食品饮料行业深度报告：大众品2025年三季报总结：成长分化，蓄势向好

休闲零食

• 企业分化突出，头部成长性连续
  • 营收分析：2025Q3休闲零食板块增速领先，头部企业如万辰集团、有友食品、西麦食品保持高成长性，盐津铺子主动收缩电商致增速放缓但线下渠道表现优异，甘源食品、劲仔食品和好想你Q3边际好转。
  • 渠道变革影响：零食量贩稳定贡献增量，抖音渠道因流量成本提高增速下降，山姆会员制商超成为品牌塑造和销量提升的重要渠道，魔芋品类高景气延续，盐津铺子魔芋产品H1销售额近2024年全年水平。
  • 盈利分析：成本整体上行，大部分公司通过效率提升改善盈利能力，万辰集团受益规模效应和少数股东权益收回，盐津铺子凭借大单品效应和内部优化提升净利率，有友食品、西麦食品因成本回落和规模效应改善净利率。
• 投资建议：推荐盐津铺子、卫龙美味（渠道完善，魔芋大单品贡献明显），西麦食品（主业稳健，利润率提升，布局大健康第二曲线），关注洽洽食品、甘源食品、劲仔食品（困境反转，触底回升趋势）。

速冻食品

• 净利率触底回升，新品新渠道谋求增量
  • 营收分析：2025Q3下游餐饮小幅修复，大B（连锁企业）好于小B（散装店），立高食品、宝立食品保持较快增长，安井食品、千味央厨、三全食品边际好转，新品和新渠道驱动增长。
  • 渠道表现：大B端表现优于小B端和C端，面米制品同质化竞争明显下滑，菜肴类制品增长较快。
  • 盈利分析：核心原料上涨但竞争理性，安井食品、三全食品、宝立食品净利率同比提升，立高食品因成本上涨略拖累净利率。
• 投资建议：推荐安井食品（龙头地位稳固，外延并购发力新领域，净利率企稳），立高食品（内部改革效果持续释放，奶油和商超进展顺利），关注千味央厨、三全食品、宝立食品。

泛餐饮连锁业态

• 触底向上趋势明确，锅圈巴比率先改善
  • 营收分析：巴比食品、锅圈门店数量净增长，单店营收同比转正且逐季改善，煌上煌、紫燕食品边际好转，绝味食品同比下滑收窄。
  • 盈利分析：巴比食品、煌上煌盈利水平改善，绝味食品净利率环比好转，巴比食品成本下降和产能利用率提升带动盈利，煌上煌和绝味逐步走出改革深水区。
• 投资建议：推荐锅圈和巴比食品（向上趋势明确，成长有望加速），关注绝味食品、煌上煌（内部积极求变，绝味全品类全渠道愿景，煌上煌通过并购谋求增量）。

风险提示

• 消费修复不及预期风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险。