核心观点与关键数据
本轮短端债市行情主要得益于宽松的资金面和机构持续买入。央行从2025年12月开始连续三个月大额净投放流动性（累计25492亿元，94%为中长期流动性），市场流动性自发充裕。同时，权益开门红、长久期政府债供给冲击、美伊局势升级引发的通胀预期升温以及1-2月经济数据超预期等因素，导致市场对长端品种谨慎，短端确定性更强。同业活期存款自律机制升级进一步提振了短债市场情绪。
历史复盘
通过复盘历史上六次典型的资金面宽松与短端利率大幅下行的阶段（2008年8月-2009年1月、2014年10月-2015年6月、2018年6月-2019年2月、2019年11月-2020年4月、2021年12月-2022年9月、2023年12月-2024年12月），发现：
- 货币政策强宽松时，短端利率弹性大于长端。
- 短端行情不一定需要资金利率大幅下行，只要央行态度未变且市场认为宽松可持续，短端收益率下行幅度会大于资金利率。
- 资金价格明显偏离政策利率且银行体系流动性充裕时，1Y存单弹性较大。
行情结束的触发因素
短端行情的结束主要由三类力量触发：
- 央行纠偏，如2009年7月重启央票、2015年6月央行公开市场操作连停、2025年一季度央行净回笼流动性并暂停国债买卖操作等。
- 政府债供给冲击、融资需求或稳增长预期回升，导致资金面不再自发宽松，如2009年初“4万亿”投资计划带来的信贷投放、2020年6月政府债供给放量、2022年9月经济企稳等。
- 前期杠杆与交易拥挤积累后，资金面边际变化导致短端利率快速调整，如2022年11月理财“赎回潮”、2025年一季度央行收紧流动性后短端利率快速反弹。
行情结束方式
短端行情结束方式分为温和型和冲击型：
- 温和型：低位震荡缓冲期或调整幅度可控，如大多数历史案例。
- 冲击型（V型反转）：发生在资金面极度宽松、短端拥挤、央行突然纠偏的情况下，如2015年6月-9月、2025年1-3月。
研究结论
本次短债行情主要由自发宽松驱动而非强刺激推动，即使出现负carry，短端利率仍有下行空间但空间不大。因此，后续短债行情更接近温和型结束，即“低位横盘后，随央行持续回笼流动性和供给扰动小幅修正”，而非V型反转。
风险提示
- 经济表现波动超预期。
- 财政与货币政策变化程度超预期。
