消费终端利润阶段性承压，看好AI与新零售协同发力

买入 2026年4月14日 消费终端利润阶段性承压，看好AI与新零售协同发力 黄晨+852 2532 1954chen.huang@firstshanghai.com.hk ➢存储影响短期利润，手机毛利率降至个位数：25Q4手机业务营收443亿元，同比下滑13.6%。受全球存储芯片价格处于历史高位影响，BOM压力贯穿全季，导致手机毛利率从2024年同期的12.0%大幅下降至8.3%，触及近年低位。尽管Xiaomi 17系列高端占比提升，但ASP因促销力度加大及中低端出货韧性同比下滑2.2%。面对成本挑战，公司采取“份额优先、动态调价”的平衡策略，在稳固全球市占率的前提下，视行情进行合理涨价。受此影响，手机业务全年毛利率会阶段性承压，预计在8%左右。展望未来，存储成本压力预计26H2有望随供需改善而放缓。 主要数据 行业TMT股价30.66港元目标价36.3港元(+18.4%)股票代码1810已发行股本259.35亿股总市值7952亿港元52周高/低61.45港元/30.26港元每股净资产11.71元港元主要股东Smart Mobile HoldingsLimited22.7% ➢IoT业务受补贴退坡冲击，互联网服务彰显高利润韧性：25Q4 IoT营收246亿元，同比下降20%，主要是国内大家电国补政策退坡后的需求透支及季节性回落，导致大家电业务环比下滑近40%。互联网服务依然是集团利润的稳定器，Q4收入达99亿元，同比增长5.9%，毛利率维持在76.0%以上的高位，有效对冲了硬件端的成本冲击。 ➢汽车业务连续两季盈利：汽车及创新业务25Q4营收372亿元，交付量达14.5万台。因高价车型占比波动，ASP回落至25万元，毛利率微降至22.7%。2025年全年，汽车业务累计交付超41万辆，累计实现经营收益9亿元，正式跨越盈亏平衡点。展望2026年，公司管理层确立了55万台的汽车年度交付目标，核心催化剂在于新车型的放量。新一代SU7已于2026年3月正式发布并开启量产交付，上市34分钟锁单即破1.5万台，首周累计交付已超7000台，展现出强大的产能爬坡与交付韧性。 ➢加大投入AI，持续拓展海外新零售：公司持续加大科研攻坚，2025年研发投入达331亿元，并计划未来三年在AI领域追加至少600亿元投入。自研MiMo大模型已全面接入全生态，日均调用量处于行业第一梯队，同时开启Token计费商业化模式，有望开辟一条高毛利的智能服务收入曲线。新零售方面，国内门店总数突破1.8万家，境外门店增至450家并计划五年内全球拓店至万家。2026年经营重心将转向单店提效，支撑“人车家全生态”的全球闭环。 ➢目标价36.3港元，维持买入评级：公司2026-2028年的收入预计分别为4926/5672/6406亿元，经调整净利润分别为340/449/583亿元。根据同类公司的估值情况，我们给予公司未来12个月的目标价为36.3港元，相当于2026年传统硬件业务15xPE，互联网业务20xPE，汽车业务1.5xPS，目标价分别对应2026年/2027年的24x/17xPE，较现价有18.4%的上涨空间，故维持买入评级。 附录：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2026第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。