制砂石市场份额向头部集中。近年来，国家对砂石行业有序发展的重视程度越来越高，对砂石废水的治理要求也逐渐重视，砂石行业迎来产业升级和绿色发展的阶段。201