首次覆盖报告：高端化驱动，啤酒龙头从更大迈向更强

证券研究报告2025年09月11日 高端化驱动，啤酒龙头从更大迈向更强 华润啤酒（00291.HK）首次覆盖报告 核心结论 华润啤酒高端化战略不断兑现，驱动吨价、毛利率的提升。公司坚定执行“决战高端”战略，建立了“中国品牌+国际品牌”的矩阵，利用勇闯天涯、雪花纯生系列广泛的受众基础夯实公司市占率领先的市场地位，利用喜力、红爵等品牌拔高产品定位，拉动吨价和利润率提升。并积极开发新产品，满足消费者个性化、差异化的诉求。 单击或点击此处输入文字。 产能优化，全国布局。公司主动关停过剩产能，旗下工厂数量由17年的98家调降至25年中的60家，仍维持了1920万千升的产能。工厂广泛分布于全国25个省区市，覆盖了全国大部分地区。 分析师 于佳琦S080052504000818800299337yujiaqi@xbmail.com.cn田地S080052505000415800464768tiandi@xbmail.com.cn张弛S080052404000717621838100zhangchi@research.xbmail.com.cn “三精管理”提升运营效率，盈利能力进入上升通道。公司全面推行了“精简组织、精益成本、精细业务”的“三精”管理策略并取得显著成果，25H1公司毛利率提升至48.9%，销售净利率提升至24.0%。 管理层平稳过渡，消除不确定性。公司管理层平稳过渡并与投资者积极沟通，强调核心战略保持不变，市场此前担忧的战略变动风险已基本落地。新管理层在啤酒业务一线经验丰富，主导了近期多项成功的渠道和营销创新，有助于稳定市场信心，消除不确定性。 投资建议：我们预测25-27年公司营收分别为388.7亿元/406.5亿元/422.0亿元，同比+0.6%/+4.6%/+3.8%；同期归母净利润分别为58.9亿元/62.9亿元/67.9亿元，同比+24.3%/+6.8%/+7.8%；同期EPS分别为1.82元/1.94元/2.09元。公司为中国啤酒行业龙头，规模领先但吨价偏低，我们认为随着品牌矩阵不断升级，公司吨价有望持续提升；公司“三精管理”工作有望提升公司利润率；此外当前公司市盈率低于主要同业竞对，随着公司业绩逐步释放，估值有望回升带来戴维斯双击效应，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关研究 风险提示：原材料价格波动风险，终端需求不及预期，食品安全及相关舆论风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................4股价上涨催化剂..................................................................................................................4投资建议.............................................................................................................................4华润啤酒核心指标概览.............................................................................................................5一、华润啤酒：中国啤酒龙头................................................................................................6二、啤酒行业：新时代下新机遇..........................................................................................102.1行业空间：销量增长趋于停滞，提价空间仍在..........................................................102.2竞争格局：市场向头部玩家集中................................................................................122.3同业对比：啤酒巨头华润仍在持续升级.....................................................................13三、公司投资逻辑................................................................................................................163.1长期逻辑....................................................................................................................163.2短期催化....................................................................................................................20四、盈利预测与估值............................................................................................................224.1盈利预测....................................................................................................................224.2投资建议....................................................................................................................23五、风险提示.......................................................................................................................23 图表目录 图1：华润啤酒核心指标概览图...............................................................................................5图2：公司架构（截至2024年年末）.....................................................................................7图3：华润啤酒的产品收入结构...............................................................................................8图4：2015年之前公司的营收变化.........................................................................................8图5：2015年之前公司归母净利润变化..................................................................................8图6：2015年之后公司营收变化.............................................................................................9图7：2015年之后公司归母净利润变化..................................................................................9图8：东区是华润啤酒营收最大来源区....................................................................................9图9：东区在公司营收占比呈现降低趋势..............................................................................10图10：中国啤酒市场零售额持续增长...................................................................................10图11：中国啤酒销量增长趋于停滞.......................................................................................11图12：我国啤酒均价持续提升..............................................................................................11图13：相比主要经济体，中国啤酒单价仍很低.....................................................................12 图14：我国主要啤酒企业市占率...........................................................................................12图15：我国啤酒行业集中度接近发达国家水平（销量口径）...............................................13图16：各国啤酒企业CR3提升过程.....................................................................................13图17：各国啤酒企业CR5提升过程.....................................................................................13图18：公司营收规模排名行业前列.......................................................................................14图19：公司