2025年盈利超预期，产品销售收入将稳健增长

香港股市|医药 翰森制药（3692 HK） 评级：增持 目标价：45.30港元 2025年盈利超预期，产品销售收入将稳健增长 股票资料（更新至2026年4月2日） 2025年盈利超预期 公司2025年收入同比增加22.6%至150.3亿元（人民币，下同），股东净利润同比增加27.1%至55.6亿元。公司的授权费收入同比增加34.5%至21.2亿元但少于我们预期，我们估计主要应是2025年6月后签订的授权协议中的1.6亿美元首付款中部分是2026年入账所致。尽管如此，公司的主营业务产品销售板块的收入同比增加20.8%至129.1亿元并优于预期。此外，销售及管理费用占产品销售收入的比例分别同比下降4.0及1.5个百分点，导致盈利超预期。 现价39.36港元总市值237,361.88百万港元流通股比例20.37%已发行总股本6,055.15百万52周价格区间19.82-44.22港元3个月日均成交额333.99百万港元主要股东钟慧娟主席（占65.58%）来源：彭博、中泰国际研究部 预计2026-28E产品销售收入将稳健增长 公司的主要创新药中，肿瘤领域核心产品阿美替尼2025年后新增三项非小细胞肺癌方面的适应症，其中两项2025年底新增进入国家医保目录，预计销售收入将稳健增长。此外，中枢神经药物昕越2026年3月新增获批全身型重症肌无力（gMG）成人患者适应症，肝病药物恒沐与肾病药物培莫沙肽注射液于2025年底成功续约国家医保目录，这些创新药将引领公司的产品销售收入稳健增长。我们仅微调2026-27E的产品销售收入预测，预计2025-28E的产品销售收入CAGR为13.0%。 在研产品2026年有望迎来多项进展，股价催化剂丰富 公司预计2026年将读出多个III期临床数据并可能提交上市申请，主要包括：1）HS-20093：该产品为靶向B7-H3的抗体偶联物（ADC），计划2026年读出小细胞肺癌与骨肉瘤方面的III期数据并提交上市申请。2）HS-20094：该产品为GLP-1/GIP双受体激动剂，计划2026年读出减重方面的III期数据并提交上市申请；3）HS-10568：该产品为钙敏感受体（CaSR）变构调节剂，计划2026年读出继发性甲状旁腺功能亢进症（STPH）方面的III期临床数据并提交上市申请。以上临床试验及上市审批如进展顺利，将获市场关注。 海外合作进展顺利 我们原先对2026年授权费收入作了保守预测，但公司表示海外合作进展顺利，预计2026年授权费收入将录双位数增长，因此我们将2026年的授权费销售预测从9.4亿元上调至23.4亿元。 相关报告 上调盈利预测与目标价，重申“增持”评级 20260206：翰森制药（3692 HK）：产品销售收入将快速增加，推广力度可能略加强 综合以上情况，我们将2026-27E收入预测分别上调9.0%、0.1%，反映产品销售收入与授权费收入预测的调整。此外，我们根据2025年情况下调2026-27E销售及管理费用预测。尽管如此，公司表示将加大研发投入，因此相应上调研发费用预测。我们将2026-27E股东净利润预测分别上调22.5%、1.0%。根据调整后DCF模型，目标价上调至45.30港元，重申“增持”评级。 20251022：翰森制药（3692 HK）：肿瘤药海外授权再下一城 风险提示：1）新药研发慢于预期；2）药价降幅大于预期；3）新药推广效果差于预期。 分析师施佳丽（Scarlett Shi）+852 2359 1854Scarlett.shi@ztsc.com.hk 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准；买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布尔日后12个月内的行业基本面展望为基准；推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦19楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805