2025年年报点评：复合肥产能领先，磷矿资源巩固成本优势

复合肥产能领先，磷矿资源巩固成本优势 投资要点： 西 南证券研究院 全产业链布局完善，核心业务优势凸显。公司专注于复合肥研发、生产和销售，并沿上游氮、磷元素深度布局产业链，形成磷复肥、磷化工、新能源材料和联碱业务协同发展的产业格局，主要产品包括复合肥、磷肥（磷酸一铵）、黄磷、磷酸铁、纯碱（联产氯化铵）等，各产品应用场景广泛，覆盖农业、新能源、玻璃制造等多个领域。其中，磷复肥业务作为核心业务，公司布局全国多省市生产基地，并以东南亚为起点深耕海外市场，在马来西亚建设生产基地，公司磷复肥年产能超940万吨。 分析师：甄理执业证号：S1250525050004电话：021-68413856邮箱：zhli@swsc.com.cn 磷矿资源储备夯实成本优势，黄磷业务盈利能力有望提升。公司旗下拥有雷波牛牛寨东段、西段及阿居洛呷磷矿，磷矿石资源储量合计约5.49亿吨，采矿设计产能共计1090万吨/年（其中在建产能690万吨），公司二坝磷矿（49%权益）在建磷矿产能50万吨/年，已于2026年2月复工，未来磷矿石自给率有望显著提升，强化磷产业链成本优势。此外，公司依托当地丰富磷矿、水电资源及便利水运，打造一体化磷化工基地，具有黄磷年产能6万吨，随着公司磷矿产量释放，黄磷产品盈利能力有望提升。 数据来源：聚源数据 磷酸铁行业景气提升，联碱业务稳健。新能源材料业务方面，公司拥有磷酸铁产能5万吨/年，在建产能15万吨/年，产品品质优良、客户认可度高，与当升科技、中创新航、蜂巢能源等主要客户保持稳定合作。联碱业务方面，拥有合成氨年产能70万吨，纯碱、氯化铵60万双吨等产能，依托自有井盐资源（储量约2.5亿吨，开采规模250万吨/年）保障原料供应，联产氯化铵可用于复合肥生产，实现资源高效利用。 盈利预测与投资建议。公司是国内复合肥龙头企业，磷矿资源丰富，成本优势明显，公司黄磷、纯碱以及磷酸铁等产品盈利有望改善。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为29.84%，考虑到公司具有雷波牛牛寨东段、西段及阿居洛呷磷矿，磷矿石资源储量合计约5.49亿吨，采矿设计产能共计1090万吨/年，有望在未来逐步放量贡献利润，具有成长性，因此较行业平均给予适当溢价，给予2026年18倍PE，目标价18.00元，首次覆盖给予“买入”评级。 相 关研究 风险提示：复合肥采购不及预期的风险；原材料成本上涨风险；极端天气风险。 目录 1云图控股：复合肥产能领先，磷矿资源巩固成本优势.....................................................................................................................11.1复合肥主业稳固，产业链布局完善................................................................................................................................................11.2 2025年业绩稳步增长，新项目未来可期.......................................................................................................................................22盈利预测与估值............................................................................................................................................................................................32.1盈利预测.................................................................................................................................................................................................32.2相对估值.................................................................................................................................................................................................53风险提示.........................................................................................................................................................................................................5 图目录 图1：公司主要业务和产业链.......................................................................................................................................................................1图2：公司生产基地.........................................................................................................................................................................................1图3：公司矿产资源.........................................................................................................................................................................................2图4：营业收入..................................................................................................................................................................................................3图5：归母净利润.............................................................................................................................................................................................3图6：各项费用率.............................................................................................................................................................................................3图7：公司毛利率、净利率...........................................................................................................................................................................3 表目录 表1：公司主要产品产能情况（2025年年报）.......................................................................................................................................2表2：业务拆分..................................................................................................................................................................................................4表3：可比公司估值.........................................................................................................................................................................................5附表：财务预测与估值...................................................................................................................................................................................6 1云图控股：复合肥产能领先，磷矿资源巩固成本优势 1.1复 合肥主业稳固，产业链布局完善 全产业链布局完善，核心业务优势凸显。公司专注于复合肥研发、生产和销售，并沿上游氮、磷元素深度布局产业链，形成磷复肥、磷化工、新能源材料和联碱业务协同发展的产业格局，主要产品包括复合肥、磷肥（磷酸一铵）、黄磷、磷酸铁、纯碱（联产氯化铵）等，各产品应用场景广泛，覆盖农业、新能源、玻璃制造等多个领域。其中，磷复肥业务作为核心业务，公司布局全国多省市生产基地，并以东南亚为起点深耕海外市场，在马来西亚建设生产基地，公司磷复肥年产能超940万吨。 数据来源：公司官网，西南证券整理 磷矿资源储备夯实成本优势，黄磷业务盈利能力有望提升。公司旗下拥有雷波牛牛寨东段、西段及阿居洛呷磷矿，磷矿石资源储量合计约5.49亿吨，采矿设计产能共计1090万吨/年（其中在建产能690万吨），公司二坝磷矿（49%权益）在建磷矿产能50万吨/年，已于2026年2月复工，未来磷矿石自给率有望显著提升，强化磷产业链成本优势。此外，公司依托当地丰富磷矿、水电资源及便利水运，打造一体化磷化工基地，具有黄磷年产能6万吨，随着公司磷矿产量释放，黄磷产品盈利能力有望提升。 磷酸铁行业景气提升，联碱业务稳健。新能源材料业务方面，公司拥有磷酸铁产能5万吨/年，在建产能15万吨/年，产品品质优良、客户认可度高，与当升科技、中