沥青：供应增幅明显，价格或将承压
总结
供应方面
- 近期国际油价同比走跌，但沥青均价同比上涨，带动沥青生产利润向好修复。
- 地炼9-10月原料供应相对充足，传统需求旺季利好提振下，多数地炼生产沥青的积极性尚可。
- 沥青产量环比增加，炼厂产能利用率处于近五年均值的高位水平，产量处于近五年中高位。
- 2025年1-10月中国沥青产量预计2353万吨左右，同比增加259万吨，同比上涨12%。
- 10月沥青产量有望达今年单月产量最高，四季度沥青供应压力明显。
- 库存方面，炼厂库存水平保持相对低位运行，南方主营炼厂部分资源流入社会库，北方炼厂资源多流入终端，社库未出现较大压力。
需求方面
- 2025年四季度新增专项债发行额度约7000亿元，预计将集中于10月发行。
- 7-8月基建投资阶段性承压，交通、水利及公用事业等领域投资均呈现压力。
- 部分基建相关支出增速已出现初步反弹，8月交通运输支出当月同比增速为18.1%，率先出现较明显回升。
- “金九银十”需求旺季表现暂时符合预期，北方地区节前赶工需求表现尚可，带动炼厂出货积极性增加，终端改性沥青开工率有一定提升。
- 南方部分地区由于天气原因影响出货效率，出货方面有所下降。
- 四季度随着北方地区气温下降，需求趋于减弱；南方市场需求仍具一定韧性，整体终端需求将呈现季节性回落。
成本方面
- 地缘政治风险持续影响油价波动，俄乌冲突、伊核问题等仍是四季度原油市场潜在扰动因素。
- OPEC+决定从10月开始继续增产，主要成员国前期增产兑现率较高，但部分国家增产不及预期以及补偿性减产或将继续对后期增产节奏形成制约。
- 美国原油供应整体保持韧性，预计明年美国页岩油产量将出现下滑。
- 四季度海外市场需求由旺转淡，库存压力已开始向炼厂开工率传导，关注欧美取暖需求是否因天气因素超预期。
- 中国汽柴油消费延续下滑趋势，交通领域能源转型持续压制成品油需求。
- 从供需平衡来看，今年四季度至明年全年全球原油市场都将面临持续的供应过剩压力。
- 全球商业及水上原油库存目前处于近年同期偏高位置，中国库存后期消化压力较大。
- 维持对油价四季度重心下移的判断，基本面改善需等待低油价倒逼OPEC+和美国减产，或OPEC+持续增产挤压非OPEC+供应空间，抑或地缘冲突导致的实质性供应中断。
- 对任何短期油价反弹应持谨慎态度，耐心等待市场再平衡的到来。
策略观点
- 沥青在油品中表现相对强势，虽然绝对价格波动有限，但在油价下行过程中展现出较强的抗跌性。
- 四季度的变量在于近期沥青产量增幅相当明显，或对旺季结束后的价格造成较大压力，并打破沥青年内相对强势格局。
- 对四季度沥青价格持偏空观点，建议关注做空裂解价差的机会。
风险提示
