极目宏观系列报告：季节性回升下的弱势—中国9月PMI观察

一、中国9月制造业PMI按季节性回升，但结构显示经济仍弱
2025年9月制造业PMI为49.8，略高于市场预期的49.7，连续6个月处于50以下。生产分项回升至51.9，产成品库存分项回升至48.2，采购量分项回升至51.6，是9月回升较为显著的分项；而出厂价格分项下降至48.2，在手订单分项下降至45.2，主要原材料购进价格分项下降至53.2，是9月下降较为显著的分项。尽管PMI有所回升，但新订单分项仅比2021年同期略高，处于9年历史同期次低水平，且产成品和原材料价格逆季节性下滑，反映内需处于9年来历史同期最低水平。经济循环显示，9月经济处于生产周期扩张、净需求下降、主动库存去化、被动库存累积、经济预期走弱的状态，整体仍显弱势。大型企业PMI上升，中型企业PMI下滑，小型企业PMI上升但未过50；基础原材料行业和高技术制造业PMI下降，装备制造业和消费品行业PMI反弹，行业间表现存在差异。分项数据显示，9月中国进出口有韧性，工业企业利润可能仍弱，PPI存在压力。美国关税政策调整的影响仍需时间消化，净需求下滑可能拖累商品指数，未来支撑商品价格的因素更多来源于“反内卷”等因素，需谨慎观察。

二、中国9月非制造业PMI商务活动下滑，持续弱内需显示经济压力
2025年9月非制造业PMI商务活动为50，低于市场预期，大部分分项下滑。新出口订单和在手订单反弹1，是唯二反弹的分项；内需下滑1.6，投入品价格下滑至49，销售价格下滑至47.3，是下滑较显著的分项。建筑业PMI反弹至49.3，但仍处于历史同期最低水平；服务业下滑0.4，处于历史同期次低。非制造业PMI的逆季节性下滑或源于内需持续走弱，反映经济弱势。建筑业PMI显示整体趋缓，地产投资增速将稳定；服务业PMI走势仍需观察政策支撑程度。