发电业务量增本降,助力业绩改善

核心观点

公司2025年前三季度实现营收2131.5亿元（-16.6%），归母净利润390.5亿元（-10.0%）。煤炭板块受下游需求回暖影响，产销量环比修复，但长协煤价格调整滞后和结算滞后导致自产煤平均售价环比下降，毛利环比下降。电力板块发/售电量环比大幅增长，燃煤成本下降，盈利能力显著改善。运输板块铁路、港口利润增加，整体经营稳健。

关键数据

• 煤炭板块：2025Q3商品煤产量85.5百万吨，同/环比+2.3%/+3.1%；销量111.6百万吨，同/环比-3.5%/+5.7%。自产煤、外购煤销售均价分别为455元/吨、551元/吨，同比/环比均下降。自产煤单位生产成本165元/吨，毛利154亿元，同/环比-25%/-5%。
• 电力板块：2025Q3发/售电量641/602亿千瓦时，同/环比-2.3%/-2.5%/+32.5%/+32.4%。平均售电价格376元/兆瓦时，同/环比-4.9%/-2.6%；平均售电成本298元/兆瓦时，同/环比-14.1%/-12.4%。毛利率24.2%，实现利润51亿元，同/环比+58%/+105%。
• 运输板块：2025年前三季度铁路/港口/航运营收分别为328/53/27亿元，同比+0.3%/+3.1%/-28.7%。港口毛利同比增长，航运毛利同比下降。

研究结论

公司上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为527/544/554亿元，对应PE为10.3/9.9/9.6。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。

风险提示

经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司核增产能释放不及预期、公司分红率不及预期。