2025年报及2026年一季报点评营收增速回正，股息率仍较高

核心观点与关键数据

• 营收增速回正，股息率仍较高：沪农商行2025年年报及2026年一季报显示，营收增速由负转正，归母净利润维持小幅正增长，股息率较高。
• 拨备安全垫增厚：25年末不良率环比下降1bp至0.96%，1Q26环比持平；25年末拨备覆盖率环比下降11pct至329%，但1Q26环比回升10pct至339%。

业务表现

• 营收增速回正：1Q26营收增速为+1.23%，息差降幅好于预期，单季净息差环比下降2bp至1.31%，中收同比+16.9%。
• 净利润增长：25年/1Q26归母净利润同比增长0.20%/0.73%，主要得益于成本有效管控和拨备计提力度加大。
• 信贷投放：25A/1Q26生息资产增速分别为6.0%/5.3%，信贷规模增速分别为2.4%/4.2%，一季度主要加大了对公信贷投放，放缓金市投资节奏。
  • 对公贷款：25A/1Q26同比增长3.7%/6.9%，主要投向地产和制造业。
  • 零售贷款：25A/1Q26同比增长-1.2%/-2.8%，信用卡及个人经营性贷款风险上升，公司主动提高零售信贷投放门槛。
  • 按揭贷款：25A同比增长4.6%。

息差与成本

• 息差降幅较小：4Q25/1Q26年化单季净息差分别环比下降1bp/2bp至1.33%/1.31%。
  • 资产端：4Q25/1Q26生息资产收益率分别环比下降13bp/11bp至2.70%/2.59%。
  • 负债端：4Q25/1Q26计息负债成本率环比下降12bp/10bp至1.42%/1.33%。

资产质量

• 不良率稳中向好：25年末不良率环比下降1bp至0.96%，1Q26环比持平，单季不良净生成率分别为0.97%/0.97%。
• 拨备覆盖率：25年末拨备覆盖率环比下降11pct至329%，1Q26环比回升10pct至339%。

资本与分红

• 资本充足：25A/1Q26核心一级资本充足率分别为14.44%/14.18%，高于公司合意水平。
• 分红率提升：25年分红率进一步提升至34.07%，假设分红率不变，测算26E股息率约为4.8%。

投资建议

• 维持“推荐”评级：预计2026E-2028E公司归母净利润增速分别为0.6%、0.9%、1.1%。
• 目标价10.35元：当前股价对应2026E PB为0.66X，给予公司2026E目标PB 0.75X，对应目标价10.35元。

风险提示

1. 宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。
2. 外部利率政策和监管政策不利变化，净息差可能大幅收窄。
3. 区域内同业竞争加剧，影响业务扩张和定价，并可能对资产质量产生不利影响。