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2025年三季报点评务实调整，磨砺以须

2025-11-03 东吴证券严宏志19905053625

事件与业绩表现：公司发布2025年三季报，Q1-Q3收入609.45亿元，同比-10.26%；归母净利215.11亿元，同比-13.72%。Q3收入81.74亿元，同比-52.66%；归母净利20.19亿元，同比-65.62%。
报表压力与渠道调整：报表压力加速释放，渠道变革持续推进。受Q2以来送礼、商务需求低迷影响，公司及时调整，普五及浓香系列均降速去库。普五通过调减配额、经销商补贴及平台回购稳定批价。1618、低度保持渠道支持，拉动开瓶量和宴席场次增长。五粮浓香围绕产品动销、价值回归等重点工作稳中有进。
回款与利润端分析：回款放缓，货折投入拖累业绩。Q3销售收现同比-74.7%，受消费环境及普五批价走低影响。Q3净利率同比-10.0pct，主系毛利率恶化，因中秋国庆节前加大经销商补贴、专营公司回购低价库存。销售费用跟随营收及时调整，费用管控严格。
产品与渠道优化：产品投放按需匹配，渠道优化久久为功。普五坚持量价平衡，动态适应市场需求；1618、低度以高质量动销为导向，加大市场投入。在现有大商制基础上，专营公司推动渠道变革，结合实干派营销高管管理，强化营销管控。期待公司发挥专营公司体制优势，探索跨界营销新模式。
盈利预测与投资建议：调整2025-27年归母净利润预测为244、247、276亿元（前值为316、320、349亿元）。当前市值对应2025-27年PE为19、19、17X。维持“买入”评级，因短期大力去库有利于夯实长期发展基础，中长期利润中枢有望修复。
风险提示：宏观表现不及预期、高端竞争加剧而需求疲弱、渠道改革效果不及预期。