Cameco2025Q4自产铀产量环比增长36%至600万磅，平均实现价格环比上涨5%至65.53美元 磅

►2025Q4生产经营情况 1、铀业务 1）自产量 2025Q4自产铀600万磅（2724吨，权益量），同比减少2%，环比增长36%。 2）外采铀 2025Q4公司外采铀630万磅（2860吨），环比增长350%。 3）销量 2025Q4铀销量为1120万磅（5085吨），同比下跌13%，环比增长84%。 4）库存 截至2025年末，铀库存为970万磅，平均库存成本为每磅61.85美元。 5）售价 相关研究： 2025Q4平均实现价格为65.53美元/磅，同比上涨12%，环比上涨5%。 1.《能源金属周报|锡供给端对锡价仍有支撑，需持续跟踪佤邦政策变动》2024.10.132.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加近期沪 锡持续去库或支撑锡价》2024.09.29 2、燃料服务业务 2025Q4产量为3800吨铀，同比增长6%，环比增长23%。 3.《能源金属周报|锡矿端延续偏紧预期叠加旺季需求仍存向好预期或支撑锡价》2024.09.21 2025Q4销量为4400吨铀，同比增长5%，环比增长132%。 2025Q4平均实现价格为39.39加元/Kg铀，同比上涨11%，环比下跌20%。 ►2025Q4财务业绩情况 1、整体情况 2025Q4营收为12.01亿加元，同比增长2%，环比增长95%。 2025Q4毛利为2.73亿加元，同比增长9%，环比增长61%。 2、分业务情况 1）铀业务 2025Q4，铀业务营收为10.27亿加元，同比下降1%，环 比增长96%。 2025Q4，铀业务毛利为2.25亿加元，同比增长6%，环比增长42%。 2025Q4，铀业务税前利润为2.74亿加元，同比下降5%，环比增长59%。 2025Q4，铀业务调整后EBITDA为3.96亿加元，同比增长1%，环比增长80%。 2）燃料服务业务 2025Q4，燃料服务实现营收1.74亿加元，同比增长18%，环比增长91%。 2025Q4，燃料服务税前利润为5000万加元，同比增长35%，环比增长194%。 2025Q4，燃料服务调整后EBITDA为6300万加元，同比增长29%，环比增长163%。 3）西屋电气（权益部分） 2025Q4，西屋电气实现净利润2600加元，同比增长189%，环比扭亏为盈。 2025Q4，西屋电气调整后EBITDA为2.11亿加元，同比增加30%，环比增加70%。 ►运营亮点 1、铀 2025年生产了2100万磅铀（权益份额），超出2025年8月28日宣布的经修订的年度综合产量指引（最高2000万磅）。Cigar Lake总计生产1910万磅U3O8（100%权益），超出年度预期110万磅。McArthur River/Key Lake总计生产1510万磅（100%权益），达到了修订后的年度产量目标。 2、合资企业Inkai 合资企业Inkai 2025年生产840万磅（100%权益）铀，高于去年同期的780万磅。2025年，公司收到了2024年剩余份额的货物，约为90万磅，以及Inkai2025年全部产量中的公司份额的370万磅。 3、燃料服务部门 公司燃料服务部门2025年年产量为14000吨铀，其中包括11200吨六氟化铀，创下了霍普港加工厂的生产记录。燃料服务部门平均实现价格的提升，主要得益于在价格环境向好时签订的合同下的产品交付。 4、交付与库存 除自有铀产量外，公司还采购了总计960万磅铀（包括合资企业Inkai的采购量）。交付了3300万磅铀，符合合同组合中的承诺。在燃料服务方面，公司根据合同交付了1310万千克铀的综合燃料服务产品。 5、合同签订 在铀业务部门，公司持续进行合同谈判，成功扩充了长期合同组合。在完成2025年的交付承诺后，公司仍有长期交付承诺约2.3亿磅铀，其中包括未来五年内平均年交付量约2800万磅。由于客户寻求保障其长期需求，这些合同将继续受益于基本面改善带来的机遇。在燃料服务领域，受益于六氟化铀转化市场的强劲需求和历史高位价格，公司成功新增一批长期转化合同，使得六氟化铀合同总量达到约83000吨铀，为未来数年的燃料服务业务奠定了坚实基础。 风险提示 1）下游需求增速不及预期；2）全球在产矿山产量超预期；3）全球新建及复产项目进度超预期；4）地缘政治风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。