行业研究公司研究宏观策略财报招股书会议纪要 Token 低空经济十五五 AIGC 大模型

内需仍有压力，关注积极定调后增量政策的出台——国内观察：2025年11月经济数据

2025-12-15 刘思佳,李嘉豪东海证券 Max

核心观点：11月工业生产保持相对稳定，环比略强于季节性，但固投累计同比降幅仍在扩大，基建和制造业有贡献，但整体仍负增长，政策性金融工具存在时滞；房地产投资拖累明显。社零面临基数压力，剔除以旧换新后也有所走弱，服务业表现相对较好。中央经济工作会议强调内需主导，推动投资止跌回稳、稳定房地产市场、增加居民收入并扩大优质消费供给，关注后续政策工具落实情况。
关键数据：
- 社零总额：当月同比1.3%（前值2.9%），剔除以旧换新后增速2.8%（年内偏低）。
- 固定投资：累计同比-2.6%（前值-1.7%），当月同比降幅收窄。
- 规上工业增加值：同比4.8%（前值4.9%），环比0.44%（略高于近5年同期均值）。
生产情况：工业生产相对稳定，出口交货值降幅收窄，上游行业增速回升，中游设备相关稳定，下游汽车、食品表现较好，多数行业增速较低。
消费情况：社零增速回落至年内新低，餐饮增速尚可，商品零售拖累明显，以旧换新相关品类基数抬升影响显著，必选消费多数回落，服务消费整体稳定。
投资情况：固投当月同比降幅收窄，基建整体降幅收窄但水利拖累明显（当月同比降幅超-20%），制造业投资降幅收窄，关注政策性金融工具拉动作用。
房地产关注点：销售降幅收窄，投资降幅扩大，关注库存去化、公积金政策改革及“好房子”带动的置换需求。
风险提示：政策落地不及预期、美联储降息不及预期、地缘政治风险。