2025 年中报点评内销经营承压，海外高增打开新空间

核心观点与关键数据

志邦家居2025年中报显示，公司经营呈现分化态势：零售渠道受国补政策带动表现韧性，大宗业务承压收缩，海外业务实现高增长。具体数据如下：

• 整体业绩：上半年营收18.99亿元，同比-14.1%；归母净利润1.38亿元，同比-7.2%；扣非归母净利润0.87亿元，同比-30.7%。
• 产品分项：整体橱柜业务下滑27%，定制衣柜下滑4%，木门增长5%。
• 渠道分项：直营业务增长200%，经销业务下滑35%，大宗业务下滑47%，大宗业务占比降至17%。
• 市场分项：国内业务下滑18%，海外业务增长71%。
• 利润率：毛利率36.0%，同比-0.7pct；归母净利率7.3%，同比+0.5pct；扣非归母净利率4.6%，同比-1.1pct（受债务重组收益影响）。

经营质量改善

公司主动收缩高风险大宗业务，深化零售渠道变革，海外业务成为新增长点。费用管控效果显现，销售/管理/研发费用率分别为17.6%/6.4%/5.5%，同比有所提升但整体费用率稳定。

投资建议与目标价

维持“强推”评级，预计2025-2027年归母净利润分别为3.6/4.0/4.8亿元，对应PE为12/11/9X。参考可比公司估值，给予2025年15XPE，目标价12.53元/股。

风险提示

宏观经济影响需求、原材料价格波动风险、渠道拓展不及预期等。