高端化与全球化共振，自主车灯龙头未来可期

智能化加速车灯升级，千亿市场空间广阔。车灯是汽零领域的黄金赛道，灯源升级（卤素-氙气-LED/OLED/激光）及智能化（AFS-ADB-DLP）加持，单车价值量成倍增长。ADB可自动切换远近光灯，能防眩光且识别能力更强，是当前智能车灯的主流方案，2023年起，特斯拉、华为、小米等新能源企业配置意愿强，传统合资也陆续上车。更高阶的智能车灯系统还可以采集分析车道信息、检测来车距离，协助识别并处理紧急事件。DLP车灯尚处于发展初期，核心器件成本高，部分车型提供选配。根据Moder intelligence数据，考虑光源、智能化等升级，预计到2027年，全球车灯市场达481.1亿美元（折算人民币3497.6亿元），复合增长率为6.55% 高壁垒、高集中，梯队明显、自主突围。车灯技术难、质量要求高、客户认证周期长、研发投入大，参与企业需要有较好的成本管控能力以及和主机厂同步开发的能力，进入门槛较高，市场高度集中，竞争者之间梯队明显。根据marklines数据，2023年，前照灯市场，小糸、法雷奥、马瑞利、海拉、斯坦雷份额分别为20%、16%、12%、11%、11%。 随着合资车企提升本土化采购需求，自主车企加速培养供应体系。以星宇为代表的优秀自主灯企，质量好、技术优，效率高且具备成本优势，2018到2023年，公司产品、客户快速突破，市场份额从10%提升到14%。 深耕国内、布局欧美，全球化稳步推进。公司注重研发，资金投入、人才引进与外部合作（牵手地平线、华为）多线并进，与海外技术差距快速缩小，实现光源从卤素、氙气到LED/OLED的升级，产品从小灯、尾灯到前照灯的突破，ADB、DLP等智能车灯已量产。公司零部件自制、优势突出，客户端车企覆盖面广。2009-2020年，公司紧抓合资在国内的产品升级及供应链开放的发展机遇，实现规模和盈利能力的跨越式提升。2021-2023年的电动化浪潮，公司迅速和新势力、华为等达成深度合作，拿下多个优质高端项目。公司已进入外资豪华品牌供应链，随着欧洲工厂产能释放及注册成立墨西哥星宇和美国星宇，公司全球化发展进入新阶段。 盈利预测：预计2024-2026年公司实现营业收入129.5/161.6/200.4亿元，同比增长分别为26.3%/24.8%/24.1%，归母净利润15.0/19.2/24.7亿元，同比增长分别为36.0%/28.4%/28.2%，对应21/17/13倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：LED车灯渗透率或低于预期；大灯毛利改善或不达预期；行业增速或低于预期；相关测算误差。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、自主车灯龙头，全球化发展新阶段 常州星宇车灯股份有限公司（简称：星宇股份）于2011年2月在A股上市。公司专注乘用车灯具的研发、设计、制造和销售，产品包括汽车前照灯、后组合灯、雾灯、制动灯、转向灯等。公司客户涵盖国内外主要整车企业，与大众、丰田、戴姆勒、宝马、通用等客户合作历史悠久。在智能化、电动化浪潮下，公司积极开拓新能源客户，与华为、地平线等公司战略合作，布局智能车灯。 图表1：公司发展稳步推进 公司股权集中度高，车灯业务发展向好。截止2023年，公司由周八斤和周晓萍主要负责，公司车灯业务收入贡献超过90%，主要配套国内客户，海外业务暂时贡献较少。 图表2：公司股权结构集中 图表3：车灯业务收入贡献超90%（2023年） 图表4：海外业务占比较小（2023年） 发展回顾：2010-2023年，公司营业收入从8.7亿元增长至102.5亿元，复合增速20.9%，净利润从1.4亿增长至11亿元，复合增速17.4%。 2010-2016年，积累与突破。随着技术和产品实力的提升，公司在合资客户的进展较好，斩获较多项目，从自主车企向合资突破的这个阶段，公司充分发挥成本优势，管理、生产等各方面有待提升，从毛利率28.4%到21%，净利率从15.8%到10.4%，盈利水平趋势下行。营业收入从8.7亿元增长至33.47亿元，复合增速25.2%，净利润从1.37亿元增长至3.49亿元，复合增速16.9%。 2017-2020年，行业升级、客户放量，黄金发展期。以LED为主的新光源对传统的卤素、氙气灯实现快速的替代，渗透率大幅提升带动车灯价值成倍增长。公司前期的技术积累及客户突破，进入收获期，营业收入从42.6亿元增至73.2亿元，复合增速19.8%，净利润从4.69亿元增至11.6亿元，复合增速35.2%，毛利率从21.6%提升到27.3%，净利率从11%提升到15.8%。股价连续上涨三年，市值迈上新台阶。 2021-2023年，电动化改变行业格局，客户结构切换、营收突破百亿。政策支持，技术进步，电动化在一定程度上降低了造车门槛，新入局者增加，行业格局大变动，外资、合资等燃油车企受到较大冲击，同时宏观层面，缺芯、原材料、地缘政治等多方面因素扰动，行业整体在盈利上承受压力。公司营业收入从79.1亿元增长至102.5亿元，复合增速13.8%，净利润从9.49亿元增长至11.02亿元，复合增速7.7%，毛利率从22.1%到21.2%，净利率从12%到10.8%，收入规模突破百亿，业绩增长稳健。 2024年起，客户覆盖广，全球化发展迎新阶段。公司产品力强、性价比高、能快速响应、技术储备充分，有望充分享受行业升级及全球化发展红利。 图表5：规模持续扩张，收入突破百亿 图表6：客户结构变化影响毛利率 图表7：费用率近年来保持低位 图表8：星宇行情复盘 二、智能化加速车灯升级，千亿市场空间广阔 2.1．光源迭代、智能化加持，单品升级空间大 车灯集照明、信息交流、外观美化等功能于一体，对汽车的实用、安全和外观有重要影响。随着光源技术的提升，车企能通过车灯造型变化、更智能化的功能，提升车型的差异化竞争力。此外，车灯功能在不断细化，日间行车灯、转向辅助灯、转向头灯、远光灯逐渐取代原本单一功能的普通前大灯。 图表9：车灯行业影响因素 光源迭代助力车灯智能。车灯光源已经从油灯发展到LED，还有激光大灯，产品价值量不断提高。LED车灯体积小，亮度高，能耗低，在一个车灯中可以排列多个光源，且可以独立开启或关闭，形成不同的光束样式，有助于实现智能化。激光大灯系统的总成本较高，主要用在高端车型上。 图表10：灯源升级、智能化开始 图表11：LED优势明显 2.2．智能车灯应用增加，千亿市场大有可为 车灯主要用于改善夜间或光线不良处的道路照明，高阶的智能车灯系统还可以采集分析车道信息、检测来车距离，评估周边车辆、高速公路等道路信息及道路曲率数据等，协助智驾系统识别并处理紧急事件。智能大灯按功能，主要分为AFS、ADB、DLP；按像素级别可分为LED阵列（矩阵式LED/ADB）、微像素LED、DLP；其中矩阵式LED可实现ADB功能，提升ADAS系统夜间图像识别能力。汽车智能化为车灯赋予展现丰富个性化、拓展无限场景交互的潜能，在车灯内引入显示功能，使车灯可以跟驾驶者产生更多交互行为，显示+照明有融合的趋势，包含路面投影、像素化信号灯等。 图表12：智能大灯对比 汽车自适应前照明系统AFS能够根据转向盘的角度转动，把有效的光束投射到驾驶员需要看清的前方路面上，主要原理为采集车速、姿态、转角、位置等汽车动态信号参数。 AFS主要针对近光照明，根据天气、环境、道路状况灯调整照明模式；最初仅有纵向调整功能，通过感应前后轴的制动及加速动作，相应地纵向调节车灯，保持车灯光线的稳定。 图表13：搭载AFS的车型可实现多种模式的照明 ADB能自动切换远近光灯、调节远光束的分布。随着城区NOA普及，智驾场景愈加复杂，ADB可在传感器和算法能力的基础上，提升ADAS系统夜间图像识别能力。除了提高摄像头能见度、防止炫光外，更高阶的ADB、AFS系统还可以采集分析车道信息、检测来车距离，并评估周边车辆信息、高速公路等道路信息以及道路曲率数据等，协助智驾系统识别并处理紧急事件。 图表14：避免对来车产生炫光 图表15：在最小化阴影区域，检测更多的行人 参考TI官网，自适应LED驱动模块增加了ADB控制器、矩阵控制芯片和LED光源。 车载摄像头采集位置、车身姿态、速度、转向角度等信息，系统根据输入的信息判断前方来车的位置与距离后，将指令发送到前车灯系统，将其转换为在LED矩阵上开启和关闭的动作，可在会车时自动调整灯光照射区域，避免对来车产生炫光。 图表16：基础LED驱动模块 图表17：自适应LED驱动模块 KOITO发布了世界上第一台BladeScan®ADB。BladeScan®ADB是一种前照灯系统，它利用残影效果向快速旋转的刀片后视镜发射LED光照亮前方视野。通过叶片反射镜的旋转打开/关闭12个LED，BladeScan®ADB确保了相当于使用300个LED的高分辨率光分布，最大限度地减少阴影区域，可帮助驾驶员及早发现过马路的行人，有助于减少交通事故。 图表18：镜面旋转进一步拓宽视野范围 图表19：及早发现远距离行人 根据LED灯源数量的不同，ADB可分为不同像素和分区。这些LED光源可以根据需要形成不同的独立照明分区，根据外界变化进行单独点亮或关闭。主流ADB通常采用LED矩阵灯实现，单个LED可以独立控制，形成各种形状的光束。LED越多，独立光学区域划分将更加细致，分区控制更加复杂，价格也越高。2023-2024年，特斯拉、华为、小米等新能源车企都陆续在新车的部分版本以及改款车型上开始使用ADB前照灯，传统车企大众、丰田等也推动了部分车型的应用。ADB作为目前智能车灯的主流方案，新能源车企配置意愿较强。预计随着技术和硬件不断迭代，各车企可通过不同的分区方案实现ADB装配上车，有望向更低价格带的车型渗透。 图表20：部分车型前照灯配置情况 基于DLP（数字光处理）技术的高像素大灯可理解为分区更多的ADB大灯，具备投影功能，在防眩目远光照明的基础上增加信息交互功能，支持道路投影、行人预警等。目前还在发展初期，技术壁垒较高。DLP大灯核心部件是DMD芯片，DMD芯片是一个包含上百万反射镜面的半导体光开关，接受处理数字信号，通过这上百万的反射镜面反转投影，实现百万级别像素的呈像，在精细化分区控制的基础上新增投影功能。 图表21：高分辨率dlp模块 驻车场景下，DLP兼顾个人情感交互和娱乐功能。DLP具有可重复编程性，可在不修改任何光学元件的情况下动态更改内容，可以导入视频素材定制个性化灯光体验。除去灯光迎宾、汽车光毯等功能，还可以在车前投射大幅画面，进行灯光游戏或歌词投影。 驾驶场景下，DLP可以提供行车辅助。1）导航场景：DLP可结合导航信息，在路面投射指向箭头；2）NOA变道辅助：智驾状态下，DLP可以在前方道路投射变道光毯，示意车辆行驶路线；3）示宽光毯：通过整车感知系统，自动识别前方车道收窄，DLP可投射与车同宽的光毯，帮助用户判断前方的可通过性；4）行人警示：在光线较差的复杂场景，DLP可以与传感器结合，自动识别并用光束定位行人、电动车的位置；5）前车距离提醒：在高速行驶中，DLP可在前方道路上投射距前车距离，提醒驾驶员注意车距。 图表22：车道投影 图表23：问界M9DLP投影效果 DLP提升科技感，新车配置比例逐渐提升。LED和激光均可作为DLP的光源。激光作为光源，性能较LED有优势，亮度高、射距远，散热成本低，考虑短期核心器件成本较高，目前主要配置在高端车型。自主品牌中，华为M9、智己L7等已配备DLP车灯，还有部分车型通过提供选配的方式，实现装车价格下探。 智能车灯及DLP大灯尚处发展初期，技术壁垒较高。DLP技术核心元件DMD芯片为TI垄断，成本较高；成像、内部驱动等技术复杂度高，技术壁垒高，参与者较少。传统的车灯企业是参与主力，部分供应链公司尝试进入。外资龙头有技术储备，国内传统车灯企业华域汽车、星宇股份等已经具备相关能力并实现装车量产。目前车