Q3业绩环比增长，关注铝弹性和煤铝成长

2025-10-24 程镱,张绪成开源证券顾小桶🙊

核心观点：公司作为蒙东及东北地区褐煤龙头，煤炭业务长协比例高，下游客户集中，业绩韧性高；电解铝业务受益于原料成本下降及铝价上行，吨利润空间扩大，盈利弹性凸显；新能源业务发展迅速，为电解铝业务提供低成本绿色电力。
关键数据：
- 2025年前三季度营收224.03亿元，同比+2.72%；归母净利润41.18亿元，同比-6.40%；扣非后归母净利润40.30亿元，同比-5.95%。
- 单Q3营收79.39亿元，环比+14.63%；归母净利润13.31亿元，环比+8.46%；扣非后归母净利润13.05亿元，环比+9.02%。
- 现有煤炭产能4800万吨/年，电解铝产能86万吨。
- 新能源装机规模达500万千瓦（不含储能）。
研究结论：
- 维持盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润为57.3/60.5/64.0亿元，同比分别+7.3%/+5.5%/+5.8%；EPS分别为2.56/2.70/2.85元，对应当前股价PE分别为9.6/9.1/8.6倍。
- 推进购买国家电投集团内蒙古白音华煤电有限公司100%股权，扎鲁特二期35万吨电解铝项目预计2025年底投产，电解铝总权益产能有望达到102万吨。
- 未来资本开支减少，分红比例有望提升。
风险提示：煤铝价格下跌超预期；新能源机组利用率不及预期。