2025年年报点评经销商行业龙头，新势力品牌业务快速增长

中升控股(0881)[Table_Industry]基础化工 本报告导读： 公司2025年营收1644亿元，净亏损16.7亿元。考虑到公司的头部优势，新势力品牌业务快速增长，有望贡献更显著业绩，维持“增持”评级。 投资要点： 中升控股发布2025年年报。公司2025年实现营收1644.0亿元，同比-2.2%；净亏损16.7亿元，同比转亏。2025年公司毛利率5.4%，同比-1.0pct；净利率-1.2%，同比-3.0pct。经销商行业出清，新车业务议价能力有望反弹。根据中升控股2025 业绩演示材料，此前导致公司业绩明显下滑的传统品牌新车业务，25H2利润下滑趋势得到了遏止。公司新车业务毛利率在25H1一度下跌到-4.7%，25H2回升到-2.9%，2025年全年为-3.8%。我们认为，随着传统品牌销量下滑，相应经销商数量已经开始下降；随着经销商行业出清，头部经销商企业面对整车厂的议价能力有望回升，头部经销商新车业务盈利能力不会长期下降。 新能源业务实现正向贡献，售后服务表现稳健2025.08.3124年新车业务承压，售后服务+二手车业务稳健发展2025.04.02中国汽车经销商领军企业，看好新品牌开拓+售后业务驱动业绩提升2024.11.25 售后业务有望取得持续份额提升。2025年中升控股活跃客户数量达到460万个左右，同比+10%；售后业务入场台次807万次，同比基本持平；公司售后业务收入约229亿元，同比+4.1%；售后业务毛利率48.2%，同比+180bps。我们认为，随着部分传统品牌经销商关店，中升控股等头部经销商售后业务有望持续取得份额提升。售后业务有客户粘性，因此公司售后业务的利润也有望持续增长。 新势力品牌业务快速增长，有望贡献更显著业绩。2025年中升控股的问界品牌门店数量大幅增长到38个，已经成为公司代理的第三大品牌。此外鸿蒙智行门店增加到2家。根据公司2025年业绩演示材料，新势力品牌毛利优于传统品牌，2025年拉升90bps的新车毛利，贡献初现。我们认为，中升控股等头部经销商拥有广泛的渠道、丰富的经销和维保经验，均有望与新势力的品牌力形成互补，新势力品牌的经销业务有望持续贡献较高的利润率。风险提示：汽车消费不及预期；原材料价格大幅上涨。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号