海外业务进展顺利，国内短暂承压

万孚生物2025年前三季度业绩受集采、拆套餐、税率调整等外部环境影响，营业收入16.90亿元，同比下降22.52%；归母净利润1.34亿元，同比下降69.32%。海外业务进展顺利，美国子公司毒检业务恢复，呼吸道业务导入带来增量，国际部供应链本地化加速，海外子公司成立，发光、电化学新平台快速导入。国内市场荧光业务逐渐稳住基本盘，发光业务终端纯销增速加快，湿式血气上市带来业务增量。美国研产销一体化布局深化，美国工厂具备本地化量产能力，毒检业务恢复，竞争格局改善，芬太尼有望进入临检市场，呼吸道业务导入带来增量。公司毛利率小幅下降至60.30%，费用率上升。预计2025-2027年公司营业收入分别为23.18/25.75/28.93亿元，同比增速为-24.37%/11.09%/12.35%；归母净利润分别为1.28/3.33/4.20亿元，同比增速为-77.28%/160.87%/26.06%；EPS分别为0.27/0.71/0.90元，当前股价对应2025-2027年PE为80/31/24倍。维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧、海外贸易波动、产品研发不及预期。