伊利股份25Q2点评：轻装上阵改善延续，业绩超预期

主要观点

• 业绩超预期：25H1营业总收入619.3亿（同比+3.4%），归母净利润72亿（同比-4.4%），扣非归母净利润70.2亿（同比+32%）；25Q2营业总收入289.2亿（同比+5.8%），归母净利润23.3亿（同比+45%），扣非归母净利润23.9亿（同比+49%），均超市场预期。
• 轻装上阵，业务表现：液奶业务同比降幅收窄，低温业务增长，常温白奶承压；冷饮业务高增，主因低基数和库存健康。
• 成本红利提升毛利率：25Q2毛利率同比+0.6%，主因奶价下行和奶粉业务占比提升；销售费用率下降，主因渠道轻装和控费。
• 净利率提升超预期：25Q2资产减值损失改善，归母净利率8.1%（同比+2.2pct）。
• 投资建议：预计25-27年营业总收入1197.8/1246.2/1296.6亿元（同比+4%/+4%/+4%），归母净利润112/123/130亿元（同比+32%/+10%/+6%），对应PE分别为16/15/14x，维持“买入”评级。
• 风险提示：原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，需求不及预期，食品安全问题，减值损失扰动。

关键数据

• 25H1：营业总收入619.3亿（同比+3.4%），归母净利润72亿（同比-4.4%），扣非归母净利润70.2亿（同比+32%）。
• 25Q2：营业总收入289.2亿（同比+5.8%），归母净利润23.3亿（同比+45%），扣非归母净利润23.9亿（同比+49%）。
• 产品收入：液奶（-0.85%）、奶粉及奶制品（+9.7%）、冷饮（+38%）、其他（-3.1%）。
• 毛利率：25Q2同比+0.6%。
• 净利率：25Q2 8.1%（同比+2.2pct）。
• 预测：25-27年营业总收入1197.8/1246.2/1296.6亿元，归母净利润112/123/130亿元。

研究结论

伊利股份25H1业绩超预期，轻装上阵下液奶和冷饮业务表现亮眼，成本红利和控费助力毛利率提升，减值损失优化推动净利率超预期。未来原奶周期向上将进一步提升经营表现，维持“买入”评级。