江西铜业（600362.SH）：铜矿盈利攀升，冶炼业务短期承压

核心观点

江西铜业2025年Q3归母净利润同比增长35.2%，扣非归母净利润同比增长94.7%。公司国内铜矿盈利稳健，但冶炼业务短期承压，主要受铜精矿供应紧张和加工费下滑影响。公司四季度生产压力不大，且能灵活选择铜精矿和冷料配比，加工费压力可控。此外，公司半年报计提的存货跌价损失部分拨回，且四季度若铜价维持高位，仍有部分拨回空间。三季度销售费用高系季节性特征，四季度预计将显著下降。

关键数据

• 2025年Q3营业收入1391亿元，同比增长12.8%；归母净利润18.5亿元，同比增长35.2%；扣非归母净利润19.1亿元，同比增长94.7%。
• 三季度毛利润40.8亿元，环比下降11亿元，主因铜精矿冶炼加工费下滑。
• 2025年阴极铜产量目标237万吨，前三季度产量估计180万吨。
• 三季度销售费用3.6亿元，显著高于二季度的0.2亿元。

盈利预测

假设2025-2027年铜价分别为80300/85000/8500元/吨，铜精矿加工费分别为25/-10/-10美元/吨，预计归母净利润分别为84.1/96.2/107.2亿元，每股收益分别为2.43/2.78/3.10元，当前股价对应PE分别为16.3/14.2/12.8倍。

研究结论

公司国内大型露天铜矿成本低、盈利稳健，贵金属价格上涨进一步摊低铜矿成本。全球最大露天钨矿投产放量，参股第一量子即将走出低谷期，盈利潜力大。公司充分受益于铜价上行周期，维持“优于大市”评级。