华利集团：营收增长显韧性，利润承压主因新厂爬坡

2025年公司营业总收入249.80亿元（同比+4.06%），归母净利润32.07亿元（同比-16.50%），销量2.27亿双（同比+1.59%）。单Q4营收63亿元（同比-3%），归母净利润7.71亿元（同比-22.66%），销量0.59亿双（同比-1.67%）。分红拟每股派现1.1元，全年分红率达76%。

核心观点

1. 收入端：新客户订单放量对冲老客户疲软，整体收入稳健增长。大客户耐克集团订单承压，但Adidas、On、NewBalance等客户订单大幅增长。印尼及越南新建工厂产能逐步爬坡，为收入增长提供保障。
2. 利润端：归母净利润下滑主因新产能爬坡成本，毛利率短期承压。2024年以来投产的4家工厂多数仍处爬坡阶段，财务费用受汇率波动影响同比大幅上升。
3. 客户结构：全球化布局稳步推进，从传统强势品牌拓展至On等高增长潜力品牌，形成分散且优质的客户矩阵。

关键数据

• 2025年营收：249.80亿元（+4.06%）
• 2025年归母净利润：32.07亿元（-16.50%）
• 2025年销量：2.27亿双（+1.59%）
• Q4营收：63亿元（-3%）
• Q4归母净利润：7.71亿元（-22.66%）

研究结论
2026年净利润有望改善，主要因产能爬坡与效率提升并行，利润率有望修复。订单层面，大客户下半年有望恢复较好增长。盈利预测：2025-2027年归母净利润分别为32.07/38.52/43.46亿元，对应PE为17.49X、14.56X、12.90X。

风险提示
全球宏观经济波动、国际贸易政策不确定性、新工厂产能爬坡不及预期、汇率大幅波动、原材料及人工成本上升。