2025全年营收同比增长18%，创新药新产品放量

核心观点

• 2025全年营收同比增长18%，主要得益于创新药新产品放量，其中四款已上市创新药销售收入同比增长50%以上。
• 归母净利润2.60亿元（-34.4%），扣非归母净利润1.67亿元（+26.3%），净利润下滑主要由于政府补助减少。
• 公司预计2026年销售收入将同比增长超过20%，重点推进思舒宁、思舒静、思美宁及倍长平等产品进院销售。
• 研发端加大投入，2025年研发费用率18.3%（同比+1.6pp），预计2026年研发投入将大幅增长，依托新建立的大分子平台开展生物药研究。
• 与AbbVie签署Nav1.8抑制剂项目独占许可协议，交易总对价最高可达7.45亿美元。

关键数据

• 2025全年营收：43.88亿元（+17.9%），Q1/Q2/Q3/Q4营收分别为8.92/11.09/12.99/10.88亿元，同比分别增长18.6%/18.7%/22.0%/12.1%。
• 2025全年归母净利润：2.60亿元（-34.4%），Q1/Q2/Q3/Q4归母净利润分别为0.47/0.82/1.66/-0.36亿元，同比分别变化-49.3%/+13.0%/-23.3%/-362.0%。
• 盈利能力：毛利率71.2%（同比-0.3pp），净利率5.9%（同比-4.7pp），销售费用率37.5%（同比+0.9pp），管理费用率10.2%（同比-0.6pp），财务费用率0.2%（同比-0.2pp）。
• 预测：2026-2027年营收分别为52.58/62.06亿元，2028年营收预测71.52亿元；2026-2027年归母净利润分别为4.89/8.19亿元，2028年归母净利润预测11.53亿元。

研究结论

• 公司创新药转型进入收获期，环泊酚国内市场份额快速提升，美国上市申请已获FDA受理；思美宁、倍长平及思舒静国内市场进入商业化阶段。
• 管线储备丰富，布局PDE3/4、DPP1、THRβ等靶点，PROTAC等技术平台。
• 维持“优于大市”评级，对应PE为128/77/54x。

风险提示

• 估值风险、盈利预测风险、在研产品研发失败风险、产品商业化不达预期风险等。