安井食品（603345.SH）：经营稳健，行稳致远

核心观点与关键数据

• 经营稳健，利润承压：2026年上半年公司营收92.66亿元（同比+21.85%），归母净利润8.22亿元（同比+21.62%），扣非净利润7.53亿元（同比+24.81%）。Q2营收45.56亿元（同比+13.77%），归母净利润2.59亿元（同比-7.99%），扣非净利润2.28亿元（同比-12.40%）。利润下滑主要受子公司新柳伍亏损及商誉减值影响。
• 盈利质量改善：26H1毛利率21.24%（同比+0.72pct），净利率8.94%（同比+0.07pct），受商誉减值（同比+5.712亿元）影响。26Q2毛利率17.37%（同比-0.63pct），预计受新柳伍拖累；销售/管理费用率分别同比-0.70pct/-0.07pct；净利率5.74%（同比-1.30pct）。
• 产品结构：速冻调制食品（26H1+26.4%）和速冻菜肴制品（26H1+23.7%）为增长主力。速冻面米制品（26H1-4.5%）受传统品类需求疲软影响下滑。其他产品（26H1+39.6%）受益于鱼糜销量增加和鱼粉价格上涨。
• 渠道结构：经销商渠道（26H1+19.6%）仍是核心支撑，特通直营（26H1+17.4%）、商超（26H1+7.8%）稳定增长。新零售及电商（26H1+59.0%）成为重要增长引擎，公司强化线上策略，抖音、快手等平台增长迅速。

研究结论

• 公司凭借渠道、规模及品牌效应展现经营韧性，速冻调制食品与菜肴制品持续增长，子公司鼎味泰贡献增量。
• 盈利质量同步改善，但商誉减值对利润产生拖累。
• 经销商渠道稳固，新零售及电商渠道高速增长，成为收入重要边际驱动。
• 考虑商誉减值影响，略下调2026-2028年盈利预测，EPS分别为5.23/6.29/7.36元，对应PE约15.0/12.5/10.7倍。
• 给予“买入”评级。
• 风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、渠道恢复和开拓不及预期。