周大福：4-5月中国内地同店销售恢复，聚焦产品&渠道结构优化

同店销售增长稳健，4-5月表现良好。FY2026公司在中国内地和中国内地以外市场分别实现营业额759.74亿港元和184.25亿港元，同比分别增长1.9%和22.0%，中国内地营业额占比80.5%。中国内地直营同店销售同比+6.9%，Q1-Q4分别同比-3.3%/+7.6%/+21.4%/+0.2%；内地以外市场同店销售同比+16.8%，表现更优。2026年4-5月，中国内地同店销售同比+19.7%，内地以外市场同店销售同比+40.6%，恢复趋势良好。

定价金饰带动产品结构优化，持续强化品牌标志。FY2026公司定价首饰/计价黄金首饰/钟表营业额分别实现同比+15.7%/+3.0%/-6.1%，分别占比31.5%/64.2%/4.3%，定价首饰占比同比+2.6pct，带动产品结构优化。公司计划将中国内地定价首饰零售额占比从FY2026的35.4%提升至FY2030的45%-50%。继FY2025推出的传福系列、故宫系列之后，FY2026推出传喜系列，并计划FY2027推出万相系列，持续强化品牌标志。通过与黑神话·悟空、迪士尼、CHIIKAWA等知名IP合作，吸纳新的以及更年轻客群，加快品牌转型。

内地渠道优化，新开门店策略效果显著。FY2026公司中国内地主品牌净关门店969家（直营净关20家，加盟净关949家），期末门店总数为5305家，直营/加盟分别占29.1%/70.9%。新店平均每月创造约160万港元零售值，月均零售值约为已关闭门店的2-3倍。公司预计FY2027闭店数将大幅减少，整体渠道网络有望逐步稳定。

金价上行受益、产品结构改善叠加降本增效推升盈利能力。FY2026公司毛利率为32.3%（同比+2.8pct），金价大幅上涨、零售业务及定价首饰占比提高均有明显正向贡献。期间费用率分别为9.1%/4.0%/0.6%，同比分别-0.6pct/-0.3pct/+0.11pct，降本增效成果显著。存货周转天数约335.6天，同比减少约6.4天，优化明显。FY2026公司实现经营性现金流净额13.2亿港元，同比下降，主要系黄金库存增加所致。

盈利预测：预计2027-2029财年公司归母净利润分别为100.6/107.9/117.3亿港元，PE分别为12.6X/11.7X/10.8X。

风险因素：金价大幅波动、行业竞争加剧、新品推广不及预期、渠道扩张不及预期。