慢乙肝治愈适应症获批，静待渗透率持续提升

主要观点与关键数据

• 业绩表现：特宝生物2025年前三季度实现营业收入24.80亿元，同比增长26.85%；归母净利润6.66亿元，同比增长20.21%。单季度来看，2025Q3收入9.69亿元，同比增长26.68%；归母净利润2.38亿元，同比减少4.63%。
• 费用结构：前三季整体毛利率为92.56%，同比下降0.80个百分点；期间费用率61.46%，同比上升2.14个百分点。其中，销售费用率40.70%，同比上升0.90个百分点；研发费用率11.27%，同比上升1.38个百分点。
• 新产品进展：派格宾新增适应症（慢性乙肝临床治愈）获批上市，成为首个获批该适应症的药品；怡培生长激素注射液获批上市，即将参与国家医保谈判，有望成为公司第二增长曲线。

事件与点评

• 派格宾适应症获批：基于临床试验结果，派格宾联合核苷（酸）类似物治疗慢性乙肝，31.4%患者实现临床治愈，为慢性乙肝治疗提供重要基石药物。
• 费用增长原因：新产品上市推广及派格宾慈善捐赠项目导致费用增加，尤其是2025Q3销售费用环比增长28.27%，对三季度业绩造成一定压力。
• 长效生长激素潜力：怡培生长激素注射液采用单分子修饰技术，实现每周给药一次，有望借助医保谈判提高患者可及性，实现快速放量。

投资建议与预测

• 预测数据：预计2025~2027年收入分别为36.6/47.8/60.6亿元，同比增长30.0%/30.7%/26.7%；归母净利润分别为11.1/15.6/20.5亿元，同比增长34.1%/40.6%/31.5%。
• 估值与评级：对应估值为26X/19X/14X，维持“买入”评级，看好公司以派格宾为基础，布局肝病领域及新兴技术的内生+外延新发展模式。

风险提示

• 主要风险：销售浮动风险、行业政策不确定性、新药研发风险等。