核心观点与关键数据
小鹏汽车25Q3财报显示，公司交付汽车116,007辆，同比+149.3%，环比+12.4%；Q3营收203.8亿元，同比+101.8%，环比+11.5%。其中汽车业务营收180.5亿元，同比+105.1%，环比+6.9%；服务及其他业务营收23.3亿元，同比+77.9%，环比+67.6%。单车ASP为15.6万元，同比-17.7%，环比-4.9%。Q3毛利率为20.1%，同比+4.8pct，环比+2.8pct；汽车业务毛利率13.1%，同比+4.5pct，环比-1.2pct；服务及其他业务毛利率74.6%，同比+14.5pct，环比+21pct。Q3归母净亏损3.8亿元，单车亏损0.3万元，同比环比持续缩窄。
财务表现分析
Q3研发/SGNA费用分别为24.3/24.9亿元，费用率分别为11.9%/12.2%，环比-0.2pct/+0.3pct。毛利率环比持续上升，主要得益于服务业务营收增长，但汽车业务承压，Q3毛利率、单车ASP下降，预计终端价格下降是主因。25Q1-Q3累计交付31.3万辆，同比+217.8%；营收544.6亿元，同比+120%，单车ASP15.7万元，同比-26.7%。毛利率17.9%，同比+3.6pct；归母净亏损15.2亿元，单车亏损0.5万元。
未来展望与评级
公司指引Q4汽车交付量12.5-13.2万辆，同比+36.6%～44.3%；营收215-230亿元，同比+33.5%～42.8%。考虑到X9增程上市时间晚、市场热度低，指引符合实际。26年新车周期强劲，车型对标热门品类且增程车周期加持，表观仍具强势。目前质疑25年新车表现，但26年新车预期强势，看好新车周期和中低端市场销量，建议关注。小鹏汽车作为智驾头部车企，基本面改善明显，技术布局领先，低成本路线+强新车周期势能较强，建议关注新车状况。
研究结论
根据Q3经营状况和Q4指引，调整公司25/26/27年营收至796.7/1422.7/1706.4亿元，维持“买入”评级。主要风险包括行业竞争加剧、市场需求不及预期。
