内需仍待提振，政策有望加力

海外宏观方面，全球制造业扩张但边际放缓，AI资本开支、能源基础设施和预防性补库存支撑生产与贸易，但制造业景气度连续回落且未扩散至服务业和居民部门，表明增长动能可能已过峰值。美国就业、消费和信心同步降温，经济转向增长风险上升，通胀回落使美联储加息约束边际缓和，追加加息概率下降。国内宏观方面，经济延续外需强于内需、新动能强于传统产业、生产强于需求的结构性分化。工业生产放缓，高技术产业和装备制造业保持较高景气，出口受全球制造业扩张、海外补库存和AI产业链需求支撑，成为稳定经济增长的主要力量。消费端受耐用品需求透支、房地产调整和就业预期不确定性影响，居民预防性储蓄倾向高，收入增长未充分转化为消费增长。投资端房地产销售、回款、开工和投资链条仍未修复，基建项目传导不畅，制造业投资偏弱反映企业对需求持续性、盈利前景和产能利用率仍较谨慎。价格与信用数据显示内需不足尚未扭转，社会融资主要依靠政府债券和直接融资支撑，私人部门缺乏扩表意愿。政策方面，三季度进入政策加力窗口，重点预计由等待存量政策见效转向加快政策性金融工具、专项债和重大工程形成实物工作量；货币政策以配合财政、降低融资成本为主，房地产政策则需要更直接地打通销售、现金流和投资链条。大类资产方面，市场围绕美国加息预期回落、国内需求偏弱以及地缘风险高位运行展开定价。中国科技股经历深度调整后，估值和杠杆得到消化，流动性踩踏压力趋于缓和，AI硬件、半导体和电子制造产业景气未逆转，美联储加息概率下降有利于稳定长久期成长资产估值，科技股长期产业趋势值得看好。黄金受益于美元和利率上行压力缓和以及地缘政治风险溢价，美伊冲突可能强化各国央行和长期资金的储备多元化需求。风险提示：中东冲突再度升级，中国经济超预期下行。