宏观点评：9月PMI季节性回升的背后

9月PMI季节性回升，但制造业PMI仍处于收缩区间，非制造业PMI逆季节性回落。制造业PMI为49.8%，较前值回升0.4个百分点，符合季节性，连续第6个月处于收缩区间；非制造业PMI为50.0%，回落0.3个百分点。综合PMI产出指数回升0.1个百分点至50.6%，指向整体经济扩张有所加快，可能与出口韧性、企业复产、“反内卷”影响减轻等因素有关。

分项来看：

• 供需端：供给和外需反弹更多。生产指数回升1.1个百分点至51.9%，新订单指数回升0.2个百分点至49.7%，新出口订单指数回升0.6个百分点至47.8%。
• 贸易端：进出口订单小幅回升，预计出口韧性仍强。高频数据显示韩国前20日出口同比增速加快。
• 价格端：原材料、出厂价格指数分别回落0.1、0.9个百分点，预计PPI跌幅继续收窄。
• 库存端：原材料、产成品库存分别回升0.5、1.4个百分点。
• 就业端：大型和小型企业景气改善，就业压力略有缓解。
• 服务业：PMI回落0.4个百分点至50.1%，可能指向消费压力仍大。建筑业PMI回升0.2个百分点至49.3%，仍在低位。

总体来看，9月制造业PMI季节性回升但仍在收缩区间，下半年经济压力继续显现。经济下行斜率减缓，但整体压力仍大，可能与政策发力偏慢有关。

往后看，政策“适时加力”的必要性和可能性提升，紧盯“国庆、10月四中”两个关键窗口。国内关注消费、地产等基本面走势；央行可能重启购买国债、Q4大概率降息；财政Q4大概率提前下发明年专项债和化债额度。海外紧盯中美经贸谈判进展，尤其是10月底韩国APEC峰会。

风险提示：政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。