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资本市场一季报(2023年1月):海外资产逐渐分化,国内风险资产有望修复

2023-01-06招商银行足***
资本市场一季报(2023年1月):海外资产逐渐分化,国内风险资产有望修复

2022年12月30日 海外资产逐渐分化,国内风险资产有望修复 ——资本市场一季报(2023年1月) 资产类别 月度趋势 配置建议(未来6个月) 配置变化 高配 中高配 标配 中低配 低配 汇率 美元 偏强 ● 欧元 偏弱 ● 人民币 偏弱 ● 日元 偏弱 ● 英镑 偏弱 ● 贵金属 黄金 偏强震荡 ● 固收 中国国债 震荡 ● 中国信用债 震荡 ● 美债 偏强 ● 中资美元债 偏强 ● 权益 A股 震荡 ● —消费 震荡 ● —周期 震荡 ● —成长 震荡 ● 港股-科技 震荡 ● 美股 震荡 ● 本期主编柏禹含 资本市场研究员 :0755-83132042 :baiyuhan@cmbchina.com 陈峤资本市场研究员 :0755-88259976 :chenqiao426@cmbchina.com 注:本表为精简版配置表,更详细的配置及投资策略建议请参见正文部分 ■前期回顾:境外资产方面,美元指数下行、黄金上涨,美债利率小幅回落,美国三大股指震荡。境内资产方面,中国国债利率震荡,人民币汇率小幅升值,A股出现反弹。 ■本期主题:海外方面,海外激进的加息步伐有望放缓。对于市场来说,货币政策预期的边际转鸽,将利多美股、美债、黄金,利空美元。国内方面,疫情即将达峰,未来仍有反复。短期随着疫情达峰,风险偏好将有所恢复。此外,中央经济工作会议定调较为积极,有多方政策落地,整体上更利好权益资产,相对不利固收资产。 ■市场前瞻及策略:1.美股:美国经济面临“浅衰退”风险,对美股仍有压制,预计美股将震荡筑底。2.美债:预计美债10年期利率中枢将会下移至3.5-3.6%的水平。3.黄金:金价有望延续偏强震荡的形态。4.汇率:美元指数出现反弹;人民币短期仍有波动风险。5.国内固收:受到经济基本面偏利空、银行间流动性中性偏利空,信贷扩张中性偏利空的影响,预计一季度10年期国债利率将先震荡后上行,表现偏弱。6.国内权益:三大关键因子呈现企业盈利、流动性和估值都偏多的格局,战略上对明年上半年A股大盘保持积极看多。节奏上,政策驱动行情暂告段落,一季度在疫情和外需的影响下,市场仍可能反复。一季度市场风格可能相对胶着,以政策指引的轮动为主。 赵宇资本市场研究员 :0755-83195811 :zhyu@cmbchina.com 苏畅资本市场研究员 :0755-83077951 :uchang9898@cmbchina.com 石武斌资本市场研究员 :0755-83195645 :shiwubin123@cmbchina.com 丁木桥资金营运中心市场研究员 :021-20625978 :dingmuqiao@cmbchina.com 敬请参阅尾页之免责声明 目录 一、前期回顾:境外股涨债跌,境内资产震荡1 二、本期主题:海外加息放缓,国内迎接疫情高峰2 (一)海外加息预期放缓2 (二)疫情即将达峰,未来仍有反复3 (三)中央经济工作会议定调积极4 三、市场前瞻及策略:海外资产分化,国内资产修复5 (一)美股:震荡筑底5 (二)美债:利率将震荡下行6 (三)中资美元债:配置价值凸显7 (四)商品:黄金延续偏强形态,铜价或承压回调8 (五)汇率:警惕美元反弹风险9 (六)国内固收:预计维持偏弱格局11 1、利率债:逐步走弱11 2、信用债:信用利差修复后,震荡上行12 3、固收投融资建议:趋于谨慎,长债基金难免仍有波动14 (七)国内权益:大盘震荡上行,结构轮动加快15 1、A股大盘:底部震荡逐步走向慢牛15 2、A股结构:轮动加快17 四、资产配置策略:加大权益类配置,重视结构性机会18 (一)胜率:境内权益资产胜率较高19 (二)盈亏比:境内股票高于债券19 (三)结论:维持不变20 图目录 图1:A股市场反弹2 图2:境外市场美债利率震荡2 图3:美国通胀大概率已经见顶3 图4:美国PMI数据已出现明显回落3 图5:地铁客运量(7日平均)4 图6:百度疫情搜索指数开始回落4 图7:经济增速下降将导致企业收入增速下降6 图8:美股风险溢价未反映增长放缓的风险6 图9:美债长端利率近期有所回落7 图10:Libor、Hibor利率仍然偏高7 图11:地产美元债下跌幅度较大8 图12:中资美元债与境内信用债收益率之差由负转正(以城投债为例)8 图13:美债10Y实际利率有望回落9 图14:黄金vs美元指数9 图15:美元回调推动人民币汇率升值10 图16:中美利差vs人民币汇率10 图17:12月银行间资金利率短下长上12 图18:12月国债利率中枢震荡,曲线走平12 图19:11-12月不同等级中票信用利差先上后下12 图20:11-12月不同期限中票信用利差先上后下12 图21:11-12月不同等级城投信用利差先上后下13 图22:11-12月不同期限城投信用利差先上后下13 图23:11-12月中高评级钢铁债信用利差先上后下,低评级持续走高14 图24:11-12月不同等级煤炭债信用利差先上后下14 图25:11-12月中高评级地产债信用利差先上后下,低评级持续走高14 图26:经济和企业盈利的运行节奏16 图27:M1增速明年上半年有望上行16 图28:绝对估值:沪指估值分位数处较低水平17 图29:相对估值:具备一定股债性价比17 图30:上证综指vs中债10Y股债性价比19 图31:标普500vs美债10Y股债性价比19 图32:横向比较下,A股在全球市场中过去10年估值分位数属于偏高水位20 图33:“胜率—盈亏比”九宫格20 表目录 表1:11-12月市场及策略回顾(截至2022年12月27日)1 表2:市场前瞻及策略汇总表5 表3:优选池债券型基金风险收益表现15 表4:对重点行业的产业政策、景气度和估值水平做综合排序18 表5:大类资产配置及投资策略建议表20 一、前期回顾:境外股涨债跌,境内资产震荡 回顾我们的趋势预判,11-12月中债的走势与我们判断一致,人民币、美债、黄金、A股、美股、美元与我们判断不尽一致,具体内容如下表所示: 表1:11-12月市场及策略回顾(截至2022年12月27日) 大类资产 现价 今年以来 近6个月 近2个月 上月趋势预判 月度回检 美股 道琼斯工业平均指数 33242 -8.5% 7.4% 1.2% 偏弱 不符合,因美国货币紧缩放缓,美股震荡 标准普尔500指数 3829 -19.7% 0.2% -1.8% 纳斯达克综合指数 10353 -33.8% -7.4% -6.7% 美债 美国10Y利率 3.84% 232BP 64BP -18BP 看利率上行 不符合,因美国货币紧缩放缓 货币 美元指数 104.20 8.6% -0.3% -5.9% 偏强 不符合,因美国货币紧缩放缓 人民币兑美元 6.96 -8.5% -3.9% 4.2% 偏弱 不符合,因美国货币紧缩放缓 黄金 伦敦金 1813 -0.9% -0.3% 10.3% 看偏弱震荡 不符合,因美国货币紧缩放缓 A股 上证指数 3096 -15.0% -9.2% 6.2% 看震荡 不符合,因国内防疫、地产政策放松 沪深300 3888 -21.3% -13.4% 9.8% 上证50 2632 -19.6% -13.4% 13.1% 中证500 5886 -20.0% -9.5% 1.8% 创业板指数 2359 -29.0% -16.9% 4.8% 科创50 963 -31.1% -13.8% -3.1% 金融(风格.中信) 6393 -10.5% -3.8% 13.0% 周期(风格.中信) 4322 -13.9% -11.9% 3.8% 消费(风格.中信) 11097 -15.6% -6.4% 14.9% 成长(风格.中信) 6120 -27.8% -14.3% 0.7% 稳定(风格.中信) 2477 -3.6% -2.6% 4.9% 中债 中国10Y利率 2.87% 9BP 2BP 17BP 看利率震荡 符合 注:A股风格定义见文末 资料来源:Wind、招商银行研究院 境外资产方面,美元指数下行、黄金上涨,美债利率小幅回落,美国三大股指震荡,各资产仍沿着美联储紧缩的主线交易。美联储12月加息50BP,加息速度放缓。美股震荡、美债利率小幅回落、美元走弱、黄金走强共同反映了美国货币政策紧缩放缓的影响。 图1:A股市场反弹图2:境外市场美债利率震荡 上证指数创业板指 (点) 4,000.0 3,500.0 3,000.0 2,500.0 2,000.0 1,500.0 19-12 02 1,000.0 资料来源:Wind、招商银行研究院资料来源:Wind、招商银行研究院 境内资产方面,中国国债利率震荡,人民币汇率小幅升值,A股出现反弹,其中,宽基指数中,上证50和沪深300反弹较多;风格指数中,金融消费反 弹较多。过去2个月,国内政策出现重大变化,一方面,防疫政策从11月开始不断优化,另一方面,稳增长政策加码,包括房地产融资政策松绑、中央经济工作会议定调积极等。政策的进度和力度超出我们此前预期,受此影响,A股明显反弹,且金融消费等板块领涨市场,人民币汇率有所走强,债券利率小幅上行。 整体而言,11-12月市场走势基本印证了我们上期主线的判断,但是政策调整节奏较预期更快,海外资产的走势基本围绕海外货币紧缩主线展开,而国内资产终于了迎来政策落地。 二、本期主题:海外加息放缓,国内迎接疫情高峰 (一)海外加息预期放缓 海外激进的加息步伐有望放缓。一方面,美国通胀数据大概率已经确认了见顶之势,未来将逐渐回归到下行趋势当中,美联储持续、快速、大幅加息的必要性正在下降。另一方面,美国经济回落趋势正逐步明确,明年大概率将出现温和衰退,这将倒逼美联储停下目前的加息脚步。同时,鲍威尔也在近期的议息会议中传递出了放缓加息步伐的信号。对于市场来说,货币政策预期的边际转鸽,将利多美股、美债、黄金,利空美元。 展望一季度,预计美联储将在1月的议息会议中继续加息,但这对市场来说已经属于预期之中,影响有限。而鲍威尔对未来何时停止加息的表述、以及加息终点的暗示可能才是重中之重。对于市场而言,由于其在年末已经对货币政策的边际转向有所预期,甚至有抢跑的迹象,未来若无增量鸽派信号传递出来,市场可能会在短时间内陷入反复震荡期。但若鲍威尔能够在明年1月的议息会议中释放更加明确的转向信号,或是宏观数据有“转鸽”倾向(例如经济 数据超预期走弱、通胀超预期下行等),市场或有望继续沿着货币政策由鹰转鸽的路径进行交易。 图3:美国通胀大概率已经见顶图4:美国PMI数据已出现明显回落 资料来源:Wind、招商银行研究院资料来源:Wind、招商银行研究院 (二)疫情即将达峰,未来仍有反复 自11月以来,我国防疫政策不断优化。当前,我国疫情正处于快速上升阶段,对经济和市场造成一定程度的冲击,压制了市场的风险偏好。城市拥堵指数、地铁客运量、全国整车货运流量指数等高频数据,能够反映城市内部活动和跨城市物流情况,当前这些数据主要受疫情影响大幅下滑,从侧面反映了疫情的严重程度。 本轮疫情发展速度极快,疫情达峰时间可能早于预期。此前市场普遍预期达峰时间在1月中下旬,但是由于奥密克戎极强的传染性,疫情实际的发展速 度远高于预期。百度疫情搜索指数在12月21日达峰,由于疫情搜索指数反映的是互联网用户对疫情的关注程度,不代表实际感染,根据各地经验,疫情搜索指数大约领先新增病例数一周左右。据此推算,全国疫情新增病例数可能在12月底达峰。根据各个地方政府的估计,全国多地将在12月底1月初达峰,这与互联网数据是吻合的。从地铁客运量数据观察,一二线城市几乎同步下行,并且在12月24日附近停止下行,而疫情达峰时间较早的北京,已经开始回升。 疫情达峰后,经济将迎来短期修复。但是,地铁客运量等数据的下降,说明疫情短期对劳动力供给造成了明显的冲击,且后续修复进程恰好与春节假期重合,可能会受到春节的影响而有所放缓,整体上本轮劳动力供给冲击可能将持续到春节之后。