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2025年半年报点评：产量保持稳定，业绩稳健增长

2025-08-28 邱祖学,袁浩民生证券华仔

事件与业绩：公司发布2025年半年报，上半年营业收入105.81亿元（同比+7.67%），归母净利润9.32亿元（同比+3.27%），扣非净利润9.19亿元（同比+12.11%）。Q2单季度营收54.37亿元（同比+5.47%），归母净利润4.38亿元（同比+5.45%），扣非净利润4.34亿元（同比+20.71%）。宣布中期分红，每10股派发现金红利0.3元（含税），支付比例16.1%。
矿山端：精矿产量同比略有恢复（铅锌精矿金属产量15.16万吨，同比+0.34万吨），铅产量同比+13.8%，锌产量同比-1.3%。深部安全系统优化工程和荣达矿区整改进行中，影响产能释放。铅锌价格稳定（铅价16827元/吨，同比-0.38%；锌价23328元/吨，同比+5.18%）。锗锭及二氧化锗价格大幅上涨（同比分别+61.92%和+57.68%）。
冶炼端：锌加工费趋势性回升，产量受检修影响同比略有下滑（铅锌精炼产品产量32.92万吨，同比-6.98%）。锌合金产量同比+17.23%，锗产品含锗产量同比-4.99%，银产品产量同比+16.44%，黄金产量同比-25.13%。铅精矿加工费维持低位。
费用与结构：销售/管理/研发费用同比分别+44.10%/+23.91%/+41.06%，主要系薪酬计提增加。资产负债率26.44%（较年末下降2.33pct），经营性现金流量净额21.58亿元（同比+34.73%）。
未来看点：铅锌行业龙头，资源禀赋优异（资源量超3200万吨，精矿完全成本居行业前列）。资产注入进行中（青海鸿鑫100%股权已注入，云铜锌业81.12%股权、金鼎锌业100%股权已托管），期待未来注入提升资源禀赋和产量。
投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为18.62/20.17/23.63亿元（EPS 0.37/0.40/0.47元/股）。以2025年8月27日收盘价计算，2024-2026年PE分别为16/15/12倍，维持“推荐”评级。
风险提示：铅锌价格下跌风险，项目增产不及预期风险。