上半年收入快速增长，管线产品有望逐渐兑现

荣昌生物上半年收入同比增长47.6%至10.9亿元，股东净亏损同比缩小42.3%至4.5亿元。主要产品泰它西普与维迪西妥单抗注射液收入快速增长，毛利率同比提升7.3个百分点，管理费用占产品销售收入的比例同比下降7.2个百分点。

海外授权交易将增厚2025-27年预期收入。公司继与VOR公司达成授权交易后，近期又与日本参天药业达成眼科药物RC28的授权协议，预计首付款2.5亿元于2025年下半年入账，其他里程碑收入5.2亿元于2027年底前入账。RC28的III期临床已启动，并在ARVO 2025年会以口头报告形式汇报了较好临床数据。

长远看，RC28与泰它西普的新适应症有望带来新增量。RC28计划于2025年下半年与2026年上半年分别提交DME与wAMD的上市申请；泰它西普的原发性干燥综合征适应症已达临床试验主要终点，计划下半年提交上市申请。RC28为双靶点注射剂，市场需其他优质产品；泰它西普临床数据良好并获FDA快速通道资格，国内批准可能性高。

目标价上调至85.50港元，维持“中性”评级。将2025-27年预期收入分别上调6.8%、2.1%、13.2%，2025-26年股东净亏损预测分别下调38.0%、3.2%，2027年股东净利润预测上调至4.4亿元。上调2028年后的盈利预测并纳入2035年预测。根据调整后DCF模型，目标价从52.60港元调升至85.50港元。公司股价近期上涨，维持“中性”评级，未来将根据RC28、泰它西普新适应症的报审进度与该产品的美国审批情况再调整。

风险提示：新适应症与新药可能无法按时获批上市；新产品上市后如销售推广效果不达预期；产品海外临床试验或审批不顺利将影响股价。