国内观察：2024年11月经济数据：内需修复并非一蹴而就

核心观点

11月经济数据显示，除工业生产外，社零、固投等主要经济数据有所回落，但出口增速回落的同时顺差规模扩大，预计四季度净出口对GDP的支撑力度较高。明年关税政策落地概率较高，扩大内需的重要性提升。中央经济工作会议将推动物价合理回升，货币政策基调转为“适度宽松”，财政政策“更加积极”，短期关注货币政策加码可能性。

社零增速回落，扩内需仍需政策加码

11月社零增速环比和同比均有所回落，网上商品和服务零售额波动有限，或受降价促销影响。餐饮表现好于商品零售，家电、家具、汽车等维持正增长，反映以旧换新政策效果。中央经济工作会议将全方位扩大内需作为明年首要任务，“两新”政策扩容或将覆盖更多消费品。

投资增速相对稳定

11月投资增速环比略高于5年同期均值，累计同比和当月同比均低于前值。制造业投资增速高位小幅回落，基建投资增速回落，地产投资降幅收窄。

地产销售持续改善，投资端修复尚待时日

11月商品房销售面积首次转正，累计同比降幅收窄。投资增速当月小幅改善，但考虑到其相对于销售的滞后性和土拍占比高，地产投资端企稳尚待时日。竣工、施工、新开工面积增速仍低位徘徊，需关注活跃度提升后价格企稳信号。

广义基建增速平稳

广义基建投资增速保持平稳，狭义基建投资增速小幅回落但仍高于下半年平均增速。三季度地方政府专项债加速发行，但部分用于化债，地方财力约束减轻后基建项目加快推进暂不明显。长远来看，化债后地方政府支出结构或将转向三保和消费领域。

设备更新继续支撑制造业投资

11月制造业投资增速小幅回落但仍处高位，设备工器具购置累计同比显著，反映“两新”政策效果。预计明年设备更新受政策驱动仍将表现较好，但基数抬升或影响增速。

工业生产中游表现偏强，出口链优势明显

工业增加值持续高于5%，出口交货值增速升至年内新高。中游行业如化学原料、运输设备等表现偏强，汽车行业提速回升至两位数增长，食品及农副食品增速上升。服务业生产指数仍为年内次高点。

风险提示

政策落地不及预期；房地产继续下行风险；美国经济衰退风险。