内销显韧性、高潜品类增长靓丽；外销短期承压，利润弹性显现

公司发布2022年三季度报告：2022Q1-3公司实现收入137.62亿元（同比+4.1%），归母净利润14.03亿元（同比+13.4%），扣非归母净利润12.81亿元（同比+15.1%）； 2022Q3实现收入47.46亿元（同比-8.9%），归母净利润5.12亿元（同比+10.1%），扣非归母净利润5.00亿元（同比+11.9%），Q3收入增长承压主要系外销表现较弱及并购公司业绩拖累。 内销保持稳健，外销短期承压。内销方面，在点状疫情、高温等影响下公司积极调整市场策略，通过“百日奋战计划”加大营销支持力度，并购品牌Natuzzi恢复增长、中低端品牌天禧派增长势头强劲，且电商渠道稳步发展，Q3内销保持稳健；10月以来线下客流回暖，且Q4交付旺季叠加节日促销，预计内销逐步修复。外销方面，海外需求走弱影响公司经营，且代收代付海运减少致外销收入显著下滑；公司积极推进外贸组织架构调整，加强高性价比功能产品研发，加大本土化运营，同时外贸床垫持续贡献增量，经营利润稳健向上。 高潜品类表现靓丽，品类融合提速。公司三大高潜品类保持高速增长：床垫方面，公司针对中低端年轻群体推出“乐活系列”，产品矩阵持续丰富；定制方面，“零增项、不拼凑”策略推动融合订单比例持续上升；功能沙发方面，聚焦于做大单品策略，产品结构优化带动盈利水平提升。同时公司通过多维获客、套系化销售提高转化率和客单值，大店及综合店占比持续提升，根据我们测算，目前公司服务客户数超100万，“软体+定制”融合单比例仅小个位数，未来提升空间较大，客单值增长动力充足。 原材料高位回落&人民币贬值，利润弹性显现。2022Q3公司毛利率为30.06%（同比+1.2pct），期间费用率为16.27%（同比-0.9pct），其中管理费用率为1.86%（同比+0.04pct）、研发费用率为1.62%（同比+0.2pct）、财务费用率为-1.95%（同比-1.8pct），对应净利率为10.79%（同比+1.9pct）。伴随产品结构优化、原材料价格回落及人民币贬值，公司盈利能力改善。 现金流回暖，营运效率稳健。2022Q3公司经营现金流量净额8.40亿元（同比+2.88亿元），现金流回暖。公司营运效率表现稳健，截至Q3末公司应收账款周转天数为32.28天（同比+5.81天），应付账款周转天数为49.56天（同比+4.44天），存货周转天数为61.28天（同比+5.45天）。 盈利预测与投资评级：我们认为当前市场对于家居板块预期、情绪均较低，但经营现复苏信号，估值已处历史底部，政策持续催化下地产板块已现反弹，预计未来政策、管控、基本面修复等因素均将催化公司股价反弹，且公司连续回购+增持彰显经营信心。我们预计2022-24年公司归母净利润分别实现18.6亿元、21.6亿元、25.6亿元，对应PE为14.0X、12.0X、10.1X，维持“买入”评级。 风险提示：地产复苏低于预期、疫情反复超预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）