债市微观结构跟踪：债市成交换手回升

本期微观交易温度计读数回升5个百分点至56% 本期少数指标分位值回落，分别是股债比价、TL/T多空比、商品比价、货币松紧预期分位值分别下降47、28、5、1个百分点。其余指标分位值不同程度回升，基金分歧度、配置盘力度、基金-中小行买入量分位值上升幅度较大，分别为35、20、35个百分点。当前拥挤度较高的指标包括1/10Y国债换手率、政策利差。 本期位于偏热区间的指标数量占比降至20% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量降至4个（占比20%）、位于中性区间的指标数量升至11个（占比55%）、位于偏冷区间的指标数量降至5个（占比25%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比、商品比价均由过热区间降至中性区间，股债比价由过热区间降至偏冷区间，全市场换手率、基金分歧度、上市公司理财买入量、基金-中小行买入量均由偏冷区间升至中性区间，配置盘力度由中性区间升至过热区间。 比价分位值转为回落 ①交易热度中，仅TL/T多空比分位值回落28个百分点，其余指标分位值均回落，其中全市场换手率、1/10Y国债换手率分位值分别上升15、16个百分点，交易热度分位均值上升3个百分点。②机构行为类指标也多回升，仅货币松紧预期分位置小幅上升1个百分点，基金-中小行买入量、基金分歧度、配置盘力度分位值分别上升35、35、20个百分点，带动机构行为分位均值上升14个百分点。③市场、政策利差分位值分别上升1、11个百分点，利差分位均值上升6个百分点。④股债、商品比价分位值分别回落47、5个百分点，比价分位均值下降13个百分点。 全市场换手率分位值回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至33%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比回落至17%。其中仅TL/T多空比分位值下降28个百分点至60%、由过热区间降至中性区间，全市场换手率分位值上升15个百分点至52%、由偏冷区间升至中性区间。 基金-中小行买入量分位值上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为13%，位于中性区间的指标数量占比升至63%，位于偏冷区间的指标数量占比降至25%。其中基金分歧度、基金-中小行买入量、上市公司理财买入量分位值分别大幅回升35、35、11个百分点，均由偏冷区间升至中性区间；配置盘力度分位值继续回升20个百分点，由中性区间升至过热区间。 政策利差略有收窄 本期政策利差回落2bp至-4bp，对应分位值上升11个百分点至97%，仍在过热区间。信用利差回升1个百分点至50bp，农发-国开利差基本持平前期，IRS-3M Shibor利差则下行1bp至-2bp，三者利差均值持平于16bp，其分位值小幅上升1个百分点至67%，依然位于中性区间。 股债比价分位值大幅回落 本期比价类指标位于过热区间的指标数量占比降至0%，本期比价类指标位于偏冷区间的指标数量占比仍为50%，位于中性区间的指标数量占比上升至50%。股债、商品比价分位值分别回落47、5个百分点至28%、65%，分别由过热区间降至偏冷、中性区间。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数回升5个百分点至56%...................................................32.本期位于偏热区间的指标数量占比降至20%.......................................................42.1.全市场换手率分位值回升....................................................................42.2.基金-中小行买入量分位值上升...............................................................52.3.政策利差略有收窄...........................................................................62.4.股债比价分位值大幅回落.....................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数回升至56%...................................................4图表3：多数指标分位值回落....................................................................4图表4：本期位于偏热区间的微观情绪指标占比降至20%.............................................4图表5：仅比价分位值回落13个百分点，%........................................................4图表6：TL/T多空比分位值下降28个百分点.......................................................5图表7：全市场换手率分位值上升15个百分点.....................................................5图表8：配置盘力度升至过热区间................................................................6图表9：基金-中小行买入量分位值大幅回升.......................................................6图表10：股债比价分位值上升12个百分点........................................................7图表11：商品比价分位值上升8个百分点.........................................................7 1.本期微观交易温度计读数回升5个百分点至56% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期回升5个百分点至56%。本期少数指标分位值回落，分别是股债比价、TL/T多空比、商品比价、货币松紧预期分位值分别下降47、28、5、1个百分点。其余指标分位值不同程度回升，基金分歧度、配置盘力度、基金-中小行买入量分位值上升幅度较大，分别为35、20、35个百分点。当前拥挤度较高的指标包括1/10Y国债换手率、政策利差。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.本期位于偏热区间的指标数量占比降至20% 本期位于偏热区间的指标数量占比降至20%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量降至4个（占比20%）、位于中性区间的指标数量升至11个（占比55%）、位于偏冷区间的指标数量降至5个（占比25%）。其中指标所处区间发生变化的是，TL/T多空比、商品比价均由过热区间降至中性区间，股债比价由过热区间降至偏冷区间，全市场换手率、基金分歧度、上市公司理财买入量、基金-中小行买入量均由偏冷区间升至中性区间，配置盘力度由中性区间升至过热区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 比价分位值转为回落。①交易热度中，仅TL/T多空比分位值回落28个百分点，其余指标分位值均回落，其中全市场换手率、1/10Y国债换手率分位值分别上升15、16个百分点，交易热度分位均值上升3个百分点。②机构行为类指标也多回升，仅货币松紧预期分位置小幅上升1个百分点，基金-中小行买入量、基金分歧度、配置盘力度分位值分别上升35、35、20个百分点，带动机构行为分位均值上升14个百分点。③市场、政策利差分位值分别上升1、11个百分点，利差分位均值上升6个百分点。④股债、商品比价分位值分别回落47、5个百分点，比价分位均值下降13个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.全市场换手率分位值回升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比降至33%、位于中性区间的指标数量占比上升至50%，位于偏冷区间的指标数量占比回落至17%。其中仅TL/T多空比分位值下降28个百分点至60%、由过热区间降至中性区间，全市场换手率分位值上升15个百分点至52%、由偏冷区间升至中性区间。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：本期30/10Y国债换手率分位值小幅回升0.8至4.68，对应过去一年分位值上升6个百分点至88%。②1/10Y国债换手率（过热）：本期1/10Y国债换手率也回升0.4至0.83，对应过去一年分位值上升16个百分点至92%。③TL/T多空比（中性）：本期TL/T多空比小幅回落至0.99，过去一年分位值下降28个百分点至60%，由过热区间降至中性区间。④全市场换手率（中性）：本期全市场换手率手转为回升0.6个百分点至18.64%，过去一年分位值上升15个百分点至52%，由偏冷区间升至中性区间。⑤机构杠杆（偏冷）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期继续回升1.3个百分点至83.84%，过去一年分位值也上升8个百分点至24%。⑥长期国债成交占比（过热）：2026年2月长期国债成交占比较1月基本持平于68.36%，过去一年分位值也持平于55%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.基金-中小行买入量分位值上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为13%，位于中性区间的指标数量占比升至63%，位于偏冷区间的指标数量占比降至25%。其中基金分歧度、基金-中小行买入量、上市公司理财买入量分位值分别大幅回升35、35、11个百分点，均由偏冷区间升至中性区间；配置盘力度分位值继续回升20个百分点，由中性区间升至过热区间。具体地： ①基金久期（偏冷）：本期基金久期中位值持平于2.67，过去一年分位值上升6个百分点至18%。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度继续小幅回落至0.57，过去一年分位值读数回升35个百分点至41%，由偏冷区间升至中性区间。③基金配置超长债力度（中性）：本期基金配超长力度小幅回升至6.39%，对应过去一年分位值上升10个百分点59%。④债基止盈压力（中性）：2026年2月债市收益率先下、后上、再下行，2月债基止盈压力较1月大幅下降30个百分点至30%，对应过去一年分位值下降46个百分点至55%，由过热区间回落至中性区间。⑤货币松紧预期（偏冷）：本期货币松紧预期指数小幅基本持平于0.9296，对应过去一年分位值小幅下降1个百分点至21%。⑥配置盘力度（过热）：本期配置盘力度继续上升0.02至0.05，过去一年分位值上升20个百分点至86%，由中性区间升至过热区间。⑦上市公司理财买入量（中性）：本期上市公司理财买入量上升至586亿，过去一年分位值读数上升11个百分点至49%。 ⑧基金vs中小行买入量（中性）：本期基金-中小行买入量大幅上升至140亿，对应过去一年分位值上升35个百分点至53%，由偏冷区间升至中性区间。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.3.政策利差略有收窄 本期政策利差回落2bp至-4bp，对应分位值上升11个百分