26Q1基金转债持仓分析：“固收+”加速稀释转债，定价走向极致

26Q1 基金转债持仓分析 固定收益组 分析师：尹睿哲（执业 S1130525030009）yinruizhe＠gjzq.com.cn分析师：李玲（执业 S1130525030012）liling3＠gjzq.com.cn “固收+”加速稀释转债，定价走向极致 核心观点 26 年一季度权益演绎春季躁动行情后受地缘冲突影响转入调整、指数一度转跌；纯债尤其是信用债则迎来了资产荒下的大涨、信用利差被大幅压缩，双重因素驱动下“固收+”加速，带动转债定价走向极致。 二级债基继续领先，转债仓位进一步被稀释。1）一季度春季躁动行情带动下混合型基金规模也小幅增长，但对转债的仓位进一步主动加速降低，目前已来到 17 年中位置，其中偏债混产品的转债仓位主动降低至 2.94%、回到 17 年底的位置，灵活配置型的转债仓位再次加速下降至 0.52%、同样回到 17 年底为止。2）一级债基由于弹性有限、继续表现为小幅赎回，其中转债仓位 5%以上的产品表现为净申购，在面对转债过高的估值、一级债基再次进行了小幅减仓兑现、仓位 Q1 降低至 7%；二级债基由于申购规模继续增加也带动其持仓转债规模小幅增长，但其转债仓位继续被“稀释”大幅下降来到 17 年底的水平；转债基金则由于小幅赎回仓位被动小幅提升。3）各类产品规模变化反映当前资金偏好。一季度在外部资金的强力推动下、估值也创下历史新高，ETF 流动性好的特点也对主动转债基金形成一定虹吸效应、表现为 ETF 申购明显增加而转债基金小幅净赎回；二级债基由于其股票配置优势、规模增长超 30%、加速增长至 1.9 万亿继续创下历史新高，其中增长较为显著的仍然是转债仓位 5%以下的产品、目前其占比进一步达到 7 成以上，同时也涌现诸多优秀百亿基金产品；一级债基则由于无法配置股票继续被小幅净赎回。 金融/周期/电新行业转债加大配置。持仓风格方面，随着转债估值的走高、资金进一步降低低平价转债的持仓，增加弹性仓位；期限结构方面，除灵活配置型产品以外、各类资金都在相对减少临期转债持仓，而积极加大对次新标的增持；行业方面，主动增持幅度最大的为交通运输/非银金融/汽车/机械设备/石油石化板块、相对全市场增持幅度在 20%左右，对农林牧渔/电子/煤炭/轻工制造等行业则表现为兑现减持；从不同产品来看，转债基金对周期/中游制造表现为超配、对地产链/消费板块表现为低配，一级债基对周期/金融表现为超配，对地产链/消费则表现为低配，二级债基对周期/金融/TMT 表现为超配，对地产链/消费则为明显低配。公用事业受大规模标的福能未进入转股期披露影响，普遍显示为低配。 底仓（临期）券继续被大幅增持、弹性&双高券兑现明显。持仓个券方面，增持规模前二十的个券仍然以大盘/相对低价券为主，其中临期且在一季度出现过低价机会的财通、国投、立讯转债也被明显增持，少数 TMT 高景气弹性个券也被明显增持；减持个券主要为三类：上涨兑现高强赎预期标的、弱资质标的以及临期无弹性标的。个券持有基金数量大幅增加个券与增持规模前二十大重合较少、且也以相对低价标的为主，可见估值过高时市场有一定畏高情绪、倾向于增加底仓品种；而持有基金数量大幅减少的个券除减持规模前二十大外，也有不少次新的“双高”类个券遭到机构清仓。从主动公募的“含有量”来看，主动公募持有量占比高的转债个券整体大部分评级偏低（AA-及以下）、TMT含量超过 60%、以高价弹性券为主；而主动公募含量低的 20只券以评级A+及以下个券为主，部分超低平价偏债券的主动公募含量也较低。从集中度来看，几大类基金产品的前十大重仓转债集中度均明显提升、其中兴业被增持明显，弹性券普遍退出前十大，此外闻泰仍然在一&二级债基的前十大重仓券中。 风险提示 信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 内容目录 一、转债仓位：供不应求下“稀释”成必然............................................................41.1混合型基金转债持仓加速下降..............................................................51.2二级债基仓位继续被“稀释”，一级债基主动降仓...............................................61.3权益推动“固收+”加速......................................................................8二、持仓风格：银行/汽车/周期实现超配...........................................................10三、持仓个券：增持以相对低价&景气为主，减持则以高价兑现&弱资质为主.............................13风险提示.......................................................................................15 图表目录 图表1：转债规模持续收缩.......................................................................4图表2：公募基金持有转债占比接近50%............................................................4图表3：不同类型基金持有转债规模（亿元）.......................................................4图表4：混合型基金转债持仓规模（亿元）.........................................................5图表5：混合型基金转债仓位持续下降.............................................................5图表6：典型混合型基金产品转债仓位变动.........................................................5图表7：债券型基金持有转债规模变化（亿元）.....................................................6图表8：一二级债基转债仓位明显降低.............................................................6图表9：26Q1二级债基与转债基金的股票仓位均明显提升.............................................6图表10：二级债基转债平均仓位（算数平均）......................................................7图表11：一级债基转债平均仓位（算术平均）......................................................7图表12：典型一级债基&二级债基产品转债仓位变动.................................................7图表13：主要“固收+”产品26Q1份额变动（分转债仓位，亿份）.......................................8图表14：26年一季度转债估值突破快速拉升、继续冲击历史新高位置..................................8图表15：主要“固收+”产品规模变动（亿元）........................................................9图表16：26Q1波动较大高弹转债基不少跑输指数....................................................9图表17：二级债基&转债基金收益与权益仓位正相关.................................................9图表18：“固收+”持仓转债比例持续下降（亿元）...................................................10图表19：转债平价&价格中位数已进入偏股区间....................................................10图表20：各类基金的持仓平价分布（26Q1）.......................................................11图表21：各类基金的持仓期限分布（26Q1）.......................................................11图表22：主动公募基金产品对各行业转债持仓偏好变动（亿元）.....................................12图表23：26Q1各类型基金持仓转债行业分布.......................................................13 图表24：26Q1主动基金增持前20只老券（亿元）..................................................13图表25：26Q1主动基金减持前20只个券（亿元）..................................................13图表26：26Q1个券持有基金数量变动.............................................................14图表27：26Q1主动公募基金持有量高&低的个券....................................................14图表28：26Q1不同类型产品持仓前十大转债.......................................................15 一、转债仓位：供不应求下“稀释”成必然 到26年Q1末期全市场基金持有转债市值3,108.07亿元、环比25Q4略增0.8%，26年一季度虽然到期转债规模较小、但是强赎转债数量多达40只，叠加新发仍然较少，存续规模加速下降，到26年4月底转债余额已下降至4900亿元，但受益于基金申购的增加（尤其是二级债基）与ETF规模的增长，公募基金持仓转债占比继续上升，2026年3月末公募基金持有上交所转债（不考虑一般机构即大股东持有的转债，下同）占比48.4%、环比25年12月继续提升3.78pct；持有深交所转债占比45.07%、比25年9月继续提升3.89pct。 资料来源：wind，国金证券研究所。说明：以上为交易所结构数据，剔除一般机构持有可转债规模 资料来源：wind，国金证券研究所 仓位上，所有基金转债持仓市值与25Q4相比逆势提升、与规模进一步降低的转债形成对比；仓位环比则小幅提升到0.88%、环比提升0.01pct，这主要是由于一季度股票宽基ETF被大额赎回导致股票基金规模大幅下降，分子端转债ETF规模提升与二级债基巨量申购带动转债持有量小幅提升。混合型基金持有转债规模继续大幅下降35亿至161亿、持仓水平进一步下降至18年末水平，债券型基金持有转债市值则提升65亿元至2940亿元，股票型基金持有转债规模由于亿纬的强赎大幅下降至4亿元。 资料来源：wind，国金证券研究所 1.1混合型基金转债持仓加速下降 混合型基金转债仓位继续主动下降。26Q1偏债混合型与灵活配置型分别持有转债83亿元、51亿元，环比25Q3分别降低18.78%、19.29%，由于较高的估