百济神州(688235)：泽布替尼环比稳定增长 Q2维持GAAP转正势头

核心观点

• 2025年半年报显示，泽布替尼环比稳定增长，地舒单抗快速放量。
• 泽布替尼全球收入达17.4亿美元（+54.7%），美国市场保持领先，欧洲市场份额提升。
• 替雷利珠单抗收入3.6亿美元（+20.1%），国内市场地位稳定，安进产品国内收入合计2.4亿美元（+48.4%）。
• 单药研发快速推进，Bcl2抑制剂索托克拉和多款ADC产品进入关键临床阶段。

关键数据

• 2025年上半年：营业收入175.2亿元（+46.0%），归母净利润4.5亿元（去年同期为-28.8亿元）。
• 2025年Q2：营业收入94.7亿元（+42.7%），归母净利润5.4亿元（去年同期为-9.7亿元）。
• 全年收入指引：50-53亿美元，GAAP经营利润为正的指引不变。

研究结论

• 预计公司2025-2027年收入分别为371.0/471.5/581.8亿元，同比增长36.3%/27.1%/23.4%。
• 预计归母净利润为8.2/40.7/80.7亿元，同比增长116.5%/394.5%/98.3%，对应PE为564/114/58倍。
• 首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。