2025年三季报点评：供需两侧扶持继续，主动加大投入，立足长远

研报总结

投资要点

• 在线营销服务收入略低于预期（533亿元，同比增长8%），主要受净成交出价和智能优惠券等惠商措施影响；交易服务收入如期增长（549亿元，同比增长10%）。
• 公司推出千亿扶持计划，未来三年投入超1000亿元资源扶持商家，完善电商生态，包括电商西进、推广净成交等举措。
• 公司业绩展望保守，愿意牺牲短期利润，加大投入寻找新的增长契机，强化供应链优化和平台生态建设。

盈利预测与投资建议

• 预计公司2025-2027年营收增速分别为9.5%/16.4%/11.7%，Non-GAAP归母净利润分别为1164/1381/1598亿元，对应PE分别为10.4/8.7/7.6倍。
• 维持“买入”评级，看好公司在国内和海外市场长期获取市场份额的能力，以及平台在百亿减免和国补退坡后进入业绩低基数期。

关键假设

• 在线销售服务收入主要包括广告费和服务费，预计2025-2027年保持8%以上增长。
• 交易服务收入主要来自平台佣金和Temu业务毛利，Temu业务将持续拉动增长。

风险提示

• 海外电商业务拓展不及预期风险；零售行业竞争加剧风险；互联网政策监管风险；业务国关税风险等。