2025 年报及2026 一季报分析之CRO、CDMO：反转态势延续，前路漫漫亦灿灿，持续把握中长期底部机会

核心观点与关键数据

• 板块表现：2025年年报及2026年一季报显示，CRO、CDMO板块实现快速增长，2026年第一季度加速增长，反转趋势延续。
• 收入增长：2025年板块收入增长14.4%，归母净利润增长75.0%。2026年第一季度收入同比增长18.3%，归母净利润同比增长21.3%。
• 需求端：外需CDMO订单持续快速增长，如药明康德2026年第一季度在手订单同比增长28.8%；内需临床前CRO高速增长，如昭衍新药2026年第一季度新签订单同比增长111.6%。
• 供给端：2025年固定资产增长11.4%，在建工程下降9.4%。2026年第一季度固定资产增长10.9%，在建工程下降8.8%，供给端有望逐步出清。
• 盈利能力：2025年板块综合毛利率提升3.3个百分点至41.2%。临床前CRO毛利率提升4.3个百分点至47.1%，小分子CDMO毛利率提升2.5个百分点至42.7%，大分子CDMO毛利率提升4.7个百分点至40.9%。
• 估值：2027年核心标的平均PE约25.4X，较近3年平均PE（TTM）折价约53%，估值处于历史低位。

研究结论

• 行业趋势：下游需求持续向好，外需CDMO及内需临床前订单快速增长；供给端产能持续落地，行业逐步出清；毛利率逐步恢复，行业价格有望逐步提升。
• 投资机会：
  • CRO：外需一体化CRO/CDMO有望迎来估值修复机会，国内临床前CRO订单逐步恢复高增，板块有望迎来估值及盈利双提升的戴维斯双击机会；临床CRO随着上游高增订单向下游传导，订单价格有望逐步恢复。
  • CDMO：化学大分子及XDCCDMO如多肽、寡核酸、双抗CDMO、XDCCDMO生产需求有望快速提升；小分子CDMO有望逐步恢复。
• 风险提示：信息滞后或更新不及时、新药研发失败、汇率波动、环保和安全生产、数据样本偏差等。